固定收益周报：债市窄幅震荡，短期关注资金利率走势

——固定收益周报（2022.09.19-2022.09.25） 分析师冯琳于丽峰曹源源 债市窄幅震荡，短期关注资金利率走势 1.后市展望 利率债方面，目前正处于货币政策静默期和稳增长政策见效期，因缺乏增量利好，利率暂时难以向下突破前低。但考虑到地产下行未止，出口压力显现，基本面预期料仍将承压，利率向上回升的幅度也不会太大，这也反映于上周美联储再度加息75个基点并带动美债收益率冲高，而中债反应有限，长端利率并未顺势跟随美债出现较为明显的上行，折射出市场对国内弱复苏和宽货币的预期暂不支持空头情绪的积聚和释放。上周央行重启14天期逆回购呵护跨季资金面，本周为月末及国庆长假前最后一周，资金利率存在上行压力，需关注资金面走势和央行公开市场操作情况。预计本周债市仍将偏弱窄幅震荡。 信用债方面，上周3、5年期信用债收益率多数下行，5年期信用利差全线压缩，期限利差收窄，投资者拉久期现象明显。当前各评级、各期限收益率和利差均处历史低位，且全线大幅低于年初水平，信用债跟随利率债波动格局将持续。目前信用债期限利差较高，多数仍高于年初水平且处于历史较高分位数，高等级信用债可适度拉长久期；跨季资金利率或存在扰动，但大幅上行可能性不大，杠杆策略可适当保持。板块方面，产业债融资环境延续改善，可关注政策支持、基本面改善的优质产业债机会，适度拉长久期；地产债方面，民企地产债风险仍在释放，关注本周地产销售改善能否持续；城投债方面，近期城投债融资环境继续改善，强省份弱平台下沉行为增加，但目前利差大幅下行背景下风险收益比下降，不宜过度下沉，需关注区域债务压力、平台业务属性、融资合规性等因素，规避尾部风险。 2.上周利率债市场回顾 2.1二级市场 上周债市整体窄幅震荡。周一，央行重启14天逆回购操作，但规模较小， 1 资金面延续收敛，短券承压上行幅度较大；周二，9月LPR按兵不动符合预期，央行14天逆回购操作稍加量，对债市情绪有所提振，长端利率小幅下行；周三，因俄乌形势新动向带动避险情绪升温，长端利率继续下行；周四，美联储如期加息75个基点，但国内货币政策“以我为主”背景下，国内债市反应不大，长端利率小幅上行；周五，市场无增量利好，止盈情绪下债市继续调整，银行间主要利率债收益率普遍上行2bp左右，唯有1年以内的短券收益率小幅下行。全周看，10年期国债期货主力合约下跌0.19%；现券方面，上周五10年期国债收益率较前一周五小幅上行0.72bp，1年期国债收益率较前一周五微幅下行0.18bp，收益率曲线略微陡峭化。 图1上周国债收益率曲线略微陡峭化图2上周国开债收益率曲线陡峭化下行 数据来源：Wind，东方金诚 2 图310年期国债现券收益率和期货价格走势 图4上周10年期国债期货环比小幅上行图5上周国开债隐含税率环比下行 图6上周国债10Y-1Y期限利差（bp）环比小幅走阔图7上周中美10年期国债利差倒挂幅度继续扩大 数据来源：Wind，东方金诚 2.2一级市场 上周共发行利率债43只，较前一周增加11只；发行量4851亿元，环比增 加581亿元；净融资额2861亿元，环比增加1552亿元。上周三大利率债券种发行量均环比增长，同时政金债和地方债到期量环比降幅较大，共同推动上周利率债发行量和净融资环比大幅增加。 表1利率债发行与到期（亿元） 9月19日当周发行量 9月12日当周 发行量 9月19日当周 偿还量 9月12日当周偿还量 9月19日当周净融资额 9月12日当周净融资额 国债 2,555 2,201 1,165 520 1,391 1,682 政金债 1,437 1,284 70 1,103 1,367 182 地方政府债 858 784 752 1,335 106 -551 合计 4,851 4,270 1,987 2,958 2,864 1,312 数据来源：Wind，东方金诚 上周利率债认购需求整体尚可：上周发行国债4只，平均认购倍数3.41；共发行22只政策性金融债，平均认购倍数为4.47；共发行17只地方政府债，平均 3 认购倍数为17.05。 