地方化债系列观察之一：镇江篇

2025年2月28日 作者：王娜 邮箱：wangna@fecr.com.cn 地方化债系列观察之一：镇江篇 摘要 相关研究报告： 1.《2024年2万亿“置换隐债专项债”新增额度将基本完成发行——五轮债务置换回顾及新一轮债务置换发行跟 踪》，2024.12.9 一、镇江债务问题背景 镇江市位于江苏西南部，为江苏省内区域面积和人口均最小的地级市。近年来，镇江作为老“网红”区域，债务问题暴露较早，其债务问题较受关注主要有以下几方面原因： 1.2018年镇江在产业转型升级压力、投资放缓等因素影响下， GDP增速大幅下滑。 2.前期大规模的基建投资导致隐性债务风险不断攀升。 3.投融资环境明显弱化，信用利差大幅走阔。二、镇江当前债务特征 1.广义债务规模和宽口径债务率偏高。 2.城投有息债务占比持续降低，2022年以来维持在60%左右水 平。 3.偿债压力区域分化。 4.债务集中于市级平台。 5.非标融资占比整体不高。 三、镇江债务问题化解进展情况 1.化债措施。镇江主要采取“债务置换+争取上级支持+土地出 让+预算安排+盘活资产+城投转型”六大化债措施，同时还建立常态化地方政府债务监控与风险预警机制，动态调整优化化债措施。镇江债务风险暴露较早，当下已形成较成熟的化债方案，根据镇江预算执行报告及政府工作报告，镇江2021实施“融资成本削峰计划”，2022年拓展为“脱红”“破冰”“削峰”“强基”四项计划，2023年进一步完善为“削峰”“降色”“破冰”“强基”“提升”五大计划。 2.化债效果。镇江债务化解成效明显，主要体现在以下两个方面：（1）完成或超额完成年度化债任务，政府性债务和政府性债务率实现“双降”。（2）区域融资环境明显改善。 请务必阅读正文后的免责声明 一、镇江债务问题的背景 镇江市位于江苏西南部，东南接常州市，西邻南京市，北与扬州市、泰州市隔江相望，是长三角重要的港口城市。镇江下辖3个区（京口区、润州区、丹徒区），代管3个县级市（丹阳市、扬中市、句容市），拥有镇江经开区、 镇江高新区、镇江综合保税区等功能区。镇江总面积3840平方公里，常住人口322.6万人（2023年），其面积和人口均为江苏省各地级市中最小。镇江以传统产业为主，形成了以机械、化工、造纸三大主导产业。 资料来源：中华人民共和国民政部，远东资信整理 图1：镇江市位于江苏省西南部 近年来，镇江作为老“网红”区域，债务问题暴露较早，其债务问题较受关注主要有以下几方面原因：（1） 2018年镇江在产业转型升级压力、投资放缓等因素影响下，GDP增速大幅下滑。镇江以机械、化工、造纸等传统 产业为主，2017年左右镇江开始推动产业转型，并于2018年密集发布了2018-2020年全市高端装备升级行动计 划、新材料升级行动计划、传统产业改造提升实施方案等5个专项行动方案。而且，镇江积极响应2017年初江苏省开展的全省化工企业“四个一批”专项行动，2017-2018年镇江分别关停化工企业53家、44家，两年累计关停化工企业近半数。受此影响，2018年镇江规模以上工业增加值增速较2017年大幅回落10.1pct至-3.5%，固定资产投资完成额增速较2017年大幅回落30.3pct至-26.5%，GDP增速较2017年大幅回落4.2pct至3.1%，居江苏省末位。（2）前期大规模的基建投资导致隐性债务风险不断攀升。2012-2016年镇江对基建投入较高，其中2012-2013年，每年的固定资产投资完成额增速均高于20%，2015年、2016年虽有所放缓，但也均高于15%。且随着基建投入不断增加，导致镇江隐性债务风险不断攀升。镇江地方政府债务余额虽不高，但城投有息债务规模却在不断上升，至2018年镇江宽口径负债率（（地方政府债务余额+城投平台有息债务）/GDP）达104.7%，居江苏省首位。（3）投融资环境明显弱化，信用利差大幅走阔。在经济下行和高债务的双重压力下，镇江2018年城投债净融资首次转负，平均发行成本亦有明显上升，信用利差大幅走阔。 GDP增速规模以上工业增加值:同比 20 15 10 5 0 -5 20162017201820192020202120222023 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 2018年GDP增速GDP增速变动（2018-2017，右） 8.07.4 6.8 7.27.06.8 6.76.76.5 5.5 4.7 4.2 3.1 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 图2：2018年镇江GDP增速和工业增加值增速大幅下滑（%）图3：2018年镇江GDP增速省内最低，降幅省内最高（%，pct）资料来源：企业预警通，iFind，远东资信整理资料来源：企业预警通，远东资信整理 城投平台有息债务地方政府债务余额宽口径负债率(右) 30 20 10 0 -10 -20 -30 江苏:镇江:固定资产投资完成额:同比15% 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 120% 南苏无南常镇盐泰徐淮扬连宿京州锡通州江城州州安州云迁 港 100% 80% 60% 40% 20% 0% 图4：2011-2016年镇江固定资产投资增速均在15%以上（%）图5：2018年镇江宽口径负债率居省内首位（2018年，亿元） 资料来源：企业预警通，远东资信整理注：宽口径负债率=（地方政府债务余额+城投平台游戏债务）/GDP资料来源：企业预警通，远东资信整理 500 400 300 200 100 0 -100 -200 2014 -300 8400 净融资 平均发行成本（右） 7350 300 6250 5200 4150 3100 250 10 2024 0 2023 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 图6：2018年镇江净融资转负，融资成本大幅上升（亿元，%）图7：2018年镇江信用利差大幅上升（BP）资料来源：Wind资讯，远东资信整理资料来源：Wind资讯，远东资信整理 二、镇江当前债务特征 （一）广义债务规模和宽口径债务率偏高 镇江广义债务规模和宽口径债务率均偏高，2023年地方政府债务余额与城投平台有息债务余额之和为6054.1 亿元，在全国地级市中居第30位。