钢材2025年年度投资策略：产能出清未结束，价格重心继续下移

投资咨询业务资格：证监许可[2011]1771号 行业研究 东海策略 2024年12月9日产能出清未结束，价格重心继续下移 ——钢材2025年年度投资策略 分析师： 黑色金属 刘慧峰 从业资格证号：F3033924投资咨询证号：Z0013026电话：021-68757089 邮箱：Liuhf@qh168.com.cn 联系人武冰心 从业资格证号：F03118003电话：021-68757089 邮箱：wubx@qh168.com.cn 投资要点： 产能出清尚未结束，关注产业政策：2025年钢铁行业面临产能出清压力，且出清持续时间会更长，过程也会比较曲折。另外，本轮的产能调控与上一轮以行政手段为主不同，更多的可能是在“双碳”背景下，通过市场化方式进行调节。2025年，是否会进一步出台钢铁供应端的调节政策将是值得关注的重要事项之一。 内需表现疲弱，结构继续分化：2025年粗钢消费预计下降1.3%左右，主要仍受到房地产拖累，地产用钢预计仍会有11.9%的下滑；基建因为投资结构的变化，预计2025年用钢需求增长2.04%。制造业韧性仍在，主要行业用钢需求仍保持增长，预计2025年全年增长5.6%，相比2024年回落约1.6个百分点。 贸易保护抬头，外需不确定性加剧：2024年下半年以来，海外针对中国钢材产品的贸易保护升级，东南亚以及南美国家纷纷对中国钢材产品采取双反措施。同时，随着美国大选的落幕，当选总统特朗普主张对中国产品加征60%的关税，对全球其他国家产品加征10%的关税。这一政策一旦执行，短期对中国钢材的直接和间接出口都会产生较大影响。但考虑目前我国钢材出口价格优势依然存在，2025年粗钢净出口仍会有小幅增长，我们预计增幅在2.4%左右，或265.79万吨。 结论：2025年，国内宏观政策将继续发力，财政、货币政策均有进一步加码空间。钢材需求继续延续下行趋势，但降幅相比2024年会有明显收窄，预计粗钢表观消费全年降幅1.3%。供应端面临产能出清压力，且持续时间会超过上一轮出清，过程也相对曲折，2025年需关注供应端调节政策是否会有进一步收紧可能。按现有政策及利润预估，2025年粗钢产量同比下降1.1%。所以，2025年，钢材市场供需双降、成本支撑减弱，价格重心将进一步下移。 风险因素：海外贸易保护升级，国内宏观政策不及预期，钢材供应持续高位 正文目录 1.2024年钢材市场价格走势回顾3 2.供给：出清尚未结束，关注产业政策4 3.需求：内需表现疲弱，结构继续分化5 3.1.房地产：销售有望回稳，地产用钢难言见底6 3.2.基建：托底效应仍在，增量偏重结构8 3.3.制造业：韧性犹在，但注意外需冲击9 4.外需：贸易保护抬头，不确定性加剧11 5.供需平衡分析12 6.总结13 图表目录 图1螺纹钢期现价差走势3 图2热卷期现价差走势3 图3长流程螺纹钢利润季节性走势4 图4螺纹钢、铁矿现货价格走势对比4 图5粗钢日均产量季节性走势4 图6粗钢产能和产量变化数据4 图7长流程螺纹钢及热卷利润走势5 图8粗钢产能和产量变化情况5 图9历年粗钢表观消费走势变化6 图10钢材三大主要下游行业投资增速变化6 图11地产开发计划投资于国内贷款增速变化7 图12地产企业资金盈余与新开工面积走势7 图13地产开发计划投资于国内贷款增速变化7 图1430个大中城市商品房成交面积季节性走势7 图15狭义商品房库存及去化周期8 图16广义商品房库存及去化周期8 图17广义和狭义基建投资增速对比8 图18地方政府专项债发行进程季节性走势8 图19土地出让金和基建投资增速对比9 图20主要建筑企业新签订单情况9 图21工业企业利润和制造业投资增速对比10 图22PPI-PPIRM与工业企业利润走势10 图23地产竣工与家电销售增速对比11 图24汽车产销量与库存增速走势对比11 图25机电产品出口和发达经济体PMI11 图26韩国出口和全球制造业PMI走势11 图27全球制造业PMI与粗钢净出口12 图28热卷国内外价差走势变化12 1.2024年钢材市场价格走势回顾 2024年钢材市场整体呈现震荡下行趋势，根本原因是由于内需疲弱和产能过剩双重因素压制所致。