N型出货占比持续提升，关注出海进度

证 券 研2025年03月28日 究 报N型出货占比持续提升，关注出海进度 告钧达股份（002865SZ）公司事件点评报告 买入维持事件 分析师：张涵 S1050521110008 zhanghan3cfsccomcn 联系人：罗笛箫S1050122110005luodxcfsccomcn 基本数据20250327 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 5636 129 229 225 日均成交额（百万元） 348804 56929 市场表现 钧达股份沪深300 40 20 0 20 40 60 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《钧达股份（002865）：领先的专业化N型电池厂商，出海布局中东产能》20240626 公司研究 钧达股份发布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入 9952亿元，同比下滑4666；实现归母净利润591亿元，同比下滑17247。 投资要点 行业下行带来全年亏损，预计25年企稳回升 2024Q4公司实现营业收入175亿元，实现归母净利润17亿元，主要是受制于行业处于去产能周期，产业链价格下行，对公司经营业绩造成不利影响。目前，光伏行业去产能周期进入后程，光伏行业供需关系逐步改善，产业链各环节价格逐步提升。行业协会持续强化自律，呼吁光伏企业不得低于成本销售与投标，防止“内卷式”恶意竞争，促进市场优胜劣汰，一季度电池片价格已明显上涨，预计光伏行业企稳回升。 N型电池出货提升，保持行业领先 公司于2022年底率先实现N型TOPCon电池大规模量产。截至2024年底，公司已拥有44GWN型电池产能，2024年公司实现电池产品出货3374GW，同比增长1262；其中N型电池出货3099GW，占比超90，同比增长5058，据行业第三方调研机构InfoLink数据统计，公司电池产品出货排名全球第三，其中N型电池产品出货量保持行业领先。 海外销售占比增长，关注公司出海节奏 目前海外光伏电池产能较为短缺，海外优质光伏电池产能存在明显缺口，成为制约海外光伏本土产业链形成和发展的关键。公司海外销售占比从2023年469大幅增长至2024年的2385，其中，印度、土耳其、欧洲等主要海外市场占有率行业领先。除电池出口业务市场拓展以外，公司拟进一步通过产能出海形式，构建海外稀缺电池产能，辐射海外高价值市场需求，增强公司全球市场电池产品供应能力。 盈利预测 预测公司20252027年收入分别为13232、17037、20442亿元，EPS分别为387、667、815元，当前股价对应PE分别为146、84、69倍，我们认为，公司N型电池出货行业领先，出海持续推进，看好公司受益于光伏电池行业集中 度提升，给予“买入”投资评级。 风险提示 光伏需求不及预期风险、光伏行业竞争加剧风险、公司出海进度不及预期风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入（百万元） 9952 13232 17037 20442 增长率（） 467 330 288 200 归母净利润（百万元） 591 886 1529 1868 增长率（） 1725 726 222 摊薄每股收益（元） 258 387 667 815 ROE（） 152 166 195 171 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 营业收入 9952 13232 17037 20442 现金及现金等价物 3536 3202 4621 6684 营业成本 9880 11213 14015 16817 应收款 692 920 1185 1422 营业税金及附加 47 63 81 97 存货 552 630 788 945 销售费用 63 79 102 123 其他流动资产 1552 1921 2350 2734 管理费用 303 370 443 491 流动资产合计 6332 6674 8944 11785 财务费用 176 198 256 307 非流动资产 研发费用 199 265 341 409 金融类资产 430 430 430 430 费用合计 740 913 1141 1329 固定资产 8144 8330 8497 8647 资产减值损失 132 0 0 0 在建工程 339 1339 2339 3339 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 321 305 289 274 投资收益 5 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 730 1043 1799 2199 其他非流动资产 1324 1324 1324 1324 加营业外收入 2 2 2 2 非流动资产合计 10128 11297 12448 13583 减营业外支出 4 3 3 3 资产总计 16459 17971 21392 25368 利润总额 731 1042 1798 2198 流动负债 所得税费用 140 156 270 330 短期借款 1511 1511 1511 1511 净利润 591 886 1529 1868 应付账款、票据 3475 3503 4379 5255 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 1309 1309 1309 1309 归母净利润 591 886 1529 1868 流动负债合计 6377 6432 7340 8244 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 成长性营业收入增长率 467 330 288 200 归母净利润增长率 1725 726 222 盈利能力毛利率 07 153 177 177 四项费用营收 74 69 67 65 净利率 59 67 90 91 ROE 152 166 195 171 偿债能力资产负债率 764 703 633 569 净利润 591 886 1529 1868 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 06 07 08 08 折旧摊销 742 830 848 864 应收账款周转率 144 144 144 144 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 179 179 179 179 营运资金变动 503 621 57 126 每股数据元股 经营活动现金净流量 654 1095 2433 2858 EPS 258 387 667 815 投资活动现金净流量 867 1186 1167 1150 PE 218 146 84 69 筹资活动现金净流量 121 571 985 1204 PS 13 10 08 06 现金流量净额 334 480 2251 2912 PB 33 24 16 12 非流动负债长期借款 2142 2142 2142 2142 其他非流动负债 4053 4053 4053 4053 非流动负债合计 6195 6195 6195 6195 负债合计 12572 12627 13535 14439 所有者权益股本 229 229 229 229 股东权益 3887 5343 7857 10929 负债和所有者权益 16459 17971 21392 25368 现金流量表 2024A 2025E 2026E 2027E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 电力设备组介绍 张涵：电力设备行业首席分析师，金融学硕士，中山大学理学学士，5年证券行业研究经验，曾获得2022年第四届新浪财经金麒麟光伏设备行业最佳分析师，重点覆盖光伏、风电、储能、电力设备等领域。 臧天律：金融工程硕士，CFA、FRM持证人。上海交通大学金融本科，4年金融行业研究经验，覆盖光伏、储能领域。 罗笛箫：欧洲高等商学院硕士，西安交通大学能源与动力工程和金融双学位，研究方向为新能源风光储方向。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 20 2 增持 1020 3 中性 1010 4 卖出 10 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 10 2 中性 1010 3 回避 10 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。