保险行业2023年一季报综述：资负共振、业绩验真，待估值修复

证券研究报告 资负共振、业绩验真，待估值修复 ——保险行业2023年一季报综述 行业评级 保险强于大市（维持） 平安证券研究所非银&金融科技研究团队 王维逸S1060520040001（证券投资咨询） 李冰婷S1060520040002（证券投资咨询）韦霁雯S1060122070023（一般证券业务） 2023年4月28日 摘要 一、行业总览：保费与利润同步增长。23Q1行业人身险原保费收入1.5万亿元（YoY+9%）、增速回升，行业产险原保费收入 4667亿元（YoY+10%）、保持双位数增长。投资改善、会计准则调整，助力上市险企利润普遍高增。 二、寿险：储蓄险拉动新单与NBV增长 1）新单：主要上市险企普遍实现总新单增长。其中，个险渠道新单总体企稳、银保期交新单高增。 2）NBV：险企“开门红”主要推动储蓄型产品销售，23Q1主打增额终身寿险和短交年金。23Q1普遍实现NBV增长，但同期基数、费用投放、产品设置等不同，预计23Q1整体NBVM表现各异。 3）代理人：22Q2以来上市险企队伍规模环比、同比降幅均收窄，23Q1个险队伍规模逐步企稳，同时质态明显提升。 三、产险：车险保费增速放缓，COR表现分化。23Q1国内乘用车销量下降、基数效应已逝，车险保费增速放缓，农险、保证险 推动非车险保持快速增长。受保证险业务影响，“老三家”产险综合成本率变动各异。 四、投资：权益市场回暖，投资收益率改善。上市险企净投资收益率保持相对稳定，权益市场回暖增厚总投资收益。 五、投资建议：负债端，居民保本储蓄需求旺盛、竞品吸引力下降，23Q1寿险NBV已实现正增长，预计23年寿险业绩将迎来修复。在预定利率调整的预期下，23Q2储蓄型产品销售热度有望维持。资产端，随着经济持续复苏，长端利率有望企稳回升、 权益市场有望迎来修复；同时地产政策发力，险企投资端将迎来改善。行业估值和持仓仍处底部，β属性和基本面改善将助力保险板块估值底部修复，看好行业的长期配置价值，维持“强于大市”评级。 六、风险提示：权益市场大幅波动、新单超预期下滑、产险赔付超预期、利率超预期下行。 2 CONTENT 目录 一、行业总览：保费与利润同步增长 二、寿险：储蓄险拉动新单与NBV增长 三、产险：车险保费增速放缓，COR表现分化 四、投资：权益市场回暖，投资收益率改善 五、投资建议及风险提示 1.1人身险保费增速回升，产险保费保持双位数增长 人身险：23Q1行业原保费收入1.5万亿元（YoY+9%），上市险企累计人身险保费回暖，23Q1总保费同比增速排名：行业 （+8.9%）>平安（+5.6%）>国寿（+3.9%）>人保（+2.3%）>太平（+0.8%）>新华（-0.2%）>太保（-2.6%）。 财产险：23Q1行业原保费收入4667亿元（YoY+10%），上市险企23Q1总保费增速排名：太保（+16.8%）>行业（+10.4%）>人 保（+10.2%）>平安（+5.4%）。 23Q1人身险累计保费同比增速23Q1财产险累计保费同比增速 行业（人身险公司）平安 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% 太保国寿 新华太平 20% 15% 10% 5% 0% -5% 行业（财产险公司）平安财太保财人保财 1.2寿险与非车险保费增长更快 人身险：寿险增长较快，健康险基本持平。23Q1行业寿险、健康险、意外险原保费分别1.2万亿元（YoY+11%）、2385亿元 （YoY+1%）、132亿元（YoY-10%），在人身险保费中分别占比83%（YoY+1pct）、16%（YoY-1pct）、1%（YoY-0.2pct）。 产险：车险保费延续增长，非车险保费增速更快。23Q1行业车险、非车险原保费分别2087亿元（YoY+6%）、2580亿元 （YoY+14%），在产险保费中分别占比45%（YoY-4pct）、55%（YoY+4pct），其中农险/健康险/意外险/责任险/其他非车险在 产险保费中占比分别9%/20%/3%/9%/15%，同比分别+1/-0.02/-1/-0.2/+4pct。 20Q1-23Q1人身险累计保费构成20Q1-23Q1财产险累计保费构成 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2020Q1 健康险 2021Q1 意外险 寿险 82% 82% 82% 83% 2022Q1 2023Q1 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 其他非车险保证保险工程保险家庭财产保险 企业财产保险责任保险意外险健康险 农业保险机动车辆保险 56% 50% 49% 45% 2020Q12021Q12022Q12023Q1 1.3投资改善、会计准则调整，上市险企利润高增 23Q1上市险企归母净利润普遍高增。新会计准则下，险企23Q1归母净利润及同比增速分别：平安384亿元（YoY+49%）、国寿273亿元（YoY+78%）、人保117亿元（YoY+230%）、太保116亿元（YoY+27%）、新华69亿元（YoY+115%）。旧会计准则下， 国寿23Q1归母净利润179亿元（YoY+18%）。新准则下险企利润规模较高，主要由于：1）权益市场回暖，以FVTPL计量的权益类资产浮盈增厚利润；2）负债端折现率可采用OCI选择权，折现率等经济假设下降导致的保险合同负债变动影响OCI、而不减少净利润。 主要上市险企归母净利润（新会计准则） 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 23Q1归母净利润（亿元）22Q1归母净利润（亿元）23Q1同比（右） 230% 115% 78% 49% 27% 平安太保国寿新华人保 250% 200% 150% 100% 50% 0% 2.1个险企稳、银保高增，总新单明显改善 主要上市险企普遍实现总新单增长。