核心观点
- 产品布局优化，销量增长推动收入增长：钨行业供需呈现“供给偏紧”、“需求弱复苏”格局，硬质合金需求稳增，深加工产品高端化趋势确定。公司作为领先硬质合金企业，拥有1.4万吨硬质合金产能，2024年实现营业收入147.43亿元，同比增长7.8%，其中精矿及粉末产品收入同比增长32.22%。
- 优质矿山资产注入，产业链优势凸显：公司完成柿竹园100%股权收购，强化上游矿业至下游加工制造一体化优势，2024年整体毛利率提升至22.07%，归母净利润同比增长17.47%。
- 高端替代和国际化趋势：在硬质合金向质量升级方向转型背景下，公司凭借产品布局较全、产品规格高的优势，有望持续受益于高端替代和国际化趋势。
关键数据
- 2024年业绩：营业收入147.43亿元（同比增长7.8%），归母净利润9.39亿元（同比增长17.47%）。
- 产品产能：硬质合金产能1.4万吨，数控刀片产量约1.4亿片，约占国内总产量10%。
- 毛利率：提升0.85pct至22.07%。
- 盈利预测：2025-2027年归母净利润分别为9.82/10.69/11.65亿元，对应PE分别为22.4/20.5/18.9倍。
研究结论
- 公司凭借产品布局优化和产业链一体化优势，有望在行业需求稳增和高端替代趋势下持续受益。
- 当前估值略有低估，首次覆盖给予“增持”评级。
- 风险提示：下游工业部门复苏不及预期；国产化替代进度不及预期；行业竞争加剧风险；汇率变动及税收政策变动风险；数据引用风险。
财务预测简表
| 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|--------------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 营业收入（百万元） | 13,675 | 14,743 | 15,407 | 16,111 | 16,831 |
| 归母净利润（百万元） | 800 | 939 | 982 | 1,069 | 1,165 |
| 增长率（%） | 49.60 | 17.47 | 4.56 | 8.87 | 8.98 |
| ROE（%） | 11.52 | 12.46 | 12.46 | 11.97 | 11.50 |
| 每股收益/EPS（元） | 0.57 | 0.67 | 0.43 | 0.47 | 0.51 |
| 市盈率（P/E） | 22.22 | 26.52 | 22.42 | 20.52 | 18.90 |
可比公司估值表
| 代码 | 简称 | 最新价（元） | EPS（元） | PE（倍） |
|------------|----------|--------------|-----------|----------|
| 002378.SZ | 章源钨业 | 6.54 | 0.12 | 47.24 |
| 00549.SH | 厦门钨业 | 18.49 | 1.13 | 15.21 |
| 000657.SZ | 中钨高新 | 9.64 | 0.67 | 22.42 |
