非银行业（保险）2024年中报业绩综述：权益投资驱动利润表现回暖，资负有望共振

负债端：寿险实现高基数下的高增长，财险增速有所放缓。1）寿险及健康险：高基数下高增长，产品结构改善推动NBV高增。1H24中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国人保新业务价值分别同比+18.6%/+11%+22.8%/+57.7%/+159.0%。2）财产险：规模增速整体有所放缓，承保盈利因大灾有所分化。1H24人保财险/平安财险/太保财险保费收入分别同比+3.7%/+4.1%/+7.7%， 保费收入增速同比分别-5.1pct/-0.9pct/-6.6pct。 渠道人力端：人力规模逐步企稳，个险和银保的专业化程度持续提升带动产能和收入提升。1）个险：高基数下仍稳健增长，人力规模逐步触底回升，结构和质态改善明显。截至1H24，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险个险人力规模分别为62.9万人/34万人/18.3万人/13.9万人，各大险企人均NBV等核心指标均同比提升；2）银保：严格执行“报行合一”，保费有所波动但价值表现均提升。伴随“1对3”合作限制放开，头部险企积极巩固与优质银行合作，NBVM和价值贡献占比有望持续提升，有望成为渠道“第二增长曲线”。 利润及分红派息：投资回暖带动净利润回升，普遍进行中期分红。1）投资回暖及负债端质态改善推动归母净利润普增。1H24中国人寿/中国平安/中国太保/中国人保/新华保险归母净利润分别同比+10.6%/+6.8%/+37.1%/+14.1%/+11.1%；2）呼应新“国九条”和重视股东回报，普遍进行中期现金分红。中国人寿/中国平安/新华保险/中国人保拟派发中期分红的现金分红比例分别为14.8%/22.7%/15.2%/12.3%，拟派发每股股利分别为0.2元/0.93元/0.54元/0.06元。 资产端：总投资收益率和净投资收益率表现分化，债券占比持续提升。1）1H24利率持续下行，固收新增配置难度加大，净投资收益率普遍承压，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国人保年化净投资收益率分别为3.0%/3.3%/3.6%/3.2%/3.2%， 分别同比-0.75pct/-0.20pct/-0.40pct/-0.20pct/-0.20pct。2）债券投资占比普遍提升，股票投资占比则有所分化。除新华保险外，其余险企债券占比均有所提升。股票占比有所分化，新华保险股票占比提升明显。中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国人保股票投资占比分别为7.26%/6.38%/9.0%/10.03%/2.90%，分别较2023年末-0.32pct/+0.18pct/+0.61pct/+2.13pct/-0.30pct。 内含价值：依托新业务价值和投资端较为亮眼表现，EV增速回暖。主要上市险企1H24期末内含价值增速回升。从投资收益率内含价值敏感性来看，新华、太保敏感性较高，伴随宏观经济复苏回暖，投资端有望贡献更大的EV弹性。 投资建议：上市头部险企及时进行产品结构调整，严格落实“报行合一”，压降负债成本，调整产品结构及时适应市场变化，未来分红险、保障型等险种占比有望提升，产品结构有望更为均衡，有望缓解市场对于潜在“利差损”和“费差损”风险的担忧。伴随系列宏观经济政策落地发力和资本市场改革的推进，投资端有望持续回暖，另外考虑到去年同期基数，保险资产和负债端有望迎来共振，建议重点关注经营稳健、产品体系丰富的头部寿险标的中国太保，关注中国平安、中国人寿、新华保险，以及财险龙头中国财险。 风险提示：政策不及预期、资本市场波动加大、居民财富增长不及预期、长期利率下行超预期、险企改革不及预期。 1负债端：寿险实现高基数下的增长，财险增速有所放缓 1.1寿险及健康险：高基数下仍实现高增长 1.1.1高基数下高增长，产品结构优化推动NBV高增 新单保费有所放缓，保险服务收入分化。