尽管23Q1各家“开门红”备战节奏不同，但银行存款和理财产品等竞品吸引力下降、保险产品优势凸显，居民财富管理需求释放，主要上市险企23Q1总新单改善明显。23Q1总新单同比增速排名：平安（+28%）> 国寿（+17%）>新华（-5%）>太保（-12%）。其中，太保调整披露口径，规模保费下滑大概率由于23Q1主打增额终身寿险产品，并无万能险作为附加，预计原保费收入口径下总新单有望实现正增长。 主要上市险企21Q1-23Q1总新单同比增速 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 21Q122Q123Q1 注：新单口径 •平安：“用来计算新业务价值的首年保费” •太保：23Q1由“保费收入”调整为“规模保 费” •国寿：“保费收入” 2.1个险企稳、银保高增，总新单明显改善 寿险转型成效初显，预计23Q1个险总新单企稳、期交新单正增长（除新华外）。太保个险队伍销售和自主经营能力提升， 23Q1个险新单同比-6%、个险期交新单同比+4.2%；新华队伍规模缩减，23Q1个险新单同比-27.0%、个险期交新单同比-25.8%。 重视银保价值增长，推动银保期交新单高增。23Q1太保银保期交新单同比+399%、新华银保长险首年期交保费同比+75%，在 银保新单中占比分别26%（YoY+22pct）、34%（YoY+15pct）。 个险 银保 团险 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 太保 新华 21Q122Q123Q1 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 主要上市险企21Q1-23Q1分渠道新单同比增速 资料来源：Wind，平安证券研究所 注：太保22Q1起调整披露口径，披露银保数据。22Q1银保新单同比+1108%，图中出于可读性考虑，并未完全展示。8 2.2储蓄险为主、NBV正增，预计NBVM表现各异 23Q1普遍实现NBV增长，但同期基数、费用投放、产品设置等不同，预计23Q1整体NBVM表现各异。随着银保期交新单增长，预计银保NBV增幅更高、NBV占比提升。险企“开门红”主要推动储蓄型产品销售，23Q1主打增额终身寿险和短交年金；而 增额终身寿险产品也以5年期及以下产品为主。具体来看，国寿、平安的新单增幅高于NBV增幅，NBV增长主要由新单拉动、平安NBVM同比-3.7pct，太保、新华23Q1起开始推动终身寿险销售，预计NBVM是推动NBV增长的主要因素、新单辅之。23Q1险企NBV同比增速排名：太保（+16.6%）>平安（+8.8%）>国寿（+7.7%）>新华（预计+3%）。 主要上市险企21Q1-23Q1分渠道新单构成主要上市险企NBV同比增速 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 团险银保个险 20% 10% 0% -10% -20% -30% 21Q122Q123Q1 太保新华 -40% 2.3个险队伍稳量提质 队伍规模逐步企稳。上市险企自20Q2起逐步收紧考核，队伍“脱水”。经过2年的调整，22Q2以来，队伍规模环比、同比降幅均收窄。截至23Q1，国寿个险代理人66.2万人（YoY-15.1%、QoQ-0.9%）；平安个险代理人40.4万人（YoY-24.9%、QoQ-9.2%）；预计太保和新华个险代理人均约20万人左右。 队伍质态明显提升。国寿23Q1个险月人均产能同比+28.8%；太保核心队伍规模企稳、人力占比提升、收入提升。 主要上市险企代理人规模同比变动主要上市险企代理人规模环比变动 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 国寿平安 5% 0% -5% -10% -15% -20% 国寿平安 -50%-25% 3.1车险保费增速放缓，非车险保持快速增长 车险原保费增速放缓。23Q1国内乘用车销量降至513.8万辆（YoY-7.3%）、叠加基数效应已逝，车险保费增速放缓，行业车险原保费2087亿元（YoY+6%)；从“老三家”车险原保费增速来看，人保（+6.5%）>平安（+6.2%）>人保（+6.0%）。 农险、保证险推动非车险增长。太保、人保、平安非车险原保费高增，分别同比+27%、+13%、+4%，在产险总保费中占比分 别同比+5pct、+1pct、-1pct。人保非车险业务中，信证险、农险累计原保费分别+26.7%、23.2%，拉动非车险保费增长。 “老三家”产险分险种原保费收入（亿元）“老三家”产险分险种原保费增速 平安财 太保财 人保财 22Q1 23Q1 22Q1 23Q1 22Q1 23Q1 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 22Q1 23Q1 22Q1 23Q1 22Q1 23Q1 0 车险非车险（含意健险） 58% 59% 36% 35% 50% 55% 平安财 太保财 人保财 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 车险非车险（含意健险）农险保证险意健险 3.2赔付率分化导致综合成本率变动各异 赔付率分化，产险综合成本率变动各异。受市场环境影响，23Q1平安保证险赔款支出上升，导致旧会计准则下平安产险23Q1综合成本率99.8%（YoY+3.0pct）；新会计准则下的平安产险综合成本率约98.7%（YoY+2.0pct）。太保产险、人保产险成 本管控继续改善，新会计准则下，23Q1综合成本率分别下降至98.4%（YoY-1.2pct）、95.7%（YoY-0.9pct）。23Q2起，基数影响显现、居民出行同比增加，预计COR将承压。 “老三家”产险综合