2025年一季报点评受市场影响，业绩略有回落

事项：浙商证券发布2025年一季报，剔除其他业务收入后营业总收入为17亿元，同比+15.1%；归母净利润为5.6亿元，环比-1.1亿元，同比+24.2%。

点评：

1. ROE与杜邦拆分：报告期ROE为1.6%，同比-0.1pct，环比-0.3pct。杜邦拆分显示：

   • 财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为3.91倍，同比-0.53倍，环比+0.4倍。
   • 资产周转率为1.2%，同比+0pct。
   • 净利润率为33.5%，同比+2.5pct。

2. 资产负债表：剔除客户资金后总资产1394亿元，同比+171.4亿元；净资产356亿元，同比+81.4亿元；杠杆倍数3.91倍，同比-0.53倍。计息负债余额629亿元，环比+58.8亿元。

3. 自营业务：

   • 自营业务收入4.6亿元，单季度自营收益率为1.1%，环比-0.8pct，同比+0pct。
   • 对比市场：主动型股票型基金平均收益率+3.25%，环比-2.07pct，同比+6.84pct；纯债基金平均收益率-0.2%，环比-1.62pct，同比-1.29pct。

4. 信用与轻资本业务：

   • 信用业务利息收入6.2亿元，环比-0.9亿元；两融业务规模248亿元，环比+6.2亿元，市占率1.29%，同比+0.11pct。
   • 质押业务买入返售金融资产余额60亿元，环比+4.6亿元。
   • 轻资本业务：经纪业务收入6.9亿元，环比-22.6%，同比+30%；投行业务收入1.2亿元，环比-1.5亿元，同比-0.3亿元；资管业务收入0.7亿元，环比-0.2亿元，同比-0.4亿元。

投资建议：

• 维持盈利预期，预计2025/2026/2027年EPS为0.52/0.58/0.65元，BPS为8.17/8.55/8.97元，归母净利润分别为23.8/26.6/29.8亿元。
• 当前股价对应PB分别为1.28/1.22/1.17倍，加权平均ROE为6.56%/6.96%/7.44%。
• 给予2025年业绩1.50倍PB估值预期，目标价12.25元，维持“推荐”评级。

风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。