钢铁2025年度策略报告：潜龙在渊，供给破局

4 钢铁2025年度策略报告：潜龙在渊，供给破局 2025年1月2日 证券研究报告 潜龙在渊，供给破局 行业研究 2025年1月2日 受宏观经济增速放缓和房地产大幅下行等因素影响，钢铁下游表观需求明显收缩。2024年上半年发布的《供需深度调整下的钢铁行业 投资机遇分析》已对钢铁行业供需总量及结构变化进行了分析，现 行业投资策略 钢铁行业 阶段钢铁行业供需矛盾持续激化，呈现典型的高产量、高成本、高出口、低需求、低价格、低效益的“三高三低”特征。钢铁行业需求端与宏观经济走势强相关，涉及面更大范围更广，而供给端为刀刃向内 投资评级看好上次评级看好 的行业内部整合，其变革的必要性、可控性和可及性更强。本文重点基于供给变革视角，回顾“十三🖂”供给侧改革路径，研判当前可能的产能出清路径及进展，进而梳理潜在的投资机会。 严峻的供需矛盾倒逼行业供给变革。当前，我国钢铁产能规模已达 11.43亿吨，名义产能已经超过“十三🖂”供给侧改革时的高位，叠加实际产能可能大于名义产能等因素的存在，我国钢铁实际生产能力庞大，叠加钢铁核心需求房地产大幅回落，截至2024年11月新 左前明能源行业首席分析师执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712邮箱：zuoqianming@cindasc.com 高升能源(煤炭)/钢铁联席首席分析师执业编号：S1500524100002邮箱：gaosheng@cindasc.com 刘波能源(煤炭)/钢铁研究助理邮箱：liubo1@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 开工面积、施工面积已分别降至0.61、0.54亿平方米，较高位下跌了70%以上。供需周期错配，供需过剩矛盾严峻。此格局下，钢铁价格已回落至前期低点，钢铁行业利润总额、毛利率均处于历史低位，行业亏损企业数量大幅增加，钢铁经营形势严峻。 “十三🖂”供给侧改革较“提质”更侧重“减量”。回顾“十三🖂”供给侧改革，2016-2018年，我国累计压减粗钢产能1.5亿吨以上， 实现1.4亿吨“地条钢”产能全面出清。在此过程中，我国虽然从“减量”和“提质”两个维度出发推进供给侧改革，但在实际执行过程中，更注重直接“减量”。从各省2016年及“十三🖂”钢铁去产能目标来看，基本是全国各省按产能等量分配任务，即产能越大去产能任务越重，对于各区域供需、物流、效益等其他因素参考较少。以河北为例，作为国内产钢第一省，涉及有效产能最多,其中不乏效益较好、环保设施齐备的钢企，但“去产能”政策下也给予其相应比例且较多的减量退出任务。值得关注的是，“十三🖂”供给侧改革相对成功，其核心在于国家宏观调控的果断性和及时性，实现高效的资源再配置。 新一轮供给变革或以“提质”带动“减量”。我们认为，当前钢铁有 望以能效和环保绩效指标为驱动，以能耗双控和超低排放改造为抓手推动钢铁供给变革。具体来说，第一，以淘汰落后产能为目标进行减量置换实现钢铁供给“减量”目标仍是主要方向。在年内暂停钢铁行业产能置换后，新的钢铁行业产能置换办法有望进一步严格减量置换，落实落后产能淘汰退出。第二，当前我国钢铁供给结构中，民营企业设备先进水平较差，在环保维度的竞争中较国央企处于劣势地位，或成为未来减量出清的主要主体。第三，我国当前产能集中度仍然较低，2023年钢铁行业CR10仅为44.2%，距离《关于推动钢铁工业高质量发展的指导意见（征求意见稿）》中60%的目标仍有较大差距，基于行业利润形势严峻的背景，未来行业兼并重组趋势有望继续提速，区域龙头钢企或受益。需注意的是，供给侧改革涉及影响面多，而各地方钢铁企业均是当地国民经济重要的支柱产业，单一靠市场化倒逼较为困难，需要政府主动的宏观调控，即供给减量是个慢变量，或需更加完整的配套政策，其实施的力度和节奏或亦步亦趋、边走边看。 