镍年度报告：万里飞腾仍有路，莫愁四海正风尘

镍：看涨2024年12月29日 硫化镍矿方面，澳洲高成本矿企在镍价重新站稳1.8万美元/吨之前，暂无复产希望，但除澳洲外部分硫化镍矿项目在LME镍价处于1.6万美元/吨附近有复产重启意愿，我们认为后续仍需更低的镍价促进硫化镍矿产线进一步出清。红土镍矿方面，印尼目前已成为矿端资源核心，镍矿供给预计将在长期内维持偏紧，供应增速边际放缓，从而镍价的下方支撑将长期坚挺。 联系人： 金迪助理分析师(有色金属)从业资格号：F03135024Email:di.jin@orientfutures.com ★冶炼端 2025年核心矛盾聚焦于镍铁，在下游不锈钢厂维持高排产的背景下，中印整体呈现紧平衡，我们判断2025年NPI价格中枢将提振至1010-1030元/镍，核心逻辑在于海外钢厂或将难以从中印手中拿到充足NPI货源，转而去采购FENI或纯镍以补足生产原料，这会倒逼产业链价格中枢上移。预计2025年全球原生镍供应将同比增长7.2%至392.1万金属吨。 ★需求端 预计2025年三元市场份额占比仍将承压，短期内对镍需求拉动较为有限，但我们仍注意到高镍四元电池以及新技术固态电池配合低空经济发展在中长期仍对镍需求有所拉动，中线保持乐观态度。传统不锈钢方面，下游房地产竣工和基建项目开工仍显疲软，地产“市场底”仍需时间打磨，不锈钢低价格高供应预计维持。预计2025年全球原生镍消费达372万金属吨，同比增长6%。 ★投资建议 我们判断2025年沪镍静态估值区间为11.5-14.5万元/吨，单边来看，建议关注中线逢低布局多单机会；内外套利方面，建议关注进口亏损偏高（低）时布局内外反套（正套）机会；跨期套利方面，关注深度Contango结构下的正套机会。 ★风险提示： 宏观需求不及预期；政策风险造成供给扰动。 目录 1、矿端.............................................................................................................................................................................61.1、硫化镍矿...................................................................................................................................................................61.2、红土镍矿...................................................................................................................................................................81.3、结论与思考.............................................................................................................................................................152、冶炼端.......................................................................................................................................................................172.1、镍铁.........................................................................................................................................................................172.2、中间品.....................................................................................................................................................................232.3、硫酸镍.....................................................................................................................................................................272.4、精炼镍.....................................................................................................................................................................312.5、结论与思考.............................................................................................................................................................363、需求端.......................................................................................................................................................................383.1、不锈钢.....................................................................................................................................................................383.2、新能源.....................................................................................................................................................................443.3、结论与思考.............................................................................................................................................................484、投资建议....................................................................................................................................................................494.1、供需平衡表及行情展望..........................................................................................................................................494.2、投资建议.................................................................................................................................................................515、风险提示....................................................................................................................................................................52 图表目录 图表1：海外主要硫化镍矿项目产量变化..............................................................................................................................6图表2：澳大利亚镍冶炼项目成本情况（基于公司中报汇总）...............................................................................................7图表3：停产/面临关闭或存在减产风险的项目（千金属吨）.................................................................................................7图表4：2024年印尼RKAB审批进程....................................................................................................................................8图表5：2024年印尼镍矿消耗测算........................................................................................................................................9图表6：印尼镍资源预估消耗情况........................................................................................................................................9图表7：印尼镍矿内贸升水走势............................................................................................................................................9图表8：印尼内贸基准价走势...................................................................................................................