保险行业2024年年报回顾与展望：资负共振驱动业绩高增，假设调整压实估值基础

归母净利润大幅增长，分红回报稳中向好

• 上市险企2024年归母净利润合计增长超80%，其中新华、国寿分别增长201%、132%，主要由于其股票投资规模/比例较高，且大部分划分为FVTPL。
• 净利润增长和FVOCI债券浮盈带动上市险企归母净资产较年初增长6%。
• 上市险企每股股息普遍提升，分红率略有下降，主要因为险企利润波动大，股息增速需适当平滑。当前AH险企股息率处于高位。新华分红率同比持平，股息增长198%，显著超出预期。

寿险：价值率提升驱动NBV高增长

• 保费：受银保渠道“报行合一”、2023年高基数等因素影响，上市险企新单保费增速短期承压，新单期缴表现相对稳定，险种结构中传统险占比继续提升。
• 渠道：个险队伍转型成果继续释放，人力规模企稳的同时，人均产能继续提升。银保渠道价值贡献继续提升，受“报行合一”影响，银保趸交业务显著缩量，新单增速表现欠佳，但费用率下降、业务结构改善带来价值率显著提升。
• EV/NBV：可比口径下实现高增长。投资回报假设由4.5%下调至4%，风险贴现率同步下调，进一步压实评估结果。上市险企EV合计较年初增长5.5%，其中国寿增速达11.2%。NBV在高基数基础上延续快速增长，可比口径下合计增速超过40%。NBV margin显著提升是驱动NBV增长的主因，主要受预定利率下调、银保渠道报行合一后费用率下降和业务结构优化等因素影响。NBV对投资收益率敏感性明显降低。

财险：保费收入稳健增长，大灾影响综合成本率表现

• 保费：整体保持稳健增长，非车险占比继续提升。人保、平安、太保保费分别同比+4.3%、+6.5%、+6.8%，合计市占率下降0.7pct。上市险企非车险保费占比平均提升1.3pct，主要是意健险等业务增长较快。
• 综合成本率：大灾推高综合成本率，但绝对水平依然良好。上市险企综合成本率平均值为98.4%，全部实现承保盈利。综合成本率平均提升0.3pct，主要受大灾等因素影响。平安保证保险业务大幅减亏，综合成本率下降2.3pct。

投资：债券占比继续提升，总、综合投资收益率显著提高

• 投资资产规模普遍高增长。A股5家上市险企投资资产规模合计达到18.35万亿元，同比增长21.0%。
• 净投资收益率同比下滑，股债双牛带动总、综合投资收益率提升。受利率下行影响，2024年上市险企平均净投资收益率为3.5%，同比下降0.2pct。受股市大幅反弹带动，上市险企平均总投资收益率为4.9%，平均同比提升2.3pct。股债双牛背景下，上市险企综合投资收益率平均同比提升3.4pct。
• 继续增配债券投资，FVOCI股票占比提升，非标及地产持续收缩。上市险企年末债券平均占比为58.5%，同比提升5.2pct。上市险企股票投资中FVOCI占比平均为33.7%，较年初提升10.8pct。非标债权投资占比降为8.4%，较年初减少3.5pct。地产投资占比持续收缩。

投资建议：关注利率上行中的保险股投资机会

• 监管持续引导+险企主动转型，预计将持续优化负债成本、缓解利差损压力。
• 2025年以来长端利率企稳回升，利好险企投资端压力缓解和估值修复。
• 负债端、资产端均有改善机会，低估值+低持仓，攻守兼备。当前公募基金对保险股持仓仍处于低位，估值对负面因素反应较为充分。2025年3月31日保险板块估值0.52-0.77倍2025E P/EV，处于历史低位，行业维持“增持”评级。

风险提示

• 长端利率趋势性下行。
• 股市持续低迷。
• 新单保费增速明显放缓。