一、装备防护领域核心供应商，近3年业绩较快增长、现金流好
- 公司发展历程：天秦装备成立于1996年，2020年登陆创业板，从单一防护功能的弹箭用防潮塞逐步拓展至弹药防护箱（筒）、助推器防护箱、集装托盘及枪、弹用零部件等，是国内领先的防务装备整体防护方案解决商。公司于2017年收购天津丽彩，补齐金属机加能力短板；2024年成立诚达科技、秦晖新材、北京天秦，满足原材料需求、提升研发能力和整合产业链。
- 主营业务：公司主要产品包括专用防护装置（占营收89%）和装备零部件，主要应用于兵器工业和兵器装备，客户包括兵器工业（61%）、兵器装备（13%）等。
- 经营业绩：公司2022年业绩见底，2023、2024年业绩保持较快增长。2024年归母净利润0.42亿元，同比增长29%（若不考虑限制性股票摊销费用，同比增长81%），经营性净现金流持续大于净利润，在手资金近5亿，无有息负债。
- 发展战略：公司围绕弹药产业链横纵双向延伸，成立诚达科技和秦晖新材降低原材料成本，成立北京天秦整合京津冀资源，丰富产品种类，提升竞争力。
二、受益于弹药放量，弹药包装箱业务有望较快增长
- 弹药重要性：火炮作为战场火力骨干，在现代战场仍具有重要地位。参照美国数据，预计我国炮弹市场规模约120亿元。
- 弹药包装箱作用：弹药包装箱是保证弹药贮存可靠性、安全性、使用性的重要组成部分，国外重视程度高，如美军包装成本占总成本的5%~10%。
- 包装箱价值量：包装箱具有耗材属性，价值量约占弹药的3%-6%，公司2024年包装箱收入2.06亿，毛利率32.63%。
- 弹药市场增长：未来我国弹药领域有望保持较快增长，原因包括俄乌战争经验教训、实战化训练增加、军贸出口向好。国内部分弹药厂2025年生产任务饱满。
三、向导弹储运发一体化筒体等业务拓展，打开成长空间
- 导弹包装箱价值量：导弹包装箱价值量更高，市场空间更大。按美国导弹武器占武器装备采购费用8%的比例推算，中国导弹市场为580亿，导弹包装箱市场有望达到20-30亿。
- 公司导弹包装研发：公司正在研发多型导弹防护箱体、储运发一体式导弹发射筒体、大型火箭舱体金属包装箱，多数项目已完成样机研制，1型储运发一体式导弹发射筒体已完成首批供货。
四、盈利预测与投资建议
- 核心观点：公司是国内领先的防务装备整体防护方案解决商，受益于弹药放量，弹药包装箱业务有望较快增长；拓展导弹包装箱领域，为公司成长提供长期驱动力。
- 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润为0.85、1.46和2.05亿元，同比增长104%、72%、40%。
- 投资建议：维持“买入”评级，当前股价对应PE为37、21、15倍。
五、风险提示
- 导弹与弹药下游需求不及预期；装备采购价格变动；新产品研发不及预期等。
