债市情绪面周报（3月第4周）：1.80%，债市情绪不悲观

180，债市情绪不悲观 固定收益 固收周报 债市情绪面周报（3月第4周） 报告日期：20250331 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzqhazqcom研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyanhazqcom 主要观点： 当前债市观点延续高分歧 当前债券市场回吐部分此前降息预期定价，十债围绕中枢180附近震荡，市场情绪相对纠结，整体不悲观，但也有坚定看空者。 截至3月31日，本周固收卖方偏多观点机构数量仍为8家，而偏空观点 机构数量升仍为4家，中性观点机构升至15家，分歧整体仍在，其中： 30机构持偏多态度，关键词：4月供给偏慢，MLF信号回暖，银行指标压力缓解，央行收紧流动性概率减小； 56机构持中性态度，关键词：债市不空但下行机会也有限，看好中短信用，短期十债下限看175，经济可能企稳； 15机构持偏空态度，关键词：做多情绪谨慎，年内十债看25，长端对基本面定价不足。 固收买方观点整体中性偏多。从当前市场买方观点来看，6家偏多，13家中性，1家偏空，其中： 30机构均持偏多态度，关键词：资金面可能重回宽松，信贷是否可持续存疑； 65机构均持中性态度，关键词：央行净投放打开宽货币想象空间，债市短期难逃震荡区间； 5机构均持偏空态度，关键词：短期预计债市震荡偏空。 利率债换手率上升，可关注TS合约正套机会，曲线仍可做陡 从最近一周的交易情况来看，利率债、30Y国债换手率上升，10Y国开债换手率较上周下降；国债期货方面，当前TS合约IRR整体在2，可考虑多现券空国债期货的正套策略，期货曲线依然可以做陡，TL合约基差相对较高，可适当做多。 风险提示： 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1卖方与买方市场4 11卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周有所上升4 12买方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周有所上升4 13信用债：资金面变化、关税政策4 14可转债：本周机构整体持中性偏多观点5 2国债期货跟踪5 21期货交易：价格全面上升，成交持仓比整体下降5 22现券交易：利率债、30Y国债换手率上升7 23基差交易：基差和净基差整体收窄，IRR整体下降8 24跨期价差和跨品种价差整体收窄10 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方与买方市场情绪指数以及利率走势（单位：）4 图表2市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表3市场情绪变化与中证转债指数5 图表4国债期货主力合约收盘价（单位：元）6 图表5国债期货主力合约持仓量（单位：手）6 图表6国债期货主力合约成交额（单位：亿元）7 图表7国债期货主力合约成交持仓比7 图表810Y国开债换手率（单位：）7 图表930Y国债换手率（单位：）8 图表102024年以来利率债换手率（单位：）8 图表11TS主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，）9 图表12TF主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，）9 图表13T主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，）9 图表14TL主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，）10 图表15主力合约跨期价差（近月远月，单位：元）10 图表162TSTF跨品种价差（单位：元）11 图表172TFT跨品种价差（单位：元）11 图表184TST跨品种价差（单位：元）11 图表193TTL跨品种价差（单位：元）12 1卖方与买方市场 11卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周有所上升 从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得015，市场观点为中性偏多，较上周上升003，当前机构整体持中性偏多观点，8家偏多，15家中性，4家偏空： 30机构均持偏多态度，关键词：4月供给偏慢，MLF信号回暖，银行指标压力缓解，央行收紧流动性概率减小； 56机构均持中性态度，关键词：债市不空但下行机会也有限，看好中短信用，短期十债下限看175，经济可能企稳； 15机构均持偏空态度，关键词：做多情绪谨慎，年内十债看25，长端对基本面定价不足。 12买方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周有所上升 从买方情绪指数来看，本周跟踪情绪指数录得024，市场观点中性偏多，较上周上升004，当前机构整体持中性偏多观点，6家偏多，13家中性，1家偏空： 30机构均持偏多态度，关键词：资金面可能重回宽松，信贷是否可持续存疑； 65机构均持中性态度，关键词：央行净投放打开宽货币想象空间，债市短期难逃震荡区间； 5机构均持偏空态度，关键词：短期预计债市震荡偏空。 图表1卖方与买方市场情绪指数以及利率走势（单位：） 资料来源：Wind，华安证券研究所 13信用债：资金面变化、关税政策 市场热词：资金面变化、关税政策。 资金面变化，关键词：在央行政策未显著调整的情况下，资金面或将继续维持紧平 衡，导致债市偏震荡； 关税政策，关键词：若特朗普政府提高对中国的关税，国内财政、货币政策可能进一步宽松，推动债市迎来牛陡。 图表2市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 14可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点，3家偏多，7家中性。 30机构均持偏多态度，关键词：科技主线回调为可转债提供加仓窗口，转债市场后续表现可期； 70机构均持中性态度，关键词：受业绩披露和特朗普关税政策影响，投资者活跃度有所降低。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 资料来源：Wind，华安证券研究所 2国债期货跟踪 21期货交易：价格全面上升，成交持仓比整体下降 国债期货价格全面上升。