南华外汇（美元兑人民币）周报：关税影响不在于通胀而在经济是否会衰退

南华外汇（美元兑人民币）周报 关税影响不在于通胀而在经济是否会衰退 周骥（投资咨询证号：Z0017101）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 2025年3月17日 主要观点 目前来看，近期全球宏观市场出现了不少质变因素，外部约束条件也有所变化，但我们整体仍维持之前的观点，在内部环境边际改善但仍以稳为主的基准假设下，美元兑人民币即期汇率短期走势仍主要取决于外部因素，主要围绕下述三条路线展开交易：1）弱化后的关税风险；2）美国与非美国家经济及政策的相对表现；3）地缘政治风险冲突的进程。考虑到近期公布的美国通胀数据显示美国滞涨叙事暂未成立，缓解了此前市场对美国经济衰退的担忧，与此同时，对于欧洲的叙事也有所消退，因此美元指数的走弱或短暂告一段落，留给美元兑人民币即期汇率的或是再次开启双向波动之旅，其运行区间或在720730。 风险点：海外货币政策调整超预期、地缘政治冲突超预期、特朗普非常规出牌 、周情回顾及展望 外汇市场情回顾 11 币汇率三指数，截北京时间2025年317，CFETS、SDR、BIS指数皆较前值有所回落。即期汇率，截3141630，美元指数较前周周五贬值，在岸币、欧元及英镑均相对于美元呈现升值状态，离岸币、元相对于美元呈现贬值状态。 名称 上上周收盘价 上周最高价 上周最低价 上周收盘价 涨跌幅 美元对人民币汇率中间价 71705 71741 71696 71738 005 USDCNY 72382 72649 72288 72288 013 USDCNH 72485 72605 72245 72489 001 美元兑日元 1480496 1486641 1471521 1486641 042 欧元兑美元 10832 10925 10836 10880 044 英镑兑美元 12918 12966 12903 12939 016 美元指数 10390 10391 10344 10374 015 CFETS 9905 9881 024 BIS 10513 10498 014 SDR 9311 9282 031 表111：市场行情 source：同花顺南华研究 图：美元指数与美元兑币即期汇率周度内价格势图 注：白线为USDCNH，蓝线为USDCNY，红线为美元指数（左轴） source：Bloomberg，南华研究 图121：美元指数与美元兑人民币即期汇率走势 即期汇率1630美元兑在岸人民币 美元指数右轴 1973年3月100 74 73 110 72 105 71 7 100 69 2403 2404 2405 2406 2407 2408 2409 2410 2411 2412 2501 2502 source：同花顺南华研究 美元兑币即期汇率周度复盘 12 上周，美元兑币即期汇率呈“V形”势。将其势与美元指数对可，在内部基本仍以稳为主的基调下，美元兑币即期汇率与美元指数整体势较为同步。但在美元指数出现较下滑的阶段，美元兑 币即期汇率表现相对坚挺，这定程度上体现了市场对美国对华加征“1010”关税后，关税政策后续或将继续反复的顾忌。具体来看，美元指数在前半周因德国财政场的幅转向，以及关税棒下市场对美国经济衰退的担忧弱，但之后因美国CPI和PPI的表现，再度强。 情展望 13 目前来看，近期全球宏观市场出现了不少质变因素，外部约束条件也有所变化，但我们整体仍维持之前的观点，在内部环境边际改善但仍以稳为主的基准假设下，美元兑人民币即期汇率短期走势仍主要取决于外部因素，主要围绕下述三条路线展开交易：1）弱化后的关税风险；2）美国与非美国家经济及政策的相对表现；3）地缘政治风险冲突的进程。考虑到近期公布的美国通胀数据显示美国滞涨叙事暂未成立，缓解了此前市场对美国经济衰退的担忧，与此同时，对于欧洲的叙事也有所消退，因此美元指数的走弱或短暂告一段落，留给美元兑人民币即期汇率的或是再次开启双向波动之旅，其运行区间或在720730。 风险管理方面，有购汇需求的企业建议通过远期锁汇操作进行锁定，结汇需求则可在汇率运行区间的上沿择机操作。 险提 14 海外货币政策调整超预期、地缘政治冲突超预期、特朗普常规出牌 21 政策具跟踪逆周期因 、币市场观测 截上周五，美元兑币汇率中间价报71738，较前周周五贬值33个基点。 图211：政策偏离程度图 政策偏离程度（USDCNH中间价） 政策偏离程度（USDCNY中间价） 政策偏离程度对比（USDCNYUSDCNH）右轴 01 02 01 0 0 01 2401 2402 2403 2404 2405 2406 2407 2408 2409 2410 2411 2412 2501 2502 source：同花顺南华研究 22 投资者预期及情绪跟踪 221 企业部预期 国家外汇管理局发布统计数据显示，2025年1月，银行结汇13040亿元人民币，售汇16288亿元人民币。按美元计值，2025年1月，银行结汇1815亿美元，售汇2268亿美元。 2025年1月，银行代客涉外收入43707亿元人民币，对外付款45613亿元人民币。按美元计值，2025年1月，银行代客涉外收入6084亿美元，对外付款6350亿美元。该局同日发布数据解读称，我国涉外经济韧性强，1月份货物贸易项下跨境资金净流入700亿美元，创历史同期新高，外资稳步净买入境内债券，持有人民币资产意愿保持稳定。1月下旬涉外收支已转为顺差，2月以来继续保持顺差态势，银行结售汇基本平衡。近年来我国外汇市场深度不断拓展，企业汇率避险意识和能力提升，人民币跨境使用明显增多。该局解读称，这可以更好缓释外部冲击，有助于市场交易更加理性有序。此外，我国外汇市场“宏观审慎微观监管”两位一体管理框架不断完善，有丰富的逆周期调节工具，有能力维护人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，保持外汇市场平稳运行。 