固定收益点评：告别低利率01：2年国债发飞，市场定价什么？

核心观点与关键数据

本轮债市调整溯源

1. 银行负债成本上升：缺存款现象从大行到股份行持续，M1增速转正，对公贷款结构改善，但企业贷款累计新增同比多增3900亿元。
2. 货币当局政策中性：虽重复“择机降准降息”，但实际操作保持中性，市场对“适度宽松”的预期落空，10年期国债收益率或达1.9%左右。
3. 风险资产估值重估：科技股后消费股接棒，恒生科技与TL呈跷跷板关系，美股贸易摩擦与A股定价脱钩。
4. 机构与居民赎回共振：居民“债基下蛋”共识瓦解，机构（尤其大行/股份行）偏空操作，农商行托底能力减弱。

催化剂：2Y国债发飞

• 2Y国债发行中标利率1.59%，边际利率1.65%；30Y国债中标2.0629%。
• 大行边际负债成本超2%，短债买盘不足属正常，短端波动率高于长端，防御性弱。
• 需关注银行系统边际负债成本/投资收益差异。

操作模式转变

• 债市技术图形参考2016/2019，采取“快进快出”模式：
  • 期货震荡埋伏、超跌抄底；
  • 无合意高点，降准交易或难改善资金面。
• 产品户缩短久期需“无人问津时”操作。

风险提示

• 央行超预期收紧货币政策、理财回表、机构行为正反馈。