具体来看的话，走势可以分为四个阶段，开年之后，股市大幅下挫，钢材市场也跟随下跌；春节之后，部分省份暂停基础设施建设，加上天气因素导致复工进程缓慢，市场延续了开年以来的跌势，但此时市场对于两会政策仍有一定期待，强预期支撑下价格下跌过程较为曲折。3月份之后，两会政策并未超预期，且钢材库存高点超过去年，悲观预期下，钢材价格加速下跌，并一直持续至3月底。4月份之后，钢材现实需求有所好转，库存去化好于往年同期，宏观预期也有所好转，价格开始出现阶段性反弹，这一阶段钢材期现货开始呈现CONTANGO结构。 5月下旬之后，现实需求再度转弱，外围宏观利空加剧，国内宏观政策落地力度也低于预期，同时叠加螺纹钢新旧国标切换以及越南反倾销等因素影响，市场出现快速下跌，且在下跌过程中盘面升水不断扩大，至9月初螺纹钢、热卷盘面价格均一度跌至3000元/吨附近。 之后得益于产量的快速下降以及需求的边际改善，库存去化速度再度加快，且9月下旬之后，国新办和政治局会议相继召开，市场悲观情绪得到明显改善，钢材市场仅用一周时间收复近半年跌幅。10.1长假之后，政策跟进不及预期，价格迅速回吐长假前一半的涨幅；但因为10月份处于需求旺季，且有人大常委会政策预期支撑，价格下方支撑也是比较强。11月之后，美国大选以及国内化债政策相继落地，但同时也为后续政策加码留出了想象空间；同时，市场进入需求淡季，加之冬储博弈影响，价格表现为震荡下行。 图1螺纹钢期现价差走势图2热卷期现价差走势 资料来源：东海期货研究所、ifind资料来源：东海期货研究所、ifind 2024年，钢铁行业利润继续恶化，前三季度重点大中型钢铁企业利润总额为289.773亿元，同比下降56.39%。具体来看，春节过后，基本面并未明显好转，政策力度低于预期，钢材价格大幅下跌，企业盈利状况也跟随恶化。螺纹、热卷亏损幅度在这一时期均接近200元/吨。4月之后，下游需求好转，宏观转好，钢厂盈利也有所恢复。5月下旬之后，因前文所述一系列利空因素打压，钢厂利润再次出现压缩，并在8月上旬出现年内第二个利润低点。之后，虽然钢材价格仍在下跌，但因钢厂减产因素影响，原料价格跌幅大于成材，钢厂利润有所恢复，至10月上旬，螺纹钢利润最高恢复至300元/吨附近，热卷100元/吨附近，之后再次回落。 图3长流程螺纹钢利润季节性走势图4螺纹钢、铁矿现货价格走势对比 资料来源：东海期货研究所、ifind资料来源：东海期货研究所、ifind 2.供给：出清尚未结束，关注产业政策 今年1-10月统计局口径的粗钢产量为8.5亿吨，同比下降3%或2631万吨，分月度来 看，上半年供应维持高位，日均产量在6月达到高点305万吨，此后快速回落。同时，下 半年铁钢比相比上半年回升0.3个百分点，表明粗钢产量的下降大部分是由废钢所贡献。结 合季节性走势以及当下钢厂利润水平，我们预计2024年全年粗钢产量为10.02亿吨，同比下降1.65%或1691万吨。 回顾上一轮产能周期，2016-2018年，通过供给侧改革淘汰了1.5亿吨钢铁产能，并取缔了1亿吨地条钢产能。不过，2018年之后，随着行业产能置换的启动以及需求的好转，粗钢产能和产量同步回升。至2021年下半年地产需求见顶，行业产能过剩压力再度显现，产能利用率震荡下行。以2024年粗钢产量预估数据、统计局和Mysteel钢铁行业产能利用率均值估算，2024年粗钢产能回升540万吨达到12.2亿吨。 图5粗钢日均产量季节性走势图6粗钢产能和产量变化数据 资料来源：东海期货研究所、Mysteel资料来源：东海期货研究所、Mysteel 根据国家统计局数据，今年1-10月份，规模以上钢铁企业利润总额为-233亿元，去年同期则为266.7亿元。