核心观点
- 利率债：3月资金面有所改善，央行公开市场净回笼3592亿元，R001下行19.2BP至1.78%，R007上行12.1BP至2.26%。国债、国开收益率多数上行，1年期国债收益率上行6.8BP至1.53%，10年期国债收益率上行9.7BP至1.81%。利率债市场进入区间震荡，操作上可在降准、关税落地等重要时点适度博弈，建议考虑哑铃型策略。
- 信用债：3月信用债市场迎来修复行情，表现优于利率债。中短票收益率和城投债收益率多数下行，1年期AA、AA+、AAA品种收益率下行幅度较大。企业及城投债信用利差整体下行，私企债信用利差下行最多。建议等待市场适度调整后再介入，3年期以内信用债仍为较优选择。
- 经济基本面：3月官方制造业PMI录得50.5%，连续两个月处于扩张区间，主要受春节效应消退和节后开工加速带动。4月海外关税政策不确定性可能对制造业需求端形成扰动。
- 政策展望：3月央行召开2025年一季度货政委员会例会，体现出央行对流动性及债市风险管控的高度重视。预计后续总量宽松仍为货币政策主基调，4月降准落地的概率较大，但降息或需等到5、6月后进一步观察。
关键数据
- 央行公开市场操作：逆回购投放41478亿元，国库现金投放1500亿元，MLF投放4500亿元，逆回购到期45100亿元，国库现金定存到期2100亿元，MLF回笼3870亿元，最终净回笼3592亿元。
- 债券收益率：1年期国债收益率1.53%，上行6.8BP；3年期国债收益率1.59%，上行6.9BP；10年期国债收益率1.81%，上行9.7BP。1年期国开债收益率1.65%，下行3.5BP；10年期国开债收益率1.86%，上行11.5BP。
- 中短票收益率：1年期AA下行17.21BP，AA+下行16.20BP，AAA下行14.21BP。
- 城投债收益率：1年期AA下行16.45BP，AA+下行12.45BP，3年期AA下行10.59BP。
- 信用利差：私企债信用利差下行12.33BP，央企债信用利差下行7.21BP。AAA、AA+、AA城投债信用利差分别下行7.66BP、9.68BP、13.38BP。
- 信用债发行：本月信用债新发行12123亿元，净融资-1207亿元。城投债新发行6198亿元，净融资107亿元。
研究结论
- 利率债市场短期内进入区间震荡，长端利率已逐步回调至央行合意区间，操作上建议关注降准、关税落地等重要时点，考虑哑铃型策略。
- 信用债市场表现优于利率债，但性价比已有所降低，建议等待市场适度调整后再介入，3年期以内信用债仍为较优选择。
- 经济基本面回暖，但外部风险尚未完全落地，政策方面预计总量宽松为主，降准概率较大，降息需进一步观察。