1H24中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险新单保费分别同比-6.4%/-19.0%/-11.9%/+1.6%，1H24中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国人保总保费增速分别同比+4.13%/+4.66%/+2.37%/-8.36%/+3.34%。1H24中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国人保服务收入分别同比+16.0%/-0.7%/+2.2%/+5.1%/-11.9%。 图1：1H24各大险企总保费增速 图2：1H24各大险企保险服务收入（亿元）及同比 伴随预定利率下调和“报行合一”的持续推进，产品结构不断改善推动NBVM提升，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险的NBVM（按首年保费口径）分别为30.6%/24.2%/18.7%/18.8%，分别同比+5.4pct/+6.5pct/+5.3pct/12.0pct。 图3：主要上市险企新业务价值率NBVM 主要上市险企寿险及健康险业务实现持续增长，代理人和银保渠道高质量发展效果显现，业务品质改善显著。1H24中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国人保新业务价值分别同比+18.6%/+11%+22.8%/+57.7%/+159.0%，个险渠道NBV分别同比+14.6%/+10.8%/+21.5%/39.5%/+91.0%。在2023年上半年预定利率下调切换需求旺盛的高基数背景下，主要上市险企NBV表现亮眼，主要系渠道改革带来产品销售端结构改善，同时伴随“报行合一”的持续推进，费用水平得到持续管控，产品端费用边际下降有利于产品NBVM的提升，从而带动NBV同比高增。 图4：1H24各大险企NBV同比均较快增长 图5：1H24各大险企个险渠道新业务价值同比均增长 图6：1H24寿险首年新单保费同比增速普遍转负 1.2财产险：保费增速放缓，承保利润表现分化 1.2.1财险保费实现稳健增长，增速有所放缓 财险保费实现稳健增长，增速有所放缓。1H24人保财险/平安财险/太保财险保费收入分别同比+3.7%/+4.1%/+7.7%， 保费收入增速同比分别-5.1pct/-0.9pct/-6.6pct；1H24人保财险/平安财险/太保财险保险服务收入分别同比+5.1%/+3.9%/+2.2%，保险服务收入增速同比分别-3.7pct/-3.9pct/-12.9pct。 图7：1H24主要财产险企保险服务收入及同比增长 图8：1H24主要财产险企保费增速 1.2.2综合成本率COR和承保利润分化 1H24人保财险/平安财险/太保财险COR分别为96.8%/97.8%/97.1%，分别同比+0.4pct/-0.2pct/-0.8pct，承保利润同比增速分别-6.0%/+15.7%/+47.6%，人保财险承保利润放缓主要系上半年受大灾等影响导致COR同比抬升0.4pct至96.8%，拖累承保利润表现。 费用管控效果显现，费用率同比优化，赔付率分化。综合费用率：整体同比优化。1H24人保财险/平安财险/太保财险综合费用率分别为26.9%/27.4%/27.5%，分别同比-0.80pct/-0.20pct/持平；1H24人保财险/平安财险/太保财险综合赔付率分别为69.5%/70.6%/70.4%，分别同比+1.2pct/持平/-0.8pct。1）人保财险综合赔付率同比抬升主要系上半年大灾赔付提升；2）平安财险综合赔付率同比持平，一方面上半年自然灾害频发导致车险赔付有所抬升，但另一方面保证保险业务承保损失下降，因此有效控制综合赔付率抬升；3）太保财险综合赔付率同比明显优化，主要系公司不断优化承保业务品质。 承保利润表现分化明显，人保财险承保利润同比下降，太保财险实现高增。 1H24人保财险/平安财险/太保财险承保利润分别同比-6.0%/+15.7%/+47.6%。 其中人保财险承保利润波动主要系上半年大灾影响导致COR有所波动，其中车险出险率同比上升1.5pct至71.2%，同时伴随商业性业务占比提高，人保财险意外及健康险业务综合成本率同比抬升1.4pct至99.9%，拖累承保利润表现。 