行业资产负债率自2021年触底之后也持续回升，到2024年第三季度已经回升至65.6%。这些均表明2025年钢铁行业仍将面临较大的产能出清压力。但需要注意的是，本轮的产能出清和上一轮有明显不同。一是，上一轮产能出清的过程中伴随着需求的上行周期，2018-2019年地产投资增速在9%-10%，而2024年前10个月地产投资增速则为 -10.3%，且尚未看到止跌迹象。二是，当下钢铁行业的成本曲线相比上一轮供给侧改革之前 有很大变化，电炉钢成本处于成本曲线的最上端，消耗了一部分供需失衡的压力；且在“双碳”政策的大背景下，政策对于电炉钢的发展是持鼓励和支持态度的。以上两因素叠加，使得本轮产能出清相比上一轮会持续更长时间，过程也可能更为曲折。 图7长流程螺纹钢及热卷利润走势图8粗钢产能和产量变化情况 资料来源：东海期货研究所、Mysteel资料来源：东海期货研究所、Mysteel 鉴于行业的严峻形势，政策端也着手对钢铁产能进行调控。2024年8月下旬，工信部宣布暂停钢铁产能置换，上一次暂停钢铁产能置换是在2020年1月，当时也正值产业低谷 期，到2021年6月才再次恢复。暂停钢铁产能置换，对于遏制违规产能增加，促进行业阶段性供需再平衡均具有积极作用。 另外，本轮的产能调控与上一轮以行政手段为主不同，更多的可能是在“双碳”背景下，通过市场化方式进行调节。1月初，国常会审议通过了《碳排放权管理条例》，9月生态环境部宣布将钢铁、水泥、铝冶炼等行业纳入碳排放交易市场。同时，先后出台了《钢铁行业节能降碳专项行动计划》和《钢铁行业规范条件（2024修订版）》两个文件，对于钢铁行业在节能降碳、环保约束、设备更新以及评价标准等方面均做出了明确的规定。2025年，是否会进一步出台钢铁供应端的调节政策将是值得关注的重要事项之一。事实上，从历史数据中可以看出，产能进入出清阶段，钢厂利润可能会逐步见底，若能够出台积极的政策，并严格执行，将会进一步促进钢铁行业利润的回升。综合各方面因素考虑，我们认为，2025年粗钢产量为9.91亿吨同比下降1.1%。 3.需求：内需表现疲弱，结构继续分化 2024年国内钢材消费表现依旧疲弱，前10个月粗钢表观消费量为7.52亿吨，同比下 降6.36%，节奏上看，一、二季度降幅相比2023年4季度有所收窄，三季度之后则呈现加速下行。同时，2024年钢材消费结构变化较为明显，地产用钢占比从31.9%降至28.3%，制造业用钢占比则从39.8%回升至41.6%。三大下游行业投资增速数据也印证了今年钢材消费结构的变化。四季度以来，高层会议多次强调努力实现全年经济社会发展目标，按照前三季度4.8%的经济增速估算，四季度经济增速达到5.3%才能完成5%的目标，加之去年11-12月基数较低，所以粗钢消费量仍然有一定增长空间。预计2024年全年粗钢表观消费量为8.84亿吨，同比下降5.04%。 图9历年粗钢表观消费走势变化图10钢材三大主要下游行业投资增速变化 资料来源：东海期货研究所、Mysteel资料来源：东海期货研究所、ifind 3.1.房地产：销售有望回稳，地产用钢难言见底 2024年，地产行业各项指标继续恶化，且压力开始向产业链末端传导。在地产投资和 新开工降幅相对平稳的情况下，前10个月竣工面积同比下降了23.9%，而2023年则为增长17%。政策层面则继续延续了之前得宽松基调，且政策呈现逐渐加码的趋势，但地产行业下滑趋势并未得到遏制。 梳理本轮地产政策逻辑，我们发现与2015-2018年那轮地产政策的落脚点是相同的，都聚焦于“去库存”，但在采取得方式上又有很大不同。本轮地产政策在需求端可以分为两条路径，一条是通过放松限购、下调首付比例和房贷利率的方式改善购房者预期。目前全国范围内的限购已基本放开，仅京沪深以及海南部分区域尚维持限购。LPR利率年内三次下调，存量房贷利率也跟随调整。另一条是通过央行给予金融支持，由地方政府收购存量商品房用作保障房的