2024年公司业绩超预期，收入及净利润分别同比增长15.66%和15.38%，其中Q4收入同比增长12.77%，净利润同比增长16.21%，均高于此前预告。年度分红率75%，符合规划。2024年增长稳健，系列酒增速快于茅台酒：
- 茅台酒：营收1459.3亿元（+15.28%），销量4.6万吨（+10.22%），吨价314.4万元（+4.59%），主要受普飞提价拉动，公斤装和生肖茅台贡献增量；毛利率下降0.1pct（人工成本提高），批发渠道收入增长19.73%，直销渠道吨价下降4.48%。
- 系列酒：营收246.8亿元（+19.65%），销量3.7万吨（+18.47%），吨价66.9万元（+1.00%），茅台1935稳健增长，王子酒等单品增速较快。
费用端：税金及附加率、销售费用率同比提升0.7pct和0.2pct，管理费用率下降1.1pct，消费税增加较多系生产节奏扰动，精益化管理能力提升。
Q4产品结构仍以茅台酒为主，费效比改善：茅台酒收入448.0亿元（+13.94%），系列酒收入52.9亿元（+5.07%），主因计划外增投公斤装和茅台1935渠道调整；毛利率同比+0.1pct，销售及管理费用率分别下降0.8pct和1.9pct，净利率同比+1.5pct。截至年末合同负债95.92亿元，环比减少3.38亿元，预收端承压因部分经销商提前完成任务。2025Q1预计收入增长10%，普飞批价稳定，公斤装和茅台1935开瓶动销良好。
2025年目标：收入增长约9%，产品投放策略市场化：
- 茅台酒：收入同比+8~9%，销量4.9万吨左右，500ml飞天减量调整渠道以稳价盘，珍品等价格倒挂产品调整，公斤装和文创IP类增量集中。
- 系列酒：预计增长约16%，茅台1935改革或增量有限，王子酒高举高打增速最快。公司将增投市场费用、拓展多元化渠道，促进真实开瓶动销，培育消费者。
盈利预测：2025-2027年营业总收入分别为1907.5/2070.7/2236.6亿元（+9.5%/+8.6%/+8.0%），归母净利润分别为942.7/1027.7/1116.8亿元（+9.3%/+9.0%/+8.7%），当前股价对应25/26年PE分别为20.6/18.9倍，维持“优于大市”评级。
风险提示：宏观经济复苏不及预期、行业竞争加剧、供给增加致批价下跌、食品安全问题等。