图9：1H24各大财险公司综合成本率（COR）表现 图10：1H24各大财险公司承保利润同比增速 图11：主要上市财险公司综合成本率（%） 图12：主要上市险企综合赔付率（%） 图14：1H24太保财险车险与非车险原保费收入（百万元）及增长 图13：主要上市险企综合费用率（%） 平安财险保证险业务拖累逐渐出清，承保亏损同比收窄。1H24平安财险保证险业务COR为106.8%，同比大幅优化10.9pct。公司自2023年四季度起暂停新增融资性保证保险业务，保证险未了责任余额持续下降，风险敞口逐步收敛，保证险业务对于整体业务承保盈利的拖累有所缓解。伴随存量业务理赔案件逐步回收，承保亏损同比有望大幅下降。 2渠道人力端：规模逐步企稳，业务结构优化明显，专业化程度持续提升 2.1个险渠道：高基数下仍稳健增长，人力逐步触底回升，结构和质态改善明显 截至1H24，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险的个险人力规模分别为62.9万人/34万人/18.3万人/13.9万人。 中国人寿：销售队伍规模保持稳定，质态持续向好。截至1H24，中国人寿总销售人力为68.5万人，个险销售人力为62.9万人，较2023年末小幅下降4.8%。 伴随个险渠道营销体系改革推进，队伍结构和质态不断改善，绩优人力规模和占比逐步提升。核心指标方面，月人均首年期交保费同比+12.4%，个险首年期交保费/十年期及以上首年期交保费分别同比+5.6%/+9.4%，长期期交占比提升推动个险NBV同比+14.6% 中国平安：人均NBV同比高增，个险代理人规模基本企稳。平安寿险个险渠道通过持续聚焦以“优”增“优”，持续深化队伍结构转型，在积极管控代理人招募“入口端”的同时，人力规模逐步企稳。1H24平安寿险个险NBV同比+10.8%，代理人人均NBV同比+36.0%，代理人收入同比+9.9%。截至1H24，平安个险人力规模为34万人，较2023年末小幅下降2%。 中国太保：“三化五最”转型效果显著，核心人力企稳增长，产能提升明显。 太保寿险持续推动代理人渠道“职业化”、“专业化”和“数字化”转型，1H24个险规模保费同比+2.0%，期交新单保费同比+3.9%。截至1H24，太保寿险代理人规模为18.3万人，较2023年末下滑16.4%。核心人力规模企稳回升，产能和收入提升明显，1H24核心人力月人均首年规模保费/核心人力月人均首年佣金收入分别同比+10.6%和+4.2%，月均核心人力同比+0.8%至6.0万人 新华保险：新《基本法》推动人力质态提升。公司出台新《基本法》，聚焦绩优人力建设，强化基础管理，渠道质态逐步提升，1H24长期险首年期交保费同比+1.8%，期末个险代理人规模人力13.9万人，月均人均综合产能同比+23.8%至1.04万元。 图15：主要上市险企1H24个险渠道NBV同比增长 2.2银保渠道：“报行合一”执行落地，价值表现提升，降本增效效果显著 伴随“报行合一”落地，银保渠道费用端逐步得到管控，降本增效效果显著并推动价值表现提升。同时银保合作“1对3”限制逐步放开，有望与加强头国有大行和优质股份行合作，头部险企有望更为受益。整体来看，监管引导推动产品和服务回归核心竞争力，推动行业精细化管理，加强资产负债联动。1H24，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险银保渠道保费增速分别为-19.9%/-18.1%/-1.0%/-24.1%。 图16：主要上市险企银保渠道1H24保费同比均下降 中国人寿：强化佣金费用管控，NBVM和价值贡献提升。公司1H24银保渠道保费小幅下滑，保费收入同比-19.9%，公司大幅压缩银保渠道低价值趸交产品，产品结构持续改善的同时，升级银保基本法，银保渠道新业务价值率和占比贡献显著提升。 中国平安：积极巩固国有大行合作，银保渠道价值贡献有望持续提升。1H24平安寿险银保渠道NBV同比+17.3%，在持续深化平安银行独家代理模式的同时，积极扩展国有大行和优质股份行等银保渠道合作，同时队伍端依旧坚持