存量业务提质增效，粤丰有望25年上半年实现并表

瀚蓝环境2024年度报告点评

核心观点
瀚蓝环境2024年实现营收118.86亿元（-5.22%），归母净利润16.64亿元（+16.39%），主要得益于一次性收入确认、供热量提升及提质增效。公司收入下降但利润增长，主要驱动因素包括垃圾焚烧业务稳健增长（营收35.37亿元，+8.24%；净利9.32亿元，+21.63%）、供热量拓展（148.23万吨，+33.53%）、能源业务逐步回归正常水平（毛利率10.94%），以及供排水业务稳健运营（供水营收9.72亿元，+1%；排水营收7.46亿元，+3.6%）。

关键数据

• 财务表现：扣非净利润16.25亿元（+15.52%），经营活动现金流净额32.73亿元（+31.85%），自由现金流13.58亿元（+723.81%）。
• 业务结构：固废处理业务收入60.08亿元（-6.61%），净利10.25亿元（+3.8%）；能源业务收入37.58亿元（-7.48%）；供排水业务供水营收9.72亿元（+1%），排水营收7.46亿元（+3.6%）。
• 供热量：148.23万吨（+33.53%），实现营收2.12亿元，同比增长5000万元。
• 分红：拟每10股派8元（含税），分红比例39.2%，同比提升11.82个百分点；承诺2024-2026年每股分红同比增长不低于10%。

现金流与应收账款
2024年公司收回24亿应收账款，经营活动现金流净额大幅提升至32.73亿元。2025年预计收回应收款不少于20亿元，叠加在建项目完工，现金流有望持续向好，分红能力增强。

收购粤丰环保
收购事项已完成反垄断审查及境外投资登记备案，预计2025年上半年完成交易。交易完成后，瀚蓝环境在运规模将提升至每日超7万吨，在手规模超9万吨/日，垃圾焚烧发电规模跃升A股上市公司首位。

盈利预测及评级
预测2025-2027年营收分别为117.82/118.18/119.81亿元，归母净利润分别为17.52/17.87/18.45亿元，对应PE为10.85x/10.64x/10.31x，维持“买入”评级。

风险因素
收购进度不及预期、应收账款回收风险、公用事业价格市场化改革缓慢、产能推进不及预期。