非银行金融行业周报：静待市场反转，看好非银业绩和估值双提升

证券板块 央行启动第二次互换便利操作，为股市注入流动性。央行、证监会持续推进证券、基金、保险公司互换便利落地，近 期启动了第二次互换便利操作，并于2025年1月2日完成招标。本次操作金额为550亿元，采用费率招标方式，20家机构参与投标，最高投标费率30bp，最低投标费率10bp，中标费率为10bp。央行再次启动互换便利操作，向股市定向注入流动性，有望提高市场的稳定性。同时，中国结算公告称办理的所有涉及SFISF的证券质押登记费实施减半收取的优惠措施，港股通证券质押登记费以所质押股数（份额）为基础收取。此次启动互换便利操作在扩大质押物范围的同时降低质押登记费，有助于减少机构参与成本，提升机构参与积极性，进一步提升市场流动性。另一方面，券商互换便利工具提升权益敞口，有助于提高权益市场向上对其利润的弹性。 投资建议：短期来看，我们认为在政策积极、流动性宽松带来市场交易活跃的催化下，券商板块在短期震荡后有望修 复弹性，中长期来看，看好券商板块估值和业绩双提升。券商25年基本面预计将在低基数下实现反转，分业务来看， 经纪业务受益于9月底行情扩大以来交易量的放大，自营业务受益于股市上涨、权益市场反弹，投行业务IPO已处于相对底部，预计并购新政下并购重组有望贡献增量，两融余额持续修复。复盘历次流动性宽松背景下券商估值扩张至1.9X以上，当前券商估值仅为1.4X，综合来看具有一定的上涨空间。券商板块建议关注三条主线：（1）强贝塔业务 （权益投资弹性+交投弹性）券商基本面更加受益权益市场回暖。（2）国君海通并购效应带动下，券商并购预期增强，建议关注券商并购潜在标的机会。（3）权益资管产品发行和管理具备优势的券商。 保险板块 利率快速向下，导致保险资金配置收益承压，倒逼其提升权益配置比例，其中高股息为险资一致偏好的配置方向。本 周保险资金继续增持高股息标的，其中12月30日，长城人寿继续增持82.9万股绿色动力环保，持股比例增加1.1pct至30.11%，12月31日，平安资管增持1.1亿股工商银行H股，持股比例增至17.11%。据不完全统计，2024年全年保险资金举牌/增持共计22家公司，红利风格尤其是H股红利偏好明显，除中国平安增持/举牌工行、建行、邮储等大型银行外，公用事业、交通运输也是重要方向。我们预计，如果股票+权益基金中高股息配置占比提升10%，高股息行业增量资金预计有4000多亿。 寿险股以短期β行情为主要驱动，财险防御标的，关注其长期配置价值。保险股近期随市场调整，如后续市场向上或 红利股有结构性行情，保险公司Q1利润预计将有不错的表现。在负债端，居民风险偏好整体偏低且储蓄需求强劲，预计销售端良好态势仍将延续，叠加价值率的提升，25年开门红NBV在高基数下仍有望实现正增长。在资产端，若Q1市场后续向上有望带来利润增长；但Q2-Q3利润基数抬升，预计股市β驱动的逻辑将趋弱，叠加长端利率低位隐含的利差压力将对保险股估值带来压制，更进一步的估值修复或需顺周期逻辑催化。 投资建议：建议保险股关注3条主线：①财险Q1业绩预计在低基数下实现高增，Q1有望实现估值突破。②权益市场 β驱动估值反弹，关注高权益弹性标的；②港股低估值高股息标的。 风险提示 1）权益市场向下：将直接降低公司的投资收益，拖累利润表现；2）长端利率大幅下行：进一步引发市场对保险公司利差损的担忧；3）资本市场改革不及预期：中长线资金引入等投资端改革不及预期或利空券商财富管理和机构业务。 内容目录 一、市场回顾3 二、数据追踪3 三、行业动态7 风险提示8 图表目录 图表1：本周非银金融子行业表现3 图表2：保险股周涨跌幅3 图表3：券商股周涨跌幅3 图表4：周度日均A股成交额（亿元）4 图表5：月度日均股基成交额（亿元）及增速4 图表6：融资融券余额走势（亿元）4 图表7：各月权益公募新发份额（亿份）4 图表8：各月股权融资规模（亿元）及增速4 图表9：各月债承规模（亿元）及增速4 图表10：非货公募存量规模&份额（万亿元/万亿份）5 图表11：权益公募存量规模&份额（万亿元/万亿份）5 图表12：证券行业主要指标（单位：亿元）5 图表13：长端利率走势（%）6 图表14：红利风格指数表现6 图表15：2024年保险公司举牌信息汇总6 图表16：证券、基金、保险公司互换便利所涉证券质押登记费标准7 一、市场回顾 本周A股行情整体下行，沪深300指数-5.2%，非银金融（申万）下跌9.9%，跑输沪深300指数4.7pct，其中证券、保险、多元金融分别-11.3%、-6.4%、-10.4%，超额收益分别为 -6.2pct、-1.2pct、-5.3pct。 图表1：本周非银金融子行业表现图表2：保险股周涨跌幅 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -6.4% -5.2% -2.4% 0.0% -1.0% -2.0% -3.0% -4.0% -1.4% -2.9% -3.9% -10.0% -12.0% -9.9% -11.3% -10.4% -5.0%-4.5% -6.0% -7.0% -8.0% -9.0% 中国太平H 友邦保险H新华保险H中国人保H中国平安H中国财险H中国太保H中国人寿H中国平安中国人保新华保险中国太保 中国人寿 -10.0% -6.9% -5.0% -4.5% -5.6% -6.9% -7.2%-7.5% -8.7% -9.3% 来源：wind，国金证券研究所注:时间周期为12月30日至1月3日来源：wind，国金证券研究所注:时间周期为12月30日至1月3日 图表3：券商股周涨跌幅 0.00 -2.00 -4.00 -6.00 -8.00 -10.00 -12.00 -14.00 -16.00 -18.00 -20.00 国广华泰发泰君证证安券券 东兴长南国财中吴业城京投通金证证证证资证公券券券券本券司 西东长中东财湘部北江原方达财证证证证证证股券券券券券券份 华中红信锦东东第国安国塔达龙方兴一联证银证证股财证创证券河券券份富券业券 本周涨幅 来源：wind，国金证券研究所注:时间周期为12月30日至1月3日 二、数据追踪 券商：1）经纪业务：①交投：本周A股日均成交额10678亿元，环比-22.6%。