2024年报点评：分红率显著提升，看好25年新客户份额提升

事项：公司公布2024年年报，实现营收240.1亿元（同比+19.4%），归母净利润38.4亿元（同比+20.0%）；24Q4收入65.0亿元（同比+11.9%），归母净利润10.0亿元（同比+9.2%）。

评论：

1. 业绩增长驱动：下游客户库存压力缓解，运动鞋销量同比+17.5%。前五大客户营收同比+14.7%，占比79.1%；其他客户收入同比+41.3%。销量同比+17.5%至2.2亿双，单价约同比+1.6%，量增是核心驱动力。分产品看，运动休闲鞋同比+17.9%，户外靴鞋同比-33.7%，运动凉鞋/拖鞋同比+125.8%；超临界物理发泡中底产线投产或提升竞争力。与Adidas合作开始量产出货，未来供应份额有望提升。

2. 盈利能力：毛利率同比+1.2pcts至26.8%，净利率基本稳定在16.0%（同比+0.1pcts）。费用端，销售费用率同比-0.03pcts，管理费用率同比+1.0pcts（主要系薪酬和长期服务金增加），财务费用率同比+0.1pcts。展望2025年，东南亚产能完善，运动鞋供应偏紧，关税影响较小，净利率有望维持高位。

3. 运营效率：库存同比+13.8%至31.2亿元，周转天数同比-3天至60天；应收账款天数同比-1天至61天。经营性现金流量净额同比+25.0%至46.2亿元，销售收现同比+18.5%至235.6亿元，现金流健康。

研究结论：公司是全球领先运动鞋制造商，兼具成长性与确定性。华利深耕制造赛道，成本管控和拓客户能力优秀，Adidas等客户份额有望提升。海外产能布局完善，关税扰动较小，经营韧性强。盈利预测调整：25-27年归母净利润分别为43.47/49.72/57.36亿元，当前股价PE为15/13/11倍。DCF估值维持目标价80.4元/股，“强推”评级。

风险提示：国内外需求恢复不及预期、投产进度晚于预期、汇率波动风险。