2023年一季报点评：受降价影响单位盈利下滑，业绩符合市场预期

璞泰来（603659） 证券研究报告·公司点评报告·电池 2023年一季报点评：受降价影响单位盈利下滑，业绩符合市场预期  2023年Q1公司实现归母净利润7.02亿元，同比增长10.26%，符合市场预期。2023年Q1公司实现营收36.99亿元，同比增加18.16％，环比下降8.67%；归母净利润7.02亿元，同比增长10.26%，环比下降15.54％，扣非归母净利润6.78亿元，同比增长10.64%，环比下降12.72%。 市场数据 盈利能力方面，Q1毛利率为34.3%，同比下降4.43pct，环比增长0.68pct； 收盘价(元) 52.07 归母净利率18.98%，同比下降1.36pct，环比下降1.54pct；Q1扣非净 一年最低/最高价 46.74/141.50 利率18.33%，同比下降1.25pct，环比下降0.85pct。 市净率(倍) 5.11  Q1负极出货环降约30%，整体盈利仍远超行业。我们预计23Q1公司负极出货3万吨+，环降30%左右，我们预计公司23年负极出货20万 流通A股市值(百万元) 72,244.05 吨+，同增50%。盈利方面，我们预计23Q1负极单吨净利近0.9万元/ 总市值(百万元) 72,420.52 吨（含石墨化），环比22Q4微降，受降价及部分高价库存影响。目前石墨化价格基本跌至近底部1.2-1.5万元/吨，负极重新议价，但公司主打 基础数据 高端产品，享受技术溢价，叠加23年石墨化自供比例有望提升至80%+，我们预计单吨净利可维持0.8-0.9万元/吨左右，仍明显好于行业，其中23Q1受高价石墨化库存影响，我们预计盈利触底，低点将现。 每股净资产(元,LF)资产负债率(%,LF) 10.1960.59 总股本(百万股) 1,390.83 涂覆膜出货高增长，23年基膜预计开始贡献利润。我们预计23Q1涂覆 流通A股(百万股) 1,387.44 出货10亿平左右，环降近30%，我们预计23年有望出货60亿平+，同增50%；盈利方面，我们测算23Q1隔膜涂覆单平净利0.2元/平+，环 相关研究 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 15,464 22,519 28,734 36,848 同比 72% 46% 28% 28% 归属母公司净利润（百万元） 3,104 4,013 5,243 6,947 同比 78% 29% 31% 32% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.23 2.89 3.77 4.99 P/E（现价&最新股本摊薄） 23.33 18.05 13.81 10.43 投资要点 比微增，23年全年单平净利我们预计可维持。此外公司四川卓勤4亿平基涂一体化投产，23年我们预计基膜出货4-5亿平，开始贡献利润。 其他业务多点开花，复合集流体预计23年实现量产。公司PVDF业务23Q1我们预计贡献归母净利0.8-0.9亿元左右，我们预计23年PVDF和勃姆石业务将维持稳健增长。我们预计锂电设备业务23Q1贡献约0.8 亿元利润，全年预计贡献4-5亿元左右利润，此外，公司铝塑膜、氧化铝等业务23Q1均贡献部分利润。公司研制的复合集流体获得多项发明专利和实用新型专利，中试产品获得客户的认可，我们预计2023年底前实现一定规模的量产。公司广泛与科研单位合作，期间合作的生物基芳纶涂层材料经批量验证可行，正积极推动合作单位进行批量生产。 盈利预测与投资评级：考虑到负极行业竞争加剧，我们维持公司23-25年归母净利预期为40.13/52.43/69.47亿元，同增29%/31%/32%，对应PE为18/14/10X，考虑公司为负极行业龙头，给予23年30x，目标价 86.7元，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期。 2023年04月25日 分析师 芮雯 (852)39823217 ruiraven@dwzq.com.hk 股价走势 《璞泰来(603659)：2022年报点评：受降价影响单位盈利下滑，业绩符合市场预期》 2023-03-28 《璞泰来(603659)：2022年业绩预告点评：负极单位盈利略降，业绩基本符合市场预期》 2023-01-13 特此致谢东吴证券研究所对本报告专业研究和分析的支持，尤其感谢曾朵红，阮巧燕和岳斯瑶 的指导。 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/6 东吴证券（香港） 2023年Q1公司实现归母净利润7.02亿元，同比增长10.26%，符合市场预期。2023 年Q1公司实现营收36.99亿元，同比增加18.16％，环比下降8.67%；归母净利润7.02亿元，同比增长10.26%，环比下降15.54％，扣非归母净利润6.78亿元，同比增长10.64%，环比下降12.72%。盈利能力方面，Q1毛利率为34.3%，同比下降4.43pct，环比增长0.68pct；归母净利率18.98%，同比下降1.36pct，环比下降1.54pct；Q1扣非净利率18.33%，同比下降1.25pct，环比下降0.85pct。 图1：璞泰来季度业绩情况 数据来源：Wind，东吴证券（香港） Q1负极出货环降约30%，整体盈利仍远超行业。我们预计23Q1公司负极出货3 万吨+，环降30%左右，我们预计公司23年负极出货20万吨+，同增50%。盈利方面，我们预计23Q1负极单吨净利近0.9万元/吨（含石墨化），环比22Q4微降，受降价及部分高价库存影响。目前石墨化价格基本跌至近底部1.2-1.5万元/吨，负极重新议价，但公司主打高端产品，享受技术溢价，叠加23年石墨化自供比例有望提升至80%+，我们预计单吨净利可维持0.8-0.9万元/吨左右，仍明显好于行业，其中23Q1受高价石墨化库存影响，我们预计盈利触底，低点将现。 