2024年年报及2025年一季报点评：冶炼费触底回升，黄金助力公司业绩增长

事件与业绩概览

公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收197.59亿元，同比增长1.82%，归母净利润7.87亿元，同比增长28.70%；扣非归母净利润7.30亿元，同比增长29.71%。2025Q1，公司实现营收48.03亿元，同比增长8.50%，环比下降10.58%，归母净利润2.77亿元，同比增长74.07%，环比增长35.21%；扣非归母净利润2.83亿元，同比增长112.94%，环比增长34.21%，利润创公司历史单季度最高。

贵金属业务占比提升，量价齐升助推利润增长

公司收购水口山铅锌矿后，贵金属属性凸显。2024年黄金、白银收入合计占营收22.8%，毛利占比提升13pct。量方面，2024年公司锌、硫酸、铅、黄金、白银产量分别为66.2万吨、68.6万吨、10.7万吨、3.4吨、320吨，水口山自产金约1.8吨。价方面，金银、铅锌价格明显上升，矿山端量价齐升，利润增幅明显；但铅锌加工费大幅下滑致冶炼利润承压。2024年金银、铅锌价格涨幅分别为27.7%、23.8%、17.8%、5.1%，水口山净利润同比上升63.75%。冶炼端铅锌加工费下滑27.8%、56.0%，冶炼利润承压。

业绩拆解

2024年公司归母净利润同比增长28.70%，主要来自毛利和其他收益增加。毛利增加主要由于黄金、白银毛利大幅增加；其他收益增加主要来自增值税加计抵减。2025Q1归母净利润同比增长1.18亿元，环比增加0.72亿元，主要来自贵金属增利带来的毛利增加。季度毛利率和净利率呈波动上升趋势，25Q1分别达到12.04%和5.79%，创历史最佳一季度。公司未分配利润大幅减亏，25Q1进一步减至-11.56亿元，2026年有望转正。

公司看点

1. 锌加工费触底回升：2025年以来锌加工费大幅反弹，预计将显著提振公司冶炼板块盈利。
2. 集团资产注入预期：中国五矿为公司实控人，集团内部有诸多优质资产有望注入上市公司。

投资建议

公司是锌冶炼龙头企业，收购水口山后具备矿山业务，且贵金属属性突出。随着产量稳中有升，冶炼加工费回升和黄金价格进一步上升，公司业绩有望持续增长。预计2025-2027年归母净利润分别为10.93/12.21/13.59亿元，对应2025年4月21日收盘价的PE分别为11/10/9倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示

1. 冶炼加工费下滑风险。
2. 商品价格波动风险。
3. 资产注入不及预期风险。