2025年商贸零售行业投资策略报告：困境中蓄势，新章春来待启

困境中蓄势，新章春来待启 证券研究报告|商贸零售 强于大市(维持) 投资要点： ——2025年商贸零售行业投资策略报告2024年12月30日 行业相对沪深300指数表现 回顾：消费仍在恢复阶段，居民消费偏向理性。2024年经济总体保持 平稳增长，1-11月社会消费品零售总额累计同比增速为+3.5%，增速较2023年同期放缓3.7pcts，其中，限额以上单位金银珠宝/化妆品类商品零售额分别累计同比-3.3%/-1.3%。政策方面，2024年底的中央经济工作会议将扩大内需任务提升至首位，通过增加居民收入和稳住财富预期、给予政策补贴刺激、创造新的消费增长点等多个方面着手提振消费。我们预计未来消费市场潜力有望得到激发，为经济回暖提供有力支持。此外，2024年政府报告对促进消费的工作目标更加积极，强调培育智 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 商贸零售沪深300 行业研 究 行业投资策略报告 证券研究报 告 能家居、文娱旅游、体育赛事、国货潮品等新的消费增长点，利好在国货品牌崛起领域表现突出的美妆、黄金珠宝等消费行业。 3218 化妆品：国潮崛起趋势明显，优秀国货品牌突围。短期来看，近月化妆品销售出现波动，2024年1-11月限额以上企业化妆品零售额累计同比-1.3%，行业整体需求较为疲软。“双11”期间，全网销售总额同比+26.6%，美容护肤销售额同比+22.85%，香水彩妆销售额同比+16.18%。天猫美妆Top10榜单中，珀莱雅、薇诺娜上榜；抖音美妆品牌TOP10榜单中，国货品牌占半数，珀莱雅、韩束、可复美、自然堂、薇诺娜上榜。中长期来看，供给端方面，国货美妆企业越来越注重研发投入，不少国货品牌凭 借出众的产品力脱颖而出，成功捕捉当前追求性价比和产品质量的消费者客群，即便在行业需求疲软的背景下依然取得亮眼增长。需求端方面，年轻一代消费者对于国货美妆品牌的接受度提高，国货品牌有望进一步抢夺国外品牌的份额，实现市占率提升。建议关注强研发、产品力和营销能力优秀的国货化妆品龙头公司。 黄金珠宝：工艺提升+“悦己”消费观念深入，看好注重产品设计、运营能力强、品牌势能强、高分红+高股息的黄金珠宝龙头企业。2024年以来金价的快速上涨抑制了黄金珠宝的消费需求，不少黄金珠宝企业业绩出现不同程度下滑，门店拓展放缓。价的角度来看，全球经济不确定性以及地缘政治风险依然存在，加之美国加征关税的预期或将进一步提升黄金作为避险资产的吸引力。同时新兴经济体的黄金储备相较于西方 国家有较大差距，为分散风险，未来全球新兴经济体央行有望持续购入黄金，金价或将被继续推高。量的角度来看，近年来随着黄金饰品工艺提升以及“悦己”消费观念的深入，黄金珠宝首饰在非婚嫁场景的渗透率进一步提升。看好注重产品设计、运营能力强、品牌势能强、高分红 +高股息的黄金珠宝龙头企业。 风险因素：宏观经济下行风险、消费恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险。 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 大力提振消费，全方位扩大内需 10月社零总额同比+4.8%，增速环比回升 10月印度钻石出口数据有所回暖 分析师:李滢 执业证书编号：S0270522030002 电话：15521202580 邮箱：liying1@wlzq.com.cn 正文目录 1行业回顾与展望：消费仍在恢复阶段，居民消费偏向理性4 1.1回顾：受国内需求不足等因素影响，1-11月社零增速放缓4 1.2政策：着力培育新的消费增长点，进一步激发消费潜能5 1.3综述：个股行情表现分化，黄金珠宝板块业绩亮眼6 1.3.1行情回顾6 1.3.2业绩回顾7 2化妆品：国潮崛起趋势明显，优秀国货品牌突围10 2.1美妆销售短期有所波动，未来消费需求有望释放10 2.2“双11”大促美护销售额快速增长，抖音TOP10榜单国货占半数11 2.3国潮崛起，产品力优秀的国货品牌突围11 3黄金珠宝：短期金价高位抑制黄金珠宝销量，龙头开店放缓16 3.1金价创下历史新高，短期黄金首饰消费量受到抑制16 3.2品牌商加强产品设计，工艺提升吸引消费者“悦己”消费17 3.3龙头开店放缓，从追求数量变质量18 3.4板块部分公司“高分红+高股息”，具备防御属性19 4投资建议20 5风险因素20 图表1：全国/城镇/农村居民人均可支配收入累计同比4 图表2：社会消费品零售总额累计值及同比4 图表3：限额以上单位金银珠宝、化妆品商品零售额累计同比4 图表4：2024年与2023年中央经济工作会议有关消费内容对比5 图表5：2023-2024年政府工作报告对消费领域政策的对比6 图表6：申万一级子行业2024年1-9月股价涨跌幅(%)6 图表7：化妆品、黄金珠宝板块重点个股区间涨跌幅(%)7 图表8：2024Q1-Q3&2024Q3化妆品板块个股营收、归母净利润及同比增速情况8 图表9：化妆品个股2024及2025年一致预测的EPS（元/股）及对应PE（倍）8 图表10：2024Q1-Q3&2024Q3黄金珠宝板块个股营收、归母净利润及同比增速情况 ...............................................................................................................................................9 图表11：珠宝行业重点个股2024及2025年一致预测的EPS（元/股）及对应PE（倍） ...............................................................................................................................................9 图表12：中国化妆品市场规模及同比增速10 图表13：限额以上企业化妆品零售额及同比增速10 图表14：2023年美妆消费者年龄段分布11 图表15：城镇16-24岁人口失业率攀升（%）11 图表16：2024年“双11”天猫、抖音美妆TOP10品牌榜11 图表17：中国化妆品市场TOP20品牌份额（单位：%）11 图表18：不同年龄段消费者购买国货美妆产品的频次12 图表19：消费者购买国货美妆主要关注因素12 图表20：2016年-2024H1主要化妆品公司研发..