总体上，我们认为未来钢铁行业竞争格局有望稳中趋好，在供给变 革预期、需求边际改善背景下，行业利润或有所修复，叠加当前部分公司已经处于价值低估区域，整个板块值得高度关注，具有短期结构性、中长期战略性的投资机遇，维持行业“看好”评级。建议关注以下投资主线：1）设备先进性高、环保水平优的区域性龙头企业山东钢铁、华菱钢铁、南钢股份、沙钢股份、首钢股份、中信特钢等；2）布局整合重组、具备优异成长性的宝钢股份、鞍钢股份、马钢股份等；3）充分受益新一轮能源周期的优特钢企业久立特材、常宝股份、武进不锈等；4）布局上游资源且具备突出成本优势的高壁垒资源型企业首钢资源、河钢资源等。 风险因素：宏观经济不及预期；房地产持续大幅下行；钢铁冶炼技术发生重大革新；钢铁工业高质量发展进程滞后；钢铁行业供给侧改革政策发生重大变化 目录 目录4 图目录5 一、回顾：供需矛盾仍较剧烈，深度调整依然在路上6 二、钢铁供需矛盾严峻，供给侧变革亟需发力10 1、产能规模基本达到“十三🖂”初期高位，实际产能或仍高于名义产能10 2、行业盈利已远低于上一轮供给侧改革，煤钢矿周期趋势异步11 3、钢铁核心需求见顶回落，建材供需矛盾激化12 三、“十三🖂”供给侧改革更侧重“减量”13 1、化解过剩产能成效突出，地条钢全面出清13 2、改革措施侧重“减量”，民企是主要压减对象14 四、本轮钢铁行业供给变革或以“提质”带动“减量”17 1、超低排放与能耗双控引领，以“提质”带动“减量”17 2、“减量”仍是主要目标，产能减量置换政策或继续发力22 3、民营钢企设备水平较低，或是产能淘汰主要对象24 4、产能集中度仍需提升，兼并重组持续推进25 �、投资机遇分析29 六、风险因素30 分析师声明32 免责声明32 表目录 表1：钢材分品种产量（万吨，%）7 表2：钢材分品种出口（万吨，%）9 表3：2013-2015年以来中国去产能政策概况13 表4：“十三🖂”钢铁供给侧改革主要政策14 表5：钢铁行业环保政策梳理18 表6：工业重点领域（钢铁）能效标杆水平和基准水平（2023年版）20 表7：钢铁行业产能置换政策梳理23 表8：2017年以来产能置换建设项目按年份分布情况（万吨）23 表9：部分省份退出钢铁产能设备政策梳理25 表10：“十四🖂”以来钢铁行业部分兼并重组项目27 表11：钢铁上市公司部分数据29 图目录 图1：2021—2024年绝对价格指数：普钢：综合6 图2：螺纹钢：HRB400E：Φ12：汇总均价：中国（日）6 图3：热轧板卷：3mm：汇总均价：中国（日）6 图4：2000—2024年我国粗钢产量及增速（亿吨，%）7 图5：我国粗钢分月度产量（亿吨，%）7 图6：样本钢企盈利率（%）7 图7：生铁产量及铁钢比（万吨，%）8 图8：2000—2024年我国钢材出口量及增速（亿吨，%）8 图9：我国粗钢产能及产能利用率（亿吨，%）10 图10：我国粗钢产能利用率与钢铁行业毛利率对比（%）10 图11：钢铁、煤炭、铁矿石毛利率分位值（%）11 图12：规模以上工业企业：利润总额：黑色金属冶炼和压延加工业（亿元）11 图13：黑色金属冶炼和压延加工业：亏损企业数量比例年度均值（%）12 图14：房地产开发企业：房屋：新开工面积（万平方米，6个月移动平均）12 图15：房地产开发企业：房屋：施工面积（万平方米，6个月移动平均）12 图16：2016年各省份压减炼铁、炼钢产能情况（万吨）15 图17：2016年全国化解钢铁产能国企、民企对比（万吨）16 图18：2016年全国化解产能分企业性质产能占比16 图19：2011年以来我国钢厂集中度（%）16 图20：2012年以来黑色金属冶炼和压延加工业企业个数16 图21：钢铁“双碳”愿景17 图22：中大型钢铁企业集团“双碳”路线图18 图23：钢铁极致能效提升六大路径20 图24：重点钢铁企业高炉与转炉工序能耗累计值（千克标准煤/吨）21 图25：重点钢铁企业电炉工序能耗累计值（千克标准煤/吨）21 图26：钢铁行业固定资产投资额与钢材价格走势对比（亿元，点）22 图27：钢铁行业国央企产能占比（%）24 图28：不同所有制形式钢铁设备水平对比（m2，立方米，吨）25 图29：黑色金属冶炼和压延加工业：企业单位数26 图30：2005—2023年钢铁行业CR10（万吨，%）26 一、回顾：供需矛盾仍较剧烈，深度调整依然在路上 2024年需求弱现实持续演绎，钢价中枢下移。