事件与业绩表现
4月22日，公司发布2025年一季报，实现收入131.21亿元，环比增长91.58%，同比增长67.83%；归母净利润3.32亿元，环比增长84.92%，同比增长104.63%。业绩符合预期，主要受金、锑价格上涨驱动。一季度锑、金均价分别环比增长76.90%和37.22%，公司非标金销量同比增加，量价齐升推动业绩显著增长。一季度毛利环比/同比分别增长8.31%/44.57%至6.39亿元，毛利率环比/同比分别下降3.74pct和0.78pct至4.87%。我们认为非标金业务占比提升是毛利率下降的主要原因。
业绩影响因素
- 套期保值浮亏：一季度末公司其他综合收益较年初减少6,920.30万元，减幅2524.96%，主要因黄金套期保值有效部分浮亏增加。
- 降本增效与资本结构优化：期间费用、期间费率环比分别下降27.72%和2.69pct至2.16亿元和1.65%，主要因研发费用显著下降（环比/同比分别下降55.81%/24.00%至0.57亿元）。一季度末资产负债率为14.42%，环比/同比分别下降0.51pct和0.60pct，持续降至低位。
未来增长预期
公司计划2025年生产黄金、锑品72.48吨、3.95万吨，同比2024年实际产量分别增长56%和35%。一季度收入大增主要因非标金销量显著增长，公司高成长目标开始兑现。
市场观点与风险提示
- 锑价预测：看好锑价内外同涨趋势，认为内盘锑价或涨至35万元/吨。近期溴素价格回落，缅甸地震影响锑矿供应，原料紧缺局面难有改变。
- 风险提示：产品价格波动风险、项目建设不及预期、安全环保管理风险。
盈利预测与评级
预计公司2025-2027年营收分别为521/546/576亿元，归母净利润分别为22/25/29亿元，EPS分别为1.85/2.08/2.45元，对应PE分别为14/12/10倍。维持“买入”评级。
关键财务数据（2022-2027E）
- 营业收入：2023年2330.3百万元，2024年2783.9百万元，2025E年5213百万元，2026E年5457.3百万元，2027E年5756.4百万元。
- 归母净利润：2023年48.9百万元，2024年84.7百万元，2025E年222.2百万元，2026E年249.9百万元，2027E年294.4百万元。
- 摊薄每股收益：2022年0.364元，2023年0.407元，2024年0.704元，2025E年1.848元，2026E年2.079元，2027E年2.449元。
- ROE（归属母公司）：2022年7.87%，2023年12.26%，2025E年24.93%，2026E年22.37%，2027E年21.31%。
- P/E：2022年27.38，2023年22.34，2025E年13.87，2026E年12.34，2027E年10.47。