费....用....率13 图表21：功能性护肤品重点品牌科技成分13 图表22：消费者愿意购买的国货美妆类型14 图表23：2017-2022年中国功能性护肤品市场规模及增速14 图表24：伦敦现货黄金价格vs中国黄金珠宝首饰消费需求16 图表25：全球黄金总需求结构分布17 图表26：部分新兴经济体增持黄金情况17 图表27：中国黄金珠宝市场规模及同比增速17 图表28：各类黄金消费情况17 图表29：各品牌IP联名产品、古法金产品18 图表30：2018-2024H1行业龙头门店数量对比（家）19 图表31：2018-2024H1行业龙头门店净增加情况（家）19 图表32：部分黄金珠宝品牌中国市场占有率情况（%）19 图表33：黄金珠宝重点公司每股股利、分红比例、股息率对比19 1行业回顾与展望：消费仍在恢复阶段，居民消费偏向理性 1.1回顾：受国内需求不足等因素影响，1-11月社零增速放缓 整体：国民经济稳步增长，24Q3居民可支配收入同比增长4.9%。2024年经济总体保持平稳增长，从统计局数据来看，2024Q3，居民人均可支配收入同比+4.9%，其中，城镇居民人均可支配收入同比+4.2%，农村居民人均可支配收入同比+6.3%。面对国内需求不足等因素的影响，2024年1-11月社会消费品零售总额累计同比增速为+3.5%，增速较2023年同期放缓3.7pcts，其中，限额以上单位金银珠宝/化妆品类商品零售额分别累计同比-3.3%/-1.3%。 图表1：全国/城镇/农村居民人均可支配收入累计同比 20 15 10 5 0 -5 -10 居民人均可支配收入累计增长(%) 城镇居民人均可支配收入累计增长(%)农村居民人均可支配收入累计增长(%) 资料来源：国家统计局、万联证券研究所 图表2：社会消费品零售总额累计值及同比图表3：限额以上单位金银珠宝、化妆品商品零售额 累计同比 500,000 450,000 400,000 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 120 100 80 60 40 20 100,000 50,000 -20.000 0-30.00 社会消费品零售总额：累计值（亿元） 社会消费品零售总额：累计同比（%，右轴） -20 -40 -60 化妆品类商品零售类值：累计同比（%) 金银珠宝类商品零售类值:累计同比（%） 资料来源：国家统计局、iFinD、万联证券研究所资料来源：国家统计局、iFinD、万联证券研究所 1.2政策：着力培育新的消费增长点，进一步激发消费潜能 2024年底中央经济工作会议将扩大内需任务提升至首位。2024年12月11日-12日，中央经济工作会议在北京召开。会议确定了明年的重点任务，将扩大内需任务从2023年的第2位提升至2024年的首位，对消费领域的重视程度显著提升。会议明确要“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”，包括：1）实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级。同时，会议还提出要适当提高退休人员基本养老金、城乡居民基础养老金、城乡居民医保财政补助标准以及稳住楼市等措施，旨在从多渠道增加居民收入和稳住居民对财富的预期。2）加力扩围实施“两新”政策，即推动设备更新和消费品依旧换新政策，预计明年“两新”政策有望延续，进而推动产业结构进一步升级、破解当前消费需求不足的挑战以及促进经济高质量发展。3）创新多元化消费场景，扩大服务消费，促进文化旅游业发展。积极发展首发经济、冰雪经济、银发经济。这些举措旨在满足消费者的多元化、个性化需求，有助于在消费链条上形成新的增长点，促进消费潜力的释放。总体来看，2024 年中央经济工作会议对消费的重视程度进一步提升至首位，体现了政策制定者对消费推动经济增长的清晰认识和坚定决心。同时，通过从收入端增加居民收入和稳住财富预期、从需求端给予政策补贴刺激、从供给端创造新的消费增长点多个方面着手，预计未来消费市场潜力有望得到有效激发，为经济回暖提供有力支持。 图表4：2024年与2023年中央经济工作会议有关消费内容对比 2023 2024 年份 中央经济工作会议有关消费内容 着力扩大国内需求。要激发有潜能的消费，扩大有效 大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内 益的投资，形成消费和投资相互促进的良性循环。推 需求。实施提振消费专项行动，推动中低收入群 动消费从疫后恢复转向持续扩大，培育壮大新型消 体增收减负，提升消费能力、意愿和层级。适当 费，大力发展数字消费、绿色消费、健康消费，积极 提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养 培育智能家居、文娱旅游、体育赛事、国货“潮品” 老金，提高城乡居民医保财政补助标准。加力扩 等新的消费增长点。稳定和扩大传统消费，提振新能 消费围实施“两新”政策，创新多元化消费场景，扩 源汽车、电子产品等大宗消费。增加城乡居民收入， 相关大服务消费，促进文化旅游业发展。积极发展首 扩大中等收入群体规模，优化消费环境。要以提高技 内容发经济、冰雪经济、银发经济。加强自上而下组 术、能耗、排放等标准为牵引，推动大规模设备更新 织协调，更大力度支持“两重”项目。适度增加 和消费品以旧换新。发挥好政府投资的带动放大效 中央预算内投资。加强财政与金融的配合，以政 应，重点支持关键核心技术攻关、新型基础设施、节 府投资有效带动社会投资。