医药行业2025年度投资策略：三重共振向上，重点聚焦医药创新+医药消费

三重共振向上，重点聚焦医药创新+医药消费 ——医药行业2025年度投资策略 医药行业首席：王班 01 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2024年12月29日 *请务必阅读最后一页免责声明 医药行业2025年度投资策略：三重共振向上，重点聚焦医药创新+医药消费 政策、基本面、情绪三重共振，看多医药板块行情。政策端，医药创新全链条支持创新药发展政策，从研发、审评、准入、支付、投融资等环节全方位支持创新药快速发展；医保层面，城乡居民医保财政补充叠加商业保险鼓励支持。24Q3医药板块见底，四季度开始报表端逐渐进入持续修复期。持仓及市场情绪方面，医药板块亦处于底部。看好政策、基本面和市场情绪三重共振向上，全面看多医药板块行情，重点聚焦医药创新和医药消费领域优质资产。 创新驱动医药成长：看好创新药、创新产业链、创新器械等细分领域。创新药板块，创新出海开启第二成长曲线，经营效率提升+对外授权催化利润大幅提升。创新产业链（CXO及生命科学上游），需求见底、逐步反转，看好龙头公司估值复苏，以及AI制药等驱动下的创新产业链细分成长。创新器械方面，看好国产替代及创新出海。创新出海层面，看好药品方向的肿瘤、自免、GLP-1及biosimilar等细分领域及器械方向的骨科、内镜耗材、呼吸机部件等细分领域。 医药消费领域，需求刚性及成长性兼备，看好中医药、医疗服务等细分。随着人口老龄化，医药消费领域的需求刚性价值凸显，在贴膏制剂、 OTC大单品、中医药等多个细分方向上，长期成长确定。 医疗设备及科学仪器，看好国产替代及出海。24Q4开始国内医疗设备招投标逐渐进入强复苏周期，叠加设备更新政策落地，看好25年板块基本面及估值修复。科学仪器是自主可控国之重器，医疗、半导体等多个细分领域25年进入加速国产替代周期，看好平台型龙头企业及细分领域新成长。 投资建议：建议关注健友股份、聚光科技、博瑞医药、华海药业、美好医疗、恒瑞医药、百济神州、新诺威、贝达药业、信达生物、和黄医药、众生药业，药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英、博腾股份、九洲药业，迈瑞医疗、三友医疗、惠泰医疗、微电生理、迈普医学、赛诺医疗、洁特生物，九典制药、羚锐制药、同仁堂、固生堂等。 风险提示：汇率波动风险，地缘政治风险，竞争加剧风险，政策法规变化风险，创新与技术风险。 01 药品： CONTENTS 政策利好，创新出海，看好创新药赛道 02 目 CXO： 供需关系改善，行业将迎来向上拐点 03 录 生科链上游： 短期业绩承压，国产替代和全球化仍为主旋律 04 创新器械： 短期扰动不改广阔远景，把握创新+出海主线 05 设备及IVD： 中长期关注国产替代和全球化 目录 06 CONTENTS 疫苗： 去库周期或近尾声，行业拐点曙光初现 07 血制品： 基本面稳健，把握第四代静丙成长机遇 08 原料药： 板块回暖迹象再强化，逢低布局正当时 09 风险提示 01. 药品：政策利好，创新出海，看好创新药赛道 证券研究报告 4*请务必阅读最后一页免责声明 01 药品板块：政策利好，创新出海，看好创新药赛道 全链条支持创新药发展：7月以来，国务院、上海市等陆续出台全链条支持创新药发展政策，从研发、审评、准入、支付、投融资等环节全方位支持创新药快速发展。11月医保目录调整落下帷幕，2024年医保目录调整范围以新药为主，新增的91种药品中有90种为5年内新上市品种，38种“全球新”创新药，无论是比例还是绝对数量都创历年新高；创新药的谈判成功率超过了90%，较总体成功率高16个百分点。此外，国家医保局召开商业健康保险座谈会，积极赋能商保加快发展，不断完善“1+3+N”多层次医疗保障体系建设。我们认为创新药赛道在政策面具有明确的利好信号。 创新出海开启第二成长曲线：近年来，中国内地创新药交易内地创新药交易数量保持稳定，交易总金额快速上升，已成为仅次于美国的全球第二大交易地区；从交易模式上看，License-in交易与license-out交易此消彼长，NewCo模式或成为国内药企的新选择。以ADC和双抗为代表的国产创新药授权交易火热，近五年全球TOP20创新药交易中有5项国产创新药licenseout交易上榜，多家头部MNC引进多款国内创新药或创新药技术，表明国内创新药和创新技术研发能力收到全球认可。我们看好国产创新药和创新技术出海开启第二成长曲线。 经营效率提升+对外授权催化利润大幅提升：2024年前三季度，A股药品板块总营收与去年持平，但得益于销售费用率持续改善+对外授权收入确认，A股药品板块整体归母净利润大幅提升。2024年前三季度，国内化学制剂板块研发费用有所下滑，生物药板块研发费用略微增长。1-11月国内创新药IND和NDA数量呈稳健增长趋势。