其中地方政府债务余额2459.1亿元，城投平台有息债务余额3595.1亿元，城投平台有息债务余额占比59.4%。2023年末镇江宽口径债务率（（地方政府债务余额+发债城投有息负债余额）/综合财力））为832.3%，在整个华东区中居第10位；在江苏省中仅次于泰州和南京，居第3位。 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 地方政府债务余额城投平台有息债务余额城投平台有息负债占比（右） 成杭南武青苏广西宁绍郑南长济湖盐无嘉常温泰贵徐金昆深长桂台镇扬潍合珠泉乌淮福赣厦南石佛遵上株大哈唐连都州京汉岛州州安波兴州通沙南州城锡兴州州州阳州华明圳春林州江州坊肥海州鲁安州州门昌家山义饶洲连尔山云 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 木庄滨港齐 图8：镇江广义债务规模在全国地级市中居第30位（2023年，亿元，%） 注：广义债务规模=地方政府债务余额+城投平台有息债务余额，图中为广义债务规模排名前50的地级市，蓝色为50个地级市城投平台有息债务占比中值。 资料来源：企业预警通，远东资信整理 1400% 1200% 1000% 800% 600% 400% 200% 0% 宽口径债务率 绍湖三舟青蚌南泰上镇六安赣嘉盐宿南淮莆连威鹰萍济南宣景南龙吉兴州明山岛埠平州饶江安庆州兴城州京安田云海潭乡南通城德昌岩安 港镇 图9：镇江宽口径债务率在华东区地级市中居第10位（2023年） 注：宽口径债务率=（地方政府债务余额+发债城投有息负债余额）/综合财力，综合财力用一般预算支出+政府性基金支出估算，下同；图中为华东区宽口径债务率排名前30的地级市。 资料来源：企业预警通，远东资信整理 宽口径债务率宽口径债务率中值 苏南 苏中 苏北 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 南京 镇江 无锡 常州 苏州 泰州 南通 扬州 盐城 连云港 淮安 徐州 宿迁 0% 图10：镇江宽口径债务率在江苏居第3位，在苏南居第2位（2023年）资料来源：企业预警通，远东资信整理 （二）城投有息债务占比持续降低，2022年以来维持在60%左右水平 2022年以来镇江发债城投有息债务占广义债务比例维持在60%水平。2018年以来镇江积极化解隐性债务风险，地方政府债务额度向镇江倾斜，2019年地方政府余额增速明显，达56.2%，随后两年地方政府债务余额虽呈下滑趋势，但每年仍以超20%的高增速增长。相反，镇江发债城投平台有息债务则控制在较低或负增长水平。到2021年，镇江债务化解已较有成效，城投平台有息债务占比由2018年的82.6%降至2021年的59.0%。2022年以后，镇江地方政府债务余额增速控制在10%左右水平，同时继续限制城投平台有息债务增速，2023年受城投平台整合影响，发债城投平台有息债务增速虽明显上升，但城投平台有息债务增速仍在60%左右水平。 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 地方政府债务余额增速 城投平台有息债务增速 2019年2020年2021年2022年2023年 城投平台有息债务(亿元)地方政府债务余额(亿元) 7000城投平台有息债务占比（右） 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 2018年2019年2020年2021年2022年2023年 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 图11：2019年以来镇江地方政府债务及城投平台有息债务增速图12：城投平有息债务占比持续降低，2022年以来维持在60%左右 资料来源：企业预警通，远东资信整理资料来源：企业预警通，远东资信整理 （三）偿债压力区域分化 镇江各区的财政实力和债务压力分化明显，以全市各区宽口径债务率和财政自给率中值为分界，可将镇江的6个区县划分为四类。（1）财政实力相对较强，但债务率偏高的区域，如扬中市、丹阳市。（2）财政实力尚可，且债务压力相对较小的区域，如润州区。（3）财政实力相对较弱，但债务率相对较低的区域，如句容市、京口区。 （4）财政实力相对较弱，且债务率偏高的区域，如丹徒区。 600% 500% 债务率（宽口径） 400% 300% 200% 100% 0% 扬中市 丹徒区 丹阳市 句容市 京口区 润州区 0%20%40%60%80%100% 财政自给率 100 80 60 40 20 0 一般公共预算收入财政自给率（右） 镇江财政自给率中值（右） 100% 80% 60% 40% 20% 0% 图13：丹徒区财政实力偏弱且债务压力偏高图14：镇江市下辖区县的一般公共预算收入及财政自给率（亿元）注：红色虚线为各指标中值资料来源：企业预警通，远东资信整理 资料来源：企业预警通，远东资信整理 （四）债务集中于市级平台 市级平台是镇江城投融资主力，2023年末，镇江市级发债城投有息债务规模2278.5亿元，占全市有息债务比重为63.4%。下辖区县中，句容市、丹阳市、扬中市发债城投有息债务规模较高，分别为410.4亿元、376.4亿元、 304.6亿元，丹徒区、京口区有息债务规模不足200亿元，润州区无发债城投。 有息债务有息债务占比 2500 2000 1500 1000 500 0 市级句容市丹阳市扬中市丹徒区京口区 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 图15：镇江城投平台有息债务超六成来自市级平台（2023年）资料来源：企