24年1-11月日均股基成交额11591亿元，同比+15.7%。②代销业务：24年1-12月新发权益类公募基金份额合计3202.0亿份，同比+9.3%。2）投行业务：①股权承销：2024年1-12月IPO/再融资合计募资规模分别674/2531亿元，同比分别-81%/-68%。②债券承销：2024年1-12月债券承销规模141370亿元，同比+4.7%。3）资管业务：截至24年11月末，①公募： 非货公募18.3万亿元，较上月末+1.4%。权益类公募7.9万亿元，较上月末+1.2%。②私 募：私募基金19.9万亿元，较上月末-0.1%。 图表4：周度日均A股成交额（亿元）图表5：月度日均股基成交额（亿元）及增速 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 2023-01-06 2023-02-17 2023-03-24 2023-04-28 2023-06-02 2023-07-07 2023-08-11 2023-09-15 2023-10-27 2023-12-01 2024-01-05 2024-02-09 2024-03-22 2024-04-26 2024-05-31 2024-07-05 2024-08-09 2024-09-13 2024-10-18 2024-11-22 2024-12-27 - 25000 20000 15000 10000 5000 0 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -30.0% 日均股基成交额（亿元）累计日均同比 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表6：融资融券余额走势（亿元）图表7：各月权益公募新发份额（亿份） 25000 20000 15000 10000 5000 0 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 1,200 1,000 800 600 400 200 0 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% 融资余额融券余额两融余额占流通市值比重（右） 发行份额累计同比（右） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表8：各月股权融资规模（亿元）及增速图表9：各月债承规模（亿元）及增速 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% -40.0% -50.0% -60.0% -70.0% -80.0% -90.0% 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 - 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% -60.0% IPO再融资累计规模同比（右） 债承规模累计同比（右） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表10：非货公募存量规模&份额（万亿元/万亿份）图表11：权益公募存量规模&份额（万亿元/万亿份） 18.0 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 非货基金份额非货基金规模(右） 20.0 18.0 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 2024-09 0.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 权益基金份额权益类基金规模(右） 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 2024-09 0.0 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表12：证券行业主要指标（单位：亿元） 24Q1 同比 24Q2 同比 24Q3 同比 24Q4同比2024A同比 经纪业务股基成交额 592,565 1% 559,460 -15% 514,918 -12% 日均股基成交额 10,217 3% 9,482 -15% 8,046 -12% 投行业务 IPO规模224-77%79-94%153-86%207-33%663-82% 再融资规模562-76%279-81%361-78%887-28%2,089-69% 资管业务 债券承销规模27,9202%33,587-3%39,8916%39,99213%141,3905% 新成立基金份额2,432-5%4,17365%1,936-22%3,303-13%11,8444% 新成立权益基金份 546-41%557-26%469-25%1,630161%3,2029% 额