公司年报点评：大尺寸出货占比有望持续提升，N型电池研发布局领先

爱旭股份（600732）公司动态点评 2021年03月17日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（首次） 报告日期：2021年03月17日 目前股价 12.06 总市值（亿元） 245.58 流通市值（亿元） 78.73 总股本（万股） 203,633 流通股本（万股） 65,282 12个月最高/最低 20.20/6.50 分析师：于夕朦 S1070520030003 ☎ 010-88366060-8831  yuximeng@cgws.com 分析师：马晓明 S1070518090003 ☎ 021-31829702  maxiaoming@cgws.com 数据来源：贝格数据 大尺寸出货占比有望持续提升，N型电池研发布局领先 ——爱旭股份（600732）公司年报点评 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 6069.24 9663.74 19165.33 25800.81 30931.67 (+/-%) 3772.7% 59.2% 98.3% 34.6% 19.9% 归母净利润（百万元） 585.24 805.46 1398.32 2031.07 2532.26 (+/-%) 3558.7% 37.6% 73.6% 45.3% 24.7% 摊薄EPS（元/股） 0.29 0.40 0.69 1.00 1.24 PE 42.66 31.00 17.85 12.29 9.86 资料来源：长城证券研究所 ◼ 事件：公司发布2020年报，2020年公司实现营业收入96.64亿元，同比增长59.23%，实现归母净利润8.05亿元，同比增长37.63%，符合预期。受2020年上半年疫情导致电池片价格在2-4月下跌了近20%影响，全年公司平均毛利率和净利率分别为14.90%和8.34%，较2019年分别下降了3.17%和1.30%。根据公司2020年度利润分配方案，公司拟每10股派现0.70元（含税），派发现金合计1.4亿元，占本年度归属于上市公司股东的净利润的17.70%。 ◼ 2020年回顾：市场复苏叠加大尺寸电池片性价比逐渐提升，公司超前大尺寸电池片布局取得市场认可。2020年下半年受益于全球疫情好转及宏观政策支持，光伏电池片市场迎来了量价齐升的快速扩张阶段，大尺寸在产业链各环节性价比逐步得到认可。公司2020年全年电池出货量13.16GW，同比增长93.74%，位列全球电池出货量第二（据PV Infolink统计）。公司成功超前布局大尺寸电池片，自2020年1月率先实现210mm电池片量产后，7月实现182mm大尺寸电池片量产，12月份公司大尺寸电池出货量占到35%左右，大尺寸PERC电池出货量全球第一。 ◼ 2021年展望：公司将持续推动大尺寸高效电池项目投产，实现36GW单晶PERC电池产能，大尺寸占比将达94%。公司现有电池片产能22GW，2021年公司计划积极推动14GW高效太阳能电池投产，实现36GW满产运行。同时，公司计划将现有10GW的166mm电池产能升级为182mm尺寸，升级后大尺寸电池片将达34GW，占比94%，小尺寸产能仅占6%，公司力争实现全年出货量28-30GW。 ◼ 公司持续加大研发投入，2021年计划全年对外投资50亿元，积极推动现有产能升级以及N型电池技术的产能建设。2020年公司研发费用投入达3.80亿元，同比增长72.73%，共有研发人员972人，占总员工数的16.82%。-100%0%100%200%20-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-02沪深300爱旭股份电力设备与新能源核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 电力设备与新能源 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 公司电池片平均光电转换效率达23.3%，优于行业平均水平22.8%，保持行业领先。公司于2020年10月、11月分别成立了爱旭欧洲研究院和全球光伏联合创新中心，进一步深化“联合开发”模式，打造“创新共赢”的光伏产业链生态圈。2021年公司计划对外投资50亿，积极推动基于N型电池技术的全新高效太阳能晶硅电池产能建设。公司计划于2021年第三季度启动大规模N型高效太阳能电池产能建设，2022年二季度末投产。 ◼ 盈利预测及投资建议：公司为大尺寸单晶PERC电池片龙头，N型电池片研发布局领先，我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为13.98/20.31/25.32亿元，对应EPS为0.69/1.00/1.24元，给与推荐评级。 ◼ 风险提示： 2021年光伏发电装机量不及预期；硅料、硅片供不应求导致产业链价格战升级；光伏电池片技术迭代速度超预期。 