绥中、番禺油田新项目投产，Stabroek第八个项目有望落地

中国海油（600938.SH） 绥中、番禺油田新项目投产，Stabroek第八个项目有望落地 优于大市 公司研究·公司快评石油石化·油气开采Ⅱ投资评级：优于大市（维持） 证券分析师： 杨林 010-88005379 yanglin6@guosen.com.cn 执证编码：S0980520120002 证券分析师： 薛聪 010-88005107 xuecong@guosen.com.cn 执证编码：S0980520120001 事项： 根据中国海油官网报道，2024年12月23日，公司宣布绥中36-2油田36-2区块开发项目投产；2025年1 月2日，公司宣布番禺11-12油田/番禺10-1油田/番禺10-2油田调整联合开发项目已投产。国信化工观点： 1）绥中36-2油田36-2区块开发项目投产，2026年预计实现高峰产量9700桶油当量/天：该项目位于渤 海辽东湾海域，平均水深约27米，主要生产设施为新建1座无人井口平台。该项目计划投产开发井21口 其中包括生产井16口，注水井5口，主要油品性质为轻质原油，预计2026年将实现高峰产量9700桶油当量/天。中国海油拥有该项目100%的权益，并担任作业者。 2）番禺11-12油田/番禺10-1油田/番禺10-2油田调整联合开发项目投产，是集数字化、智能化、无人化于一体的智慧油田群，2025年预计实现高峰产量13600桶油当量/天：该项目位于南海东部海域，平均水深约100米，主要生产设施为新建1座井口平台及1座无人井口平台。该项目计划投产开发井15口， 主要油品性质为中质和重质原油，预计2025年将实现高峰产量13600桶油当量/天。该项目新建的无人井口平台搭载“台风生产模式”和智能稠油处理系统，有效提升生产安全和作业效率，是集数字化、智能化无人化于一体的智慧油田群。中国海油拥有该项目100%的权益，并担任作业者。 3）埃克森美孚规划圭亚那Stabroek区块第八个开发项目，2030年产能有望达到170万桶/天：根据埃克森美孚披露，公司规划选取Longtail项目作为圭亚那Stabroek区块第八个开发项目，主要油品性质为轻质原油，规划产能为24万桶/天，最快有望于2030年投产。Stabroek区块Liza项目一期、二期分别于2019年、2022年投产，三期Payara项目于2023年11月投产。目前Stabroek区块四期Yellowtail项目五期Uaru项目、六期Whiptail项目均已完成圭亚那政府审批，将分别于2025、2026、2027年投产，设计产能均为25万桶/天，预计到2027年Stabroek区块产能超过130万桶/天。Stabroek区块七期Hammerhead项目、八期Longtail项目正在前期规划中，预计到2030年Stabroek区块产能超过170万桶/天。 4）OPEC+继续延长自愿减产时间，油价有望维持中高区间：2024年12月第38届OPEC+召开部长级会议决定将220万桶/日自愿减产计划再延长3个月至2025年3月底，随后这部分220万桶/日的自愿减产将和 阿联酋增加的30万桶/日产量将从2025年4月至2026年9月底，在18个月时间内逐步恢复。根据OPEC IEA、EIA最新12月月报显示，OPEC将2025年全球原油需求由154万桶/天下调至145万桶/天，IEA将 2025年全球原油需求由100万桶/天上调至110万桶/天，EIA将2025年全球原油需求由122万桶/天上调至130万桶/天。我们认为随着全球降息周期开启，全球经济不断修复，石油需求温和复苏。供给端OPEC+继续维持减产力度，考虑到OPEC+较高的财政平衡油价成本，以及美国页岩油较高的新井成本，油价有望继续维持中高区间。 5）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为 3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.2/8.8/8.5x，对应H股PE分别为6.6/6.3/6.0x，维持“优于大市”评级。 评论： 绥中36-2油田36-2区块开发项目投产，2026年预计实现高峰产量9700桶油当量/天 该项目位于渤海辽东湾海域，平均水深约27米，主要生产设施为新建1座无人井口平台。该项目计划投 产开发井21口，其中包括生产井16口，注水井5口，主要油品性质为轻质原油，预计2026年将实现高峰产量9700桶油当量/天。中国海油拥有该项目100%的权益，并担任作业者。 番禺11-12油田/番禺10-1油田/番禺10-2油田调整联合开发项目投产，是集数字化、智能化、无人化于一体的智慧油田群，2025年预计实现高峰产量13600桶油当量/天 该项目位于南海东部海域，平均水深约100米，主要生产设施为新建1座井口平台及1座无人井口平台。 该项目计划投产开发井15口，主要油品性质为中质和重质原油，预计2025年将实现高峰产量13600桶油当量/天。该项目新建的无人井口平台搭载“台风生产模式”和智能稠油处理系统，有效提升生产安全和作业效率，是集数字化、智能化、无人化于一体的智慧油田群。中国海油拥有该项目100%的权益，并担任作业者。 埃克森美孚规划圭亚那Stabroek区块第八个开发项目，2030年产能有望达到170万桶/天 根据埃克森美孚披露，公司规划选取Longtail项目作为圭亚那Stabroek区块第八个开发项目，主要油品性质为轻质原油，规划产能为24万桶/天，最快有望于2030年投产。Stabroek区块Liza项目一期、二期分别于2019年、2022年投产，三期Payara项目于2023年11月投产。目前Stabroek区块四期Yellowtail项目、五期Uaru项目、六期Whiptail项目均已完成圭亚那政府审批，将分别于2025、2026、2027年投产，设计产能均为25万桶/天，预计到2027年Stabroek区块产能超过130万桶/天。