铁合金（SM&SF）专题报告：欲渡黄河冰塞川，将登太行雪满山

核心观点

• 需求（偏空）：一季度钢材需求疲软，有效需求不足，旺季成色不足。二季度海外反倾销负面扰动持续，钢材切入淡季，粗钢调控政策压力下，钢厂可能被动减产，合金需求仍将承压。
• 供给（中性）：双硅产能严重过剩，供应弹性强。一季度合金厂增产迅速，减产缓慢，导致社会库存庞大。当前减产力度不足，需通过限制利润空间降低产量，政策端需关注是否对生产形成扰动。
• 成本（锰硅偏空/硅铁中性）：锰硅成本或随锰矿缓跌，因South32澳矿可能恢复发运，扭转氧化矿供需至宽松状态。硅铁成本底已现，兰炭基本面优越，价格有底部支撑，原料煤价跌近长协价格，夏季电价少有塌陷。

关键数据

• 钢材需求：1-2月粗钢产量同比下降1.5%，生铁产量下降0.5%。3月中下旬铁水才越过235万吨。
• 地产：1-2月房地产开发投资同比下降9.8%，房屋新开工面积下降29.6%，房屋竣工面积下降15.6%。
• 基建：1-2月基础设施投资同比增长5.6%，水利管理业投资增长39.1%，信息传输业投资增长30.9%。
• 制造业：2月PMI为50.2%，新订单指数为51.1%，制造业景气水平回升。
• 出口：1-2月硅铁直接出口下降64%，金属镁产量同比增长12%，不锈钢产量同比增长9%。
• 锰矿：天津港44.5%加蓬块价格从55元/吨度下跌至44.5元/吨度，South32澳矿或于5-6月恢复发运。
• 兰炭：135家兰炭企业产能利用率39.32%，库存56.61万吨，环比减4.19万吨。

研究结论

• 二季度双硅价格将维持底部宽幅震荡，通过低价区间磨耗限制厂家利润空间，降低产量，优化供给。
• 产能过剩导致产业自律减产难，真正起势需政策介入。
• 硅铁优于锰硅，长线建议多硅铁空锰硅头寸。

风险关注

• 锰矿发运、能耗及宏观政策