汇旺 图221：美元兑人民币即期询价成交量季节性情况 亿美元 750 2021 2022 2023 2024 2025 500500亿美元结汇旺盛度 250 0 0201 0301 0401 0501 0601 0701 0801 0901 1001 1101 1201 source：同花顺南华研究 图222：银行代客结汇率与购汇率 80 结汇率 购汇率 结购汇率差额右轴 10 70 结购 盛度 0 60 10 50 20 230223042306230823102312240224042406240824102412 source：同花顺南华研究 222 海外投资者预期 截上周五，从离岸与在岸币汇率价差来看，显海外投资者对美元兑币即期汇率的升、贬值情绪较为均衡。整体，对币相对于美元的贬值情绪微幅回落。 图223：离岸与在岸人民币汇率价差 期汇率美元兑离岸人民币 期汇率1630美元兑在岸人民币 离岸在岸人民币价差右轴 015 74 01 005 72 0 7 005 01 24012402240324042405240624072408240924102411241225012502 source：同花顺南华研究 223 专业投资者预期 截上周五，美元兑离岸币1年期NDF收盘价为70590，相较于上周五有所回落。USDCNY险逆转期权指标（25Delta），各期限该指标显市场对币的升、贬值情绪较为温和，市场整体对币的贬值情绪呈现降温状态。 图224：NDF与USDCNH走势图 期汇率美元兑离岸人民币 1年期NDF与USDCNH价差右轴 人民币1年期NDF 02 74 72 0 7 02 68 2403 2404 2405 2406 2407 2408 2409 2410 2411 2412 2501 2502 source：同花顺南华研究彭博 图225：USDCNY风险逆转期权指标（美元25DRR） 1D 1W 1M 3M 6M 9M 1Y 1 0 1 2 2403 2404 2405 2406 2407 2408 2409 2410 2411 2412 2501 2502 source：同花顺南华研究 23 衍品市场跟踪 231 港币期货市场状况 图231：港交所USDCNH期货成交价（2506活跃合约） 港交所USDCNH期货成交价（2506合 约） 75 725 7 675 2308 2310 2312 2402 2404 2406 2408 2410 2412 2502 source：彭博南华研究 图232：期货（港交所，2506活跃合约）与现货价差 基差（港交所，2506）右轴 港交所USDCNH期货成交价（2506合 约） 美元兑在岸人民币 美元兑离岸人民币 75 03 725 02 7 01 675 0 2312 2401 2402 2403 2404 2405 2406 2407 2408 2409 2410 2411 2412 2501 2502 source：同花顺彭博南华研究 232 新加坡币期货市场状况 图233：新交所USDCNH期货成交价（2506活跃合约） 新交所USDCNH期货成交价（2506合 约） 75 7 65 2303 2306 2309 2312 2403 2406 2409 2412 source：彭博南华研究 图234：期货（新交所，2506活跃合约）与现货价差 美元兑在岸人民币 美元兑离岸人民币 基差（新交所，2506）右轴 新交所USDCNH期货成交价（2506合 约） 75 03 725 02 7 01 675 0 2312 2401 2402 2403 2404 2405 2406 2407 2408 2409 2410 2411 2412 2501 2502 source：同花顺彭博南华研究 31 周全球重点事件回顾 三、重点关注数据及事件 1、中国 1）中国外汇交易中宣布，41起全额免除银间币外汇市场2年期（含）以上期限的衍品交易续费，暂免期三年。适交易续费优惠的交易品种包括远期、掉期、货币掉期和期权等币外汇衍品。 安徽、福建、东、湖北、湖南、西、重庆、四川、贵州、云南、新疆、厦等省市。 2）央、外汇局决定，将跨国公司本外币体化资池业务试点范围拓展天津、河北、内蒙古、江、 3）外汇局：完善跨境资流动监测预警体系，加强外汇市场逆周期调节和预期管理，保持币汇率在合理均衡平上基本稳定，维护国际收基本平衡。 4）据央统计，今年前两个，币贷款增加614万亿元；社会融资规模增量累计为929万亿元，上年同期多132万亿元。2末，M2同增7，M1同增01，社会融资规模存量同增82。2份企业新发放贷款加权平均利率约33，个住房新发放贷款加权平均利率约31，保持在历史低位平。 2、美国 1）美国和乌克兰级别代表团在沙特吉达的会谈结束，随后美乌发表联合声明。声明称乌克兰愿接受美国提出的30天临时停。美将即解除情报共享暂停的状态，并为乌提供安全援助。两国总统同意尽快就乌克兰关键矿产资源开发达成全协议，以增强乌克兰经济并确保乌克兰的期繁荣与安全。 2）美国1JOLTs职位空缺774万，预期763万，前值由760万修正为7508万。 3）美国劳统计局公布数据显，美国2CPI同放缓28，环上涨02，均低于市场预期。2核CPI同上涨31，创2021年4来新低，环上涨02，也均低于市场预期。 4）美国国会众议院通过项短期出法案，为联邦政府继续提供资今年9。此时距离联邦政府资耗尽仅剩3天。该法案将递交参议院审议，但审批前景存在不确定性。 5）美国2PPI同增32，增幅低于预期值33和前值35。2核PPI同增34，亦低于预期值35和前值36。 6）美国上周初请失业数减少200022万，低于预期的225万。前周续请失业数降187万 ，也低于预期。 7）美国国会参议院就短期出法案进投