Stabroek区块七期Hammerhead项目、八期Longtail项目正在前期规划中，预计到2030年Stabroek区块产能超过170万桶/天。 图1：圭亚那油气产量规划（百万桶/天） 资料来源：埃克森美孚，国信证券经济研究所整理 OPEC+继续延长自愿减产时间，油价有望维持中高区间 2024年12月第38届OPEC+召开部长级会议决定将220万桶/日自愿减产计划再延长3个月至2025年3月 底，随后这部分220万桶/日的自愿减产将和阿联酋增加的30万桶/日产量将从2025年4月至2026年9月底，在18个月时间内逐步恢复。根据OPEC、IEA、EIA最新12月月报显示，OPEC将2025年全球原油需求由154万桶/天下调至145万桶/天，IEA将2025年全球原油需求由100万桶/天上调至110万桶/天，EIA 将2025年全球原油需求由122万桶/天上调至130万桶/天。我们认为随着全球降息周期开启，全球经济不断修复，石油需求温和复苏。供给端OPEC+继续维持减产力度，考虑到OPEC+较高的财政平衡油价成本，以及美国页岩油较高的新井成本，油价有望继续维持中高区间。 图2：主要欧佩克成员国财政平衡油价（美元/桶）图3：主流机构对于原油需求的预测（百万桶/天） 资料来源：IMF，国信证券经济研究所整理资料来源：OPEC、IEA、EIA，国信证券经济研究所整理 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级 我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.2/8.8/8.5x，对应H股PE分别为6.6/6.3/6.0x，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 公司公司投资 EPSPEPB 代码 名称 评级 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 2024E 600938.SH 中国海油 优于大市 29.09 2.60 3.15 3.29 8.1 9.2 8.8 2.0 601857.SH 中国石油 优于大市 8.85 0.88 0.95 1.02 8.0 9.3 8.7 1.1 0883.HK 中国海洋石油 无评级 19.02 2.60 3.14 3.30 4.5 6.1 5.8 1.1 0857.HK 中国石油股份 无评级 6.12 0.88 0.93 0.97 5.3 6.6 6.3 0.7 收盘价 数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理（注：数据截至2025年1月3日，中国石油数据来自国信证券经济研究所预测，其余各可比公司数据均来自Wind一致预期） 风险提示 原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。 相关研究报告： 《中国海油（600938.SH）-国内外新项目顺利投产，公司长期成长确定性显著》——2024-12-03 《中国海油（600938.SH）-油气产量同比增长8.5%，新签署4个巴西海上勘探区块合同》——2024-10-29 《中国海油（600938.SH）-公司勘探、开发取得新进展，积极回购重视股东利益》——2024-09-12 《中国海油（600938.SH）-油气净产量再创新高，上半年归母净利润同比增长25.1%》——2024-08-29 《中国海油（600938.SH）-渤海、南海获得勘探新突破，公司积极回购重视股东回报》——2024-07-30 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 121387 150562 184080 249473 330443 营业收入 422230 416609 454615 482283 497484 应收款项 36546 36386 43006 43163 45011 营业成本 198223 208794 212400 229110 233103 存货净额 6239 6451 9216 8156 8314 营业税金及附加 18778 24331 20458 21703 22387 其他流动资产 12298 12572 15912 15160 16021 销售费用 3355 3501 3864 4099 4229 流动资产合计 264679 250275 341213 407952 494789 管理费用 6356 7012 6967 7382 7610 固定资产 6652 8611 54808 101622 137538 研发费用 1527 1605 1818 1929 1990 无形资产及其他 3798 3692 4544 5397 6249 财务费用 3029 846 2331 2667 2686 投资性房地产 604975 691768 691768 691768 691768 投资收益 4674 4715 3935 4441 4364 长期股权投资 48927 51252 54214 58439 61609 资产减值及公允价值变动 (1382) (3223) (2302) (2302) (2609) 资产总计 929031 1005598 1146548 1265178 1391953 其他收入 (856) (726) (1818) (1929) (1990) 短期借款及交易性金融负债 24690 24111 30000 33000 36300 营业利润 194925 172891 208410 217531 227234 应付款项 59789 61382 82941 76040 76886 营业外净收支 (155) 83 56 63 63 其他流动负债 28912 38446 35774 39051 39671 利润总额 194770