2025年一季报点评：业绩符合市场预期，看好全年业绩超目标增长

思源电气（002028）2025年一季报点评：业绩符合市场预期，看好全年业绩超目标增长

事件概述

思源电气发布2025年一季报，公司2025年Q1实现营收32.3亿元，同比+21.4%，归母净利润4.5亿元，同比+22.9%，扣非归母净利润4.4亿元，同比+28%；毛利率30.3%，同比-0.4pct，归母净利率13.8%，同比+0.2pct。Q1业绩符合市场预期。

业务分析

1. 网内市场：电网投资高速增长，Q1电网基础建设完成额956亿元，同比+25%。公司网内收入预计实现20-30%的增长。公司成功中标9间隔国网输变电物资招标750kV组合电器，实现750kV产品市场0-1突破，看好高端产品份额持续提升，进一步提高网内业务毛利率水平。
2. 网外市场：24年公司SSC等构网型产品开始交付并投入使用。随着新能源装机占比的提高，构网型储能、SSC等产品有望成为新能源并网运行的刚需，公司卡位领先，配合变压器、高压开关以及继电保护等传统产品，进一步扩大公司网外市场天花板。
3. 海外市场：海外电网建设需求保持高景气，Q1我国变压器/高压开关出口金额同比+40%/30%。公司24年海外收入占比提升至20%，订单占比预计提升至30%以上。美国关税对公司业务无影响，公司海外收入有望维持高速增长。

财务分析

• 控费降本持续进行，25年Q1期间费用4.8亿元，同比+10%，费用率14.8%，同比-1.5pct，控费效果较好。
• 经营性现金流-5.6亿元，较上年同期增加11.71亿元，主要系购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增加9.02亿元，支付给职工及为职工支付的现金较上年同期增加1.66亿元。
• 25年Q1末存货41亿元，同比+18%，合同负债28.4亿元，同比+20%，均有显著增长，增长基础扎实。

盈利预测与投资评级

维持公司25-27年归母净利润分别为27.3/35.4/45.6亿元，同比+33%/30%/29%，对应PE分别为21x/16x/12x，维持“买入”评级。

风险提示

电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，竞争加剧等。