食品饮料行业深度报告：大众品2024年报及2025年一季报总结：需求筑底，细分突围
乳制品
- 行业周期有望上行，减值压力释放：2024年以来行业供大于求矛盾突出，生鲜乳价格持续低迷，上游经营承压，行业逐步呈现清加速态势。2024年/2025Q1主产区生鲜乳均价分别同比-13.5%/-13.8%。上游加速出清，奶牛存栏数量环比/同比分别减少0.5%/5.7%。
- 收入端：2024年板块收入承压，25Q1伊利/新乳业/妙可蓝多等乳企收入增速边际改善。
- 利润端：2024年成本红利提振板块毛利率，但减值损失增加，24年主要乳企扣非销售净利率均同比下降。25Q1减值损失边际改善，板块盈利能力优化。
- 投资展望：上游出清惯性延续，政策频出有望提振乳制品需求，预计未来乳制品行业供需持续改善，板块周期向上复苏可期。推荐伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多，建议关注新乳业、天润乳业。
调味品
- 行业需求仍疲软，板块成本红利显著：2024年主要调味品企业收入同比改善，复调表现好于基调。成本红利释放，24年大豆等原材料价格同比下降，板块毛利率显著提升。
- 行业费投力度加大不改毛销差提升趋势，板块盈利能力强化：24年&25Q1海天、中炬、千禾等主要乳企销售费用率均同比提升，但毛销差均同比提升。板块盈利能力提升显著，其中海天、中炬盈利能力优化领先行业。
- 投资展望：需求弱复苏，优选成本红利释放和渠道调整已见效个股。推荐海天味业，关注中炬高新、千禾味业。
软饮料
- 整体收入增速放缓，盈利表现分化：2024年板块收入同比+5.1%，24Q4+25Q1板块合计收入同比+5.3%。东鹏延续高成长性，其余饮料企业收入端承压。
- 原材料价格有所回落，多数企业毛利率同比提升：2024年下半年以来白糖下行趋势明显，同时PET成本处相对低位，多数饮料企业毛利率同比有所改善。
- 部分企业费投支出提升，龙头费投保持相对理性：部分饮料企业增加销售费用投放以稳定市场份额，龙头企业投放保持相对理性。
- 盈利表现分化，东鹏饮料、华润饮料盈利能力提升明显：东鹏受益于成本回落、规模效应放大，利润弹性释放明显。华润饮料2024年基本完成瓶坯自有化建设，推动2024年销售净利率同比+2pct。
- 2025年展望：推荐能量饮料赛道龙头东鹏饮料；威士忌业务具备潜力的百润股份；成本拐点下，板块较为领先的强回购标的承德露露，建议关注农夫山泉。
保健品
- 渠道转型，表现分化：线上电商零售额占比由3.1%提升至58%，传统线下品牌积极调整。生产端同样分化，24H2内需掣肘致大客户下单周期放缓，国内市场略有承压，25年以来环比均有修复。
- 2025年展望：建议关注有新消费基因的品牌及代工厂，H&H控股、仙乐健康、百合股份。
- H&H控股：婴配奶粉压制解除，成人保健增势依旧，利息支出进一步优化。
- 仙乐健康：国内市场新零售业务逐步起势，有望逐步贡献增量，欧洲市场表现超预期。
- 百合股份：会员商超等新渠道增量可期，宠物保健品代工平稳启航，海外子公司或承接跨境电商增量。
港股餐饮
- 砥砺而行，静待风至：随着消费刺激政策落地，限额以上餐饮企业收入总额环比修复或更为明显。
- 海底捞：成本优化，经营企稳，其他餐厅有望持续贡献增量，期待客单价及翻台率进一步改善。
- 达势股份：品牌力、产品力突出，外送差异化显著，看好开店扩张后规模效应及成本摊薄，随着新增门店日益成熟，每笔订单平均销售金额有望企稳回升。
- 颐海国际：2025年第三方收入有望维持低双位数增长，关联方有望同比改善。
投资建议
- 乳制品：推荐伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多，建议关注新乳业、天润乳业。
- 调味品：推荐海天味业，关注中炬高新、千禾味业。
- 软饮料：推荐东鹏饮料；威士忌业务具备潜力的百润股份；成本拐点下，板块较为领先的强回购标的承德露露，建议关注农夫山泉。
- 保健品：建议关注H&H控股、仙乐健康、百合股份。
- 港股餐饮：建议关注成本优化、经营企稳的海底捞；拓店成长期、势能强劲的达势股份。
风险提示
- 消费力恢复不及预期风险
- 竞争格局恶化风险
- 食品安全风险
- 成本端上涨风险