pOsNqOpRsQuMtMzRoMnNoNaQdN8OpNnNoMnMjMrRsRjMoPyRbRrQsPwMrNyRxNnOyQ 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 6069.24 9663.74 19165.33 25800.81 30931.67 成长性 营业成本 4973.04 8224.28 16235.33 21797.99 26079.38 营业收入增长 3772.7% 59.2% 98.3% 34.6% 19.9% 销售费用 51.45 32.47 134.16 154.80 185.59 营业成本增长 6500.0% 65.4% 97.4% 34.3% 19.6% 管理费用 152.66 205.87 402.47 516.02 618.63 营业利润增长 2114.9% 42.0% 69.1% 45.1% 24.6% 研发费用 220.57 379.89 766.61 1032.03 1237.27 利润总额增长 2049.1% 39.5% 73.6% 45.3% 24.7% 财务费用 108.39 147.01 226.73 228.71 153.83 归母净利润增长 3558.7% 37.6% 73.6% 45.3% 24.7% 其他收益 115.32 313.30 214.31 263.81 239.06 盈利能力 投资净收益 0.15 7.09 0.00 0.00 0.00 毛利率 18.1% 14.9% 15.3% 15.5% 15.7% 营业利润 665.18 944.63 1597.07 2318.07 2887.80 销售净利率 9.6% 8.3% 7.3% 7.9% 8.2% 营业外收支 -12.12 -33.35 -15.04 -20.17 -22.85 ROE 22.8% 13.8% 19.7% 22.9% 22.9% 利润总额 653.06 911.28 1582.03 2297.91 2864.95 ROIC 19.0% 12.9% 17.5% 28.6% 37.6% 所得税 68.02 105.06 182.39 264.92 330.29 营运效率 少数股东损益 -0.20 0.76 1.32 1.92 2.39 销售费用/营业收入 0.8% 0.3% 0.7% 0.6% 0.6% 归母净利润 585.24 805.46 1398.32 2031.07 2532.26 管理费用/营业收入 2.5% 2.1% 2.1% 2.0% 2.0% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 3.6% 3.9% 4.0% 4.0% 4.0% 流动资产 2328.71 3245.25 5209.48 7298.01 10259.66 财务费用/营业收入 1.8% 1.5% 1.2% 0.9% 0.5% 货币资金 989.63 1254.71 2087.07 3403.51 5774.54 投资收益/营业利润 0.0% 0.8% 0.0% 0.0% 0.0% 应收票据及应收账款合计 623.44 267.26 562.46 726.48 848.22 所得税/利润总额 10.4% 11.5% 11.5% 11.5% 11.5% 其他应收款 25.91 13.34 38.92 52.39 62.81 应收账款周转率 19.35 21.70 46.20 40.03 39.29 存货 241.13 455.28 1082.36 1453.20 1738.63 存货周转率 34.96 23.62 30.00 30.00 30.00 非流动资产 5837.34 9456.71 11622.52 11461.81 11115.51 流动资产周转率 4.69 3.47 4.53 4.13 3.52 固定资产 3790.90 6402.81 8607.48 8600.06 8424.40 总资产周转率 1.39 0.93 1.30 1.45 1.54 资产总计 8166.05 12701.96 16831.99 18759.82 21375.17 偿债能力 流动负债 3665.16 4812.78 7697.86 8098.87 8817.36 资产负债率 68.6% 54.1% 57.9% 52.7% 48.3% 短期借款 420.00 1152.60 2922.36 1525.86 1303.97 流动比率 0.64 0.67 0.68 0.90 1.16 应付款项 2420.42 1952.62 2783.20 4241.24 4930.98 速动比率 0.45 0.32 0.35 0.52 0.76 非流动负债 1934.99 2055.35 2043.20 1784.50 1506.14 每股指标（元） 长期借款 1020.30 978.81 966.66 707.97 429.60 EPS 0.29 0.40 0.69 1.00 1.24 负债合计 5600.16 6868.12 9741.06 9883.37 10323.50 每股净资产 1.02 2.62 3.24 4.12 5.18 股东权益 2565.89 5833.83 7090.93 8876.46 11051.67 每股经营现金流 1.24 0.44 1.33 1.96 1.86 股本 1829.89 2036.33 2036.33 2036.33 2036.33 每股经营现金/EPS 4.31 1.12 1.94 1.97 1.50 留存收益 911.62 1717.08 2869.03 4542.23 6628.33 少数股东权益 489.80 490.56 491.88 493.80 496.19 估值 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 负债和权益总计 8166.05 12701.96 16831.99 18759.82 21375.17 PE 42.66 31.00 17.85 12.29