涂覆膜出货高增长，23年基膜预计开始贡献利润。我们预计23Q1涂覆出货10亿平左右，环降近30%，我们预计23年有望出货60亿平+，同增50%；盈利方面，我们测算23Q1隔膜涂覆单平净利0.2元/平+，环比微增，23年全年单平净利我们预计可维持。此外公司四川卓勤4亿平基涂一体化投产，23年我们预计基膜出货4-5亿平，开始贡献利润。 其他业务多点开花，复合集流体预计23年实现量产。公司PVDF业务23Q1我们预计贡献归母净利0.8-0.9亿元左右，我们预计23年PVDF和勃姆石业务将维持稳健增长。我们预计锂电设备业务23Q1贡献约0.8亿元利润，全年预计贡献4-5亿元左右利润，此外，公司铝塑膜、氧化铝等业务23Q1均贡献部分利润。公司研制的复合集流体获得多项发明专利和实用新型专利，中试产品获得客户的认可，我们预计2023年底前实现一定规模的量产。公司广泛与科研单位合作，期间合作的生物基芳纶涂层材料经批量验证可行，正积极推动合作单位进行批量生产。 2/6 东吴证券（香港） 公司2023Q1费用率同比略微下降，环比微增。2023Q1期间费用合计4.22亿元，同比增长15.55%，环比下降6.74%，期间费用率为11.4%，同比下降0.26pct，环比增 0.24pct；销售费用0.56亿元，销售费用率1.52%；管理费用1.33亿元，管理费用率3.59%；财务费用0.31亿元，财务费用率0.83%；研发费用2.02亿元，研发费用率5.45%。公司2023Q1转回资产减值损失0.01亿元；转回信用减值损失0.16亿元。 图2：璞泰来分季度费用情况 数据来源：Wind，东吴证券（香港） 公司Q1存货微增，资本开支大幅上升。2023年Q1公司存货为118.94亿元，较年初增长7.78%；应收账款29.35亿元，较年初下降26.56%；期末公司合同负债54.7亿元， 较年初增长14.14%。2023年Q1公司经营活动净现金流净额为-4.95亿元，同比下降258.26%；投资活动净现金流出10.18亿元，同比上升43.1%；资本开支为9.5亿元，同比上升80.47%；账面现金为54.81亿元，较年初下降14.44%，短期借款26.44亿元，较年初下降19.22%。 盈利预测和投资评级：考虑到负极行业竞争加剧，我们维持公司23-25年归母净利预期为40.13/52.43/69.47亿元，同增29%/31%/32%，对应PE为18/14/10X，考虑公司为负极行业龙头，给予23年30x，目标价86.7元，维持“买入”评级。 3/6 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 璞泰来三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 24,980 27,784 36,534 48,637 营业总收入 15,464 22,519 28,734 36,848 货币资金及交易性金融资产 7,990 9,745 12,061 15,578 营业成本(含金融类) 9,950 15,281 19,627 25,246 经营性应收款项 4,952 6,856 10,262 14,933 税金及附加 96 140 178 229 存货 11,035 10,467 13,443 17,292 销售费用 196 270 316 368 合同资产 354 0 0 0 管理费用 621 856 1,034 1,253 其他流动资产 649 716 768 834 研发费用 921 1,239 1,494 1,842 非流动资产 10,718 12,574 14,106 15,386 财务费用 -19 47 63 44 长期股权投资 388 398 408 418 加:其他收益 177 225 201 258 固定资产及使用权资产 5,729 6,893 8,033 8,921 投资净收益 28 41 53 68 在建工程 2,556 2,956 3,156 3,356 公允价值变动 6 0 10 10 无形资产 634 917 1,100 1,283 减值损失 -227 -210 -160 -160 商誉 79 79 79 79 资产处置收益 1 0 0 0 长期待摊费用 264 264 263 262 营业利润 3,684 4,744 6,125 8,042 其他非流动资产 1,068 1,068 1,068 1,068 营业外净收支 -12 0 7 -2 资产总计 35,697 40,358 50,641 64,023 利润总额 3,671 4,744 6,132 8,040 流动负债 18,338 18,690 23,926 30,696 减:所得税 347 474 613 804 短期借款及一年内到期的非流动负债 4,067 100 100 100 净利润 3,324 4,269 5,519 7,236 经营性应付款项 7,760 11,918 15,307 19,689 减:少数股东损益 220 256 276 289 合同负债 4,792 3,056 3,925 5,049 归属母公司净利润 3,104 4,013 5,243 6,947 其他流动负债 1,720 3,617 4,594 5,859 非流动负债 3,390 3,390 3,390 3,390 每股收益-最新股本摊薄(元) 2.23 2.89 3.77 4.99 长期借款 2,930 2,930 2,930 2,930 应付债券 0 0 0 0 EBIT 3,887 4,734 6,084 7,910 租赁负债 14 14 14 14 EBITDA 4,477 5,589 7,262 9,340 其他非流动负债 446 446 446 446 负债合计 21,728 22,080 27,315 34,086 毛利率(%) 35.66 32.14 31.69 31.49 归属母公司股东权益 13,