固定收益周报：告别低利率03：这次，科技牛和债牛为何难以共存？

核心观点

• 今年以来，股债市场走势与市场预期不同，科技股一枝独秀，债券市场持续调整，未能实现流动性驱动的股债双牛。
• 科技牛和债券牛共存的条件苛刻，需要极度宽松的货币条件和强有力的政策导向，历史上美日两国曾出现过类似情况。
• 本轮科技牛与以往不同，业绩预期更强，资本开支大幅增长，且不依赖流动性宽松，与利率脱钩。
• 货币政策框架转型重构股债双牛逻辑，科技创新通过全要素生产率提升对冲货币宽松依赖，货币政策转向结构性精准滴灌。
• 科技进步推动经济结构性改善，金融、消费等行业资本开支提高，就业结构变化长期看有利于经济。
• 旧经济板块影响力减弱，新动能投资贡献度超越房地产行业，新旧动能切换进程推进。
• 当前全球处于高利率、高通胀、高增长状况，不具备低利率环境基础，技术革新和新人口进入全球价值链形成增长动能。
• 由“资产荒”过渡到“负债荒”，红利股息率与国债利率分化，预示科技牛和债券牛今年不易共存，关键在于红利。

关键数据

• A股成交量较2024年10月初存在38%缺口。
• 中美科技巨头资本开支增速在2025年预期翻倍增长。
• 2014-2015年，上证综指与10年期国债收益率分别实现145%涨幅与83bp下行。
• 新质生产力行业占全部投资比重达到26%，高出房地产投资7个百分点。
• 全球通胀因子在2021年以来整体中枢明显抬升。
• 印度在全球劳动力的占比截至2023年末升至18.67%，超越中国的18.37%。

研究结论

• 本轮科技牛与债券牛难以共存，主要原因是科技牛不依赖流动性宽松，且科技进步推动经济结构性改善。
• 全球高利率、高通胀、高增长环境使得低利率时代终结，货币政策转向结构性精准滴灌。
• 红利股息率与国债利率分化，预示着科技牛和债券牛今年不易共存。