2024年钢价整体呈低位震荡，分阶段看，年 初至春节前后，由于实际用钢需求减弱，市场价格波动减小，普钢综合价格整体于4150-4250元/吨之间波动。春节后，由于需求启动迟滞，价格呈现震荡下跌态势，3月底普钢综合价格最低跌至3851元/吨。4月，随着需求的部分恢复，钢材价格止跌反弹，普钢综合价格重回4000元/吨。5月，受市场情绪变化，钢材价格呈现区间震荡。进入6月，受阴雨天气影响，下游需求进一步萎缩，叠加弱现实的大环境，钢材价格震荡下跌，9月上旬，普钢综合价格跌至年内最低3320元/吨。9月下旬，受增量政策推出等宏观因素的推动下钢材需求预期转好，钢价快速回升，9月底，普钢综合价格已突破3900元/吨。10月中，受政策效果滞后及需求弱现实等因素影响，市场风格由宏观主导逐步切换为现实需求主导，钢价短暂回调后重新进入震荡区间。 图1：2021—2024年绝对价格指数：普钢：综合 7000 6500 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2021202220232024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：IFind、信达证券研发中心 图2：螺纹钢：HRB400E：Φ12：汇总均价：中国（日）图3：热轧板卷：3mm：汇总均价：中国（日） 7000 2021 2022 2023 2024 7000 20212022 20232024 6500 6500 6000 6000 5500 5500 5000 5000 4500 4500 4000 4000 3500 3500 3000 1月2月3月 4月5月6月 7月8月9月 10月11月12月 3000 1月2月3月4月5月6月7月 8月9月10月11月12月 资料来源：钢联、信达证券研发中心资料来源：钢联、信达证券研发中心 供给总量上，市场主导下粗钢产量同比下滑。2024年需求弱现实贯穿整年，钢铁供需矛盾较为突出，吨钢利润及行业盈利率整体表现不佳，钢厂检修增多，主动生产积极性较弱。2024 年1-10月，我国粗钢产量8.5亿吨，同比下降2396万吨（-2.74%），若参照前几年粗钢产量平控结果，2024年供给的市场化减量已达到同等效果。分月度看，年内粗钢产量呈现先高后低特征，5-6月，受需求阶段性恢复等因素影响，产量相对较高，月产量均高于9000万吨。进入6月，受阴雨天气影响，下游需求进一步萎缩，月度产量相应下滑。9月粗钢月度产量降至7707万吨。9月下旬，受增量政策推出等宏观因素的推动下钢材需求预期转好，钢厂利润迅速好转，粗钢产量相应抬升，10月粗钢月度产量升至8188万吨。 图4：2000—2024年我国粗钢产量及增速（亿吨，%） 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 资料来源：IFind、信达证券研发中心 图5：我国粗钢分月度产量（亿吨，%） 粗钢产量YOY 9.3 10.010.610.410.210.3 8.1 8.2 8.7 8.5 7.2 8.08.1 6.4 6.9 4.9 5.0 5.7 3.5 4.2 2.2 2.7 1.3 1.5 1.8 图6：样本钢企盈利率（%） 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 10500 10000 9500 9000 8500 8000 7500 7000 6500 2021202220232024 100 90 80 70 60