2024年报及2025一季报点评：单平盈利见底，25年盈利稳中有升

公司24年业绩符合市场预期，营收35.4亿元（同比+17.5%），归母净利润3.6亿元（同比-36.9%），毛利率29.1%（同比-15.3pct）。其中，24Q4营收9.4亿元（同环比+16.6%/-1.7%），归母净利润0.1亿元（同环比-115.8%/-86.5%），利润下降主要因计提Northvolt 0.65亿元减值损失，Q4毛利率25.9%（同环比-12.4/-2pct）。25年Q1营收8.9亿元（同环比+24.4%/-5%），归母净利润0.5亿元（同环比-56.4%/+223.2%），毛利率25.5%（同环比-10.5/-0.4pct）。

25Q1出货高增长，全年预计维持25%增长。24年出货40亿平（同增58%），预计干法出货18亿平（湿法占比50%+）。25Q1出货预计11亿平（同增70%+），公司需求旺盛。25年佛山新增4条湿法线（约11亿平母卷产能），预计全年出货50亿平（增长25%），湿法份额提升至60%+，海外占比稳定。

单平盈利受降价及产能利用率影响，预计25年恢复至0.05-0.1元/平。24年均价1元/平（含税），25Q1均价0.9元/平（含税），主要因大客户Q1降价10-15%。24年单位毛利0.25元/平，单位净利0.09元/平（Q4加回减值后0.08元/平），25Q1单位毛利0.2元/平（环比持平），单位净利0.03元/平（环比下降，主因降价及产能利用率下降，财务费用环增）。当前隔膜价格见底，Q1干法价格上涨30%左右，预计25年单平盈利提升至0.05元/平+。

Q1财务费用增加，经营性现金流改善。24年期间费用6亿元（同比+2.3%），费用率17.1%（同比-2.5pct）；25Q1期间费用1.9亿元（同环比+33.9%/+26.1%），费用率20.8%（同环比+1.5/+5.1pct）。24年经营性净现金流3.7亿元（同比-67.5%），25Q1经营性现金流2亿元（同环比+52.9%/+495.9%）。24年资本开支45.4亿元（同比+7.7%），25Q1资本开支11.4亿元（同环比+13.5%/-20.8%）。25Q1末存货6.1亿元（较年初下降18.1%）。

投资建议：下修25-26年归母净利预期至4/5.1亿元（原5.7/8.1亿元），新增27年预期6.9亿元（同比增11%/25%/37%），对应PE为30x/24x/18x，维持“买入”评级。

风险提示：销量和盈利水平不及预期，行业竞争加剧。