截至3月28日，国债TSTFTTL合约价格分别录得10245元、10565元、10788元与11600元，较上周五分别009元、026元、046元、091元。 持仓量方面，TSTF合约持仓量上升，TTL合约持仓量下降。截至3月28日，TSTFTTL期货合约持仓量分别录得96万手155万手174万手102万手，较上周五分别增加1058手增加10044手减少1794手减少3477手。 成交量全面下降。截至3月28日，5MA视角下TSTFTTL期货合约成交量分别录得772亿元593亿元817亿元1396亿元，较上周五分别减少104亿元减少80亿元减少135亿元减少228亿元。 成交持仓比全面下降。截至3月28日，5MA视角下TSTFTTL期货合约成交持仓比分别为041039047138，较上周五分别下降005下降008下降008下降013。 图表4国债期货主力合约收盘价（单位：元） 112 期货收盘价国债期货5年（单位：元） 期货收盘价国债期货2年（单位：元） 期货收盘价国债期货10年（单位：元） 期货收盘价国债期货30年（右轴，单位：元 110 108 106 104 102 100 2024 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表5国债期货主力合约持仓量（单位：手） 250000 期货持仓量国债期货2年（单位：手）期货持仓量国债期货5年（单位：手） 期货持仓量国债期货10年（单位：手）期货持仓量国债期货30年（单位：手） 200000 150000 100000 50000 0 202401202403202405202407202409202411202501202503 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6国债期货主力合约成交额（单位：亿元） TS（5MA，单位：亿元）TF（5MA，单位：亿元）T（5MA，单位：亿元）TL（5MA，单位：亿元） 2500 2000 1500 1000 500 0 202401202403202405202407202409202411202501202503 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表7国债期货主力合约成交持仓比 35 TS（5MA）TF（5MA）T（5MA）TL（5MA） 30 25 20 15 10 05 00 2024 资料来源：Wind，华安证券研究所 22现券交易：利率债、30Y国债换手率上升 30Y国债换手率上升，3月28日换手率录得398，较上周五上升037pct，较周一上升034pct，周平均换手率为383；利率债换手率上升，3月28日换手率录得103，较上周五上升006pct，较周一下降014pct；10Y国开债换手率下降，3月28日换手率录得694，较上周五下降013pct，较周一下降025pct。 图表810Y国开债换手率（单位：） 2025 2024 2023 2022 12 10 8 6 4 2 0 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表930Y国债换手率（单位：） 2025 2024 2023 2022 16 14 12 10 8 6 4 2 0 01000125021903150409050405290623071808120906 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表102024年以来利率债换手率（单位：） 利率债换手率 25 20 15 10 05 202401 202402 202403 202404 202405 202406 202407 202408 202409 202410 202411 202412 202501 202502 202503 00 资料来源：Wind，华安证券研究所 23基差交易：基差和净基差整体收窄，IRR整体下降 从过去一周基差走势来看，TSTL主力合约基差走阔，TFT主力合约基差收窄。截至3月28日，TSTFTTL主力合约基差（CTD）分别录得028元、003元、010元与056元，较上周五分别002元005元024元036元。 净基差方面，除TL合约净基差走阔外，其余主力合约净基差均收窄。截至3月28日，TSTFTTL主力合约净基差（CTD）分别录得006元、002元、002元与035元，较上周五分别003元012元009元050元。 IRR方面来看，除TS合约IRR上升外，其余主力合约IRR均下降。截至3月28日，TSTFTTL主力合约IRR（CTD）分别录得232、198、195、089，较上周五分别018021010133。 本周TS主力合约基差为负，IRR周平均值为221，处于较高水平，而本周资金面整体处于阶段性宽松，DR007周平均值为193，可关注TS合约正套策略。 图表11TS主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，） 040 030 020 010 000 010 020 030 040 202409 050 30 IRR（右轴，单位：） 净基差（左轴，单位：元） 基差（左轴，单位：元） 25 20 15 10 05 202501 202501 202502 202502 202503 202503 00 202409 202409 202410 202410 202411 202411 202412 202412 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表12TF主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，） 040 030 020 010 000 010 020 202409 030 30 IRR（右轴，单位：）净基差（左轴，单位：元） 基差（左轴，单位：元） 25 20 15 10 05 202412 202501 202501 202502 202502 202503 202503 00 202409 202409 202410 202410 202411 202411 202412 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表13T主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，） 050 040 030 020 010 000 010 020 202409 030 35 IRR（右轴，单位：） 净基差