3.上周信用债市场回顾 3.1信用债发行情况 上周信用债发行量和净融资环比增幅较大。当周共发行信用债3086亿元， 环比增加1454亿元，净融资转正，达到708亿元。上周城投债、产业债发行量 和净融资环比均回升：当周城投债发行1314亿元，环比增加528亿元，净融资 408亿元，环比增加393亿元；产业债发行1766亿元，环比增加920亿元，净融资-423亿元，环比增加1103亿元。上周各评级城投债发行量环比均增加，AA级发行占比27%。分券种看，上周所有券种发行量均环比增加。上周有6只信用债取消发行，其中3只为城投债，1只为产业类地方国企债,另两只发行人分别为民企三一重工和上市企业万科地产；上周没有公司债项目状态更新为“终止审查”。 图8信用债周度发行和净融资图9城投债周度发行和净融资 4 图10产业债周度发行和净融资图11城投债分评级周度发行情况（亿元） 图12产业债分评级周度发行情况（亿元）图13主要券种周度发行情况（亿元） 图14周度取消发行情况（亿元）图15交易所终止审查公司债项目数量 数据来源：Wind，东方金诚 表2取消发行债券列表 债券简称 发行人 发生日期 计划发行规模 发行年限（年） 主体评级 企业性质 22晋电11 晋能控股电力集团有限公司 2022-09-23 10 3 AAA 地方产业类国企 22郑蒲01 马鞍山郑蒲港新区建设投资有限公司 2022-09-22 2.5 3 AA 城投企业 22万科GN003B 万科企业股份有限公司 2022-09-21 10 5 AAA 其他企业 22聊财01 聊城市财信投资控股集团有限公司 2022-09-21 10 5 AA+ 城投企业 22扬新01 扬州新材料投资集团有限公司 2022-09-20 5 3 AA 城投企业 22三一MTN002 三一集团有限公司 2022-09-20 5 3 AAA 民营企业 资料来源：Wind，东方金诚 3.2信用债成交与信用利差 上周1年期信用债收益率多数上行，3、5年期信用债收益率多数下行，仅5年期各评级信用利差环比压缩；各评级产业债和城投债期限利差多数压缩，投资者拉长久期现象明显。永续利差方面，高评级城投债永续债利差压缩，中低评级城投债永续利差小幅走阔。上周信用债二级市场成交量环比明显回升，城投债成 5 交占比小幅回落至52%，其中AA级占比有所增加。 表3信用债收益率及周度变化 上周末值（%）较上上周变动（bps）较去年底变动（bps）2012年以来历史分位数 AAA AA+ AA AA(2) AA- AAA AA+ AA AA(2) AA- AAA AA+ AA AA(2) AA- AAA AA+ AA AA(2) AA- 中 1Y 2.09 2.21 2.29 4.68 2 1 1 1 -66 -66 -71 -67 2.5 2.2 0.5 6.5 短 3Y 2.58 2.75 2.92 5.31 -1 -1 -1 -1 -34 -38 -74 -70 1.2 1.1 0.4 3.8 票 5Y 2.91 3.15 3.62 6.01 -4 -2 -4 -4 -36 -38 -53 -49 0.3 0.4 1.5 8.3 城 1Y 2.05 2.16 2.25 2.37 4.26 -0 1 2 4 -1 -70 -72 -75 -80 -110 1.8 2.3 1.3 1.0 16.8 投 3Y 2.57 2.71 2.84 3.04 5.29 -0 1 -0 3 4 -36 -37 -49 -60 -55 0.7 0.8 0.3 0.8 18.9 债 5Y 2.97 3.16 3.36 3.78 6.04 -1 -1 -2 0 0 -30 -36 -50 -58 -52 0.3 0.6 0.8 3.8 23.0 数据来源：Wind，东方金诚 表4信用利差及周度变化情况 上周末值（%）较上上周变动（bps）较去年底变动（bps）2012年以来历史分位数 AAA AA+ AA AA(2) AA- AAA AA+ AA AA(2) AA- AAA AA+ AA AA(2) AA- AAA AA+ AA AA(2) AA- 中短票城投债 1Y 23 35 43 282 4 3 3 3 -20 -20 -25 -21 1.7 0.9 0.5 63.6 3Y 27 45 62 301 3 3 3 3 -7 -11 -47 -43 6.2 4.7 3.2 68.0 5Y 36 60 107 346 -4 -2 -4 -4 -13 -15 -30 -26 13.1 9.8 16.7 79.4 1Y 19 31 40 52 241 2 3 4 6 1 -24 -26 -29 -34 -64 0.5 0.8 0.8 1.0 65.4 3Y 27 41 53 73 298 3 4 3 6 7 -10 -11 -23 -34 -29 4.0 5.3 4.6 5.6 74.5 5Y 42 61 82 124 350 -1 -1 -2 0 0 -6 -12 -26 -34 -28 13.6 15.9 9.1 13.1 74.7 数据来源：Wind，东方金诚 表5期限利差及周度变化情况 本月末值较上月变动较上年末变动历史分位数（%） 3Y-1Y 5Y-1Y 3Y-1Y 5Y-1Y 3Y-1Y 5Y-1Y 3Y-1Y 5Y-1Y AAA 49 82 -3 -6 33 30 78 84 产业债 AA+ AA 5564 95134 -2-2 -3-5 29 -2 2818 7969 8291 AA- 64 134 -2 -5 -2 18 48 71 AAA 53 92 -0 -1 34 40 85 90 城投债 AA+ AA 5559 100111 -0-2 -2-4 3526 3625 7973 8678 AA- 103 178 5 1 55 58 88 88 表6永续债利差及周度变化情况 上周末值（%）较上上周变动（bps）较去年底变动（bps）2012年以来历史分位数 AAA AA+ AA AA(2) AAA AA+ AA AA(2) AAA AA+ AA AA(2) AAA AA+ AA AA(2) 产业债城投债 1Y 7 15 29 2 2 -2 -10 -1 -11 2.2 4.9 0.1 3Y 19 17 39 -0 0 -3 -4 -5 -1 13.3 1.4 3.6 5Y 21 31 42 0 0 -1 -2 9 2 17.0 13.5 9.0 1Y 14 17 31 71 -4 -1 2 0 -1 1 7 -63 2.0 3.1 10.1 2.3 3Y 20 22 40 79 -0 -4 7 0 -9 -8 -16 -54 1.6 1.9 9.2 3.4 5Y 28 31 42 98 -2 -1 0 0 -6 -4 -15 -36 4.7 3.9 7.3 41.5 6 数据来源：Wind，东方金诚 图16信用债周度成交量（亿元）图17城投债分评级周度成交量（亿元） 图18产业债分评级周度成交量（亿元）图19主要券种周度成交情况（亿元） 数据来源：Wind，东方金诚 4.上周实体经济观察 上周高频数据：生产方面，上周高炉开工率、日均铁水产量、PTA产业链负荷率（江浙织机）和半胎钢开工率环比均上行；需求方面，上周30大中城市商 7 品房日均销售面积和100大中城市成交土地总价和乘用车日均销量（厂家零售）环比均回升，进出口运价方面，BDI指数和CDFI指数小幅回升，CCFI指数环比继续回落；通胀方面，上周猪肉批发价继续小幅上涨，布油现货价继续下跌超6%，螺纹钢期货主力合约价小幅上涨，动力煤期货主力合约价环比小幅下跌。 图20上周高炉开工率（247家）小幅上行（%）图21上周日均铁水产量（247家）继续上行(万吨)