我们认为国内药企创新转型势在必行，我们看好在研发费用收紧的情况下，企业优化研发项目，提升研发效率，保持研发持续产出，加上对外授权收入，最终促进业绩提升。 投资建议：持续看好创新药赛道，建议关注：（1）成熟药企：恒瑞医药，百济神州，翰森制药，科伦药业，信达生物等；（2）技术平台型Biotech：康方生物，科伦博泰，百利天恒；（3）小分子biotech：贝达药业，艾力斯，迪哲医药，泽璟制药，益方生物，和黄医药等；（4）特色疾病领域：人福医药，信立泰，海思科，特宝生物，凯因科技等。 风险提示：市场竞争加剧风险，产品研发不及预期风险，审评要求变化风险，集采政策、医保政策、准入政策变化的风险，海外法 律及监管风险等。 1.1 政策利好：全链条支持创新药发展 7月5日，国务院常务会议审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》。会议指出，发展创新药关系医药产业发展，关系人民健康福祉。要全链条强化政策保障，统筹用好价格管理、医保支付、商业保险、药品配备使用、投融资等政策，优化审评审批和医疗机构考核机制，合力助推创新药突破发展。 7月30日，上海市人民政府办公厅发布《关于支持生物医药产业全链条创新发展的若干意见》。围绕研发、临床、审评审批、应用推广、产业化落地、投融资、数据资源、国际化等关键环节，坚持全链条创新、全链条改革、全链条赋能，推出8方面37条政策举措。政策的五大亮点：1）进一步加大创新产品全链条研发支持力度推动快速入院配备使用：对由我市注册申请人开展国内I期、II期、III期临床试验并实现产出的1类新药，按照规定对不同阶段择优给予一定研发投入支持;对其中仅需完成早期临床试验、确证性临床试验的细胞与基因治疗1类新药按照规定择优给予一定研发投入支持，并且缩短临床试验启动时间，建立肿瘤、心脑血管、代谢、精神神经等重大疾病临床试验预备队列，支撑受试者快速入组。建立伦理审查“一套材料、一次提交”工作机制，并行开展项目管理部门预审、伦理形式审查及合同预审程序。对于国家医保谈判药品和创新医疗器械涉及的诊疗项目，实行医保预算单列支付、在DRG/DIP改革中单独支付；对符合条件的高价值创新医疗器械、创新医疗服务项目，在DRG/DIP改革中独立成组、提高支付标准、不受高倍率病例数限制；2）充分顺应人工智能技术引领研究范式变革的发展趋势，支持人工智能技术赋能药物研发,打造高质量语料库和行业数据集；3）结合我市三大先导产业母基金、企业风险投资基金等重点工作部署，细化生物医药领域投融资支持政策；4）推动研究队列数据合作利用机制，促进数据合规交易和安全流动，进一步释放数据要素价值；5）发挥上海国际合作前沿优势，率先探索实践基因诊断与治疗、分段生产等改革措施，加强国际医学学术和商业交流。 资料来源：各政府官网，民生证券研究院 1.1 政策利好：医保谈判顺利完成，支持药品创新，促进产业转型 2024年医保目录出炉，谈判成功率与降幅稳定。11月28日，国家医保局人力资源社会保障部印发2024年版国家医保药品目录。本次医保目录调整共新增91种药品，其中肿瘤用药26种（含4种罕见病）、糖尿病等慢性病用药15种（含2种罕见病）、罕见病用药13种、抗感染用药7种、中成药11种、精神病用药4种，以及其他领域用药21种。同时，调出了43种临床已替代或长期未生产供应的药品。本次调整后，目录内药品总数将增至3159种，其中西药1765种、中成药1394种，肿瘤、慢性病、罕见病、儿童用药等领域的保障水平得到明显提升。在今年谈判/竞价环 节，共有117种目录外药品参加，其中89种谈判/竞价成功，成功率76%、平均降价63%，总体与2023年基本相当。叠加谈判降价和医保报销因素，预计2025年将为患者减负超500亿元。 大力支持药品创新，助力新质生产力发展。2024年医保目录调整范围以新药为主，新增的91种药品中有90种为5年内新上市品种，38种是“全球新”的创新药，无论是比例还是绝对数量都创历年新高。在谈判阶段，创新药的谈判成功率超过了90%，较总体成功率高16个百分点。在91种新增药品中，国内企业的有65种，占比超过了70%，并且呈逐年上升之势。 新药谈判和仿制药集采两大战略抓手，促进我国医药产业创新转型。（1）医保基金腾空间，支出结构优化升级。医保局初步匡算，近年来累计开展的9轮国家集采覆盖373个品种，创造了超5000亿元的医保基金空间，实现了“腾笼换鸟”。（2）医药产业促创新，实现高质量发展。国家医保局累计开展7轮新药谈判，将530个药品新增进入目录，包括149种创新药。截至2024年10月底，医保基金对协议期内谈判药品累计支付超3500亿元，带动相关药品销售金额超5100亿元。在医保等政策的支持下，我国新药研发水平不断提高，产业规模持续扩大，国内在研新药数量跃居全球第二位，加速向高质量创新转型。（3）医药行业净生态，医疗服务行为更加规范。通过新药谈判和仿制药集采，流通环节的不合理费用空间被大幅压缩，药品零售价格更加合理，药品使用的必要性、合理性、规范性大幅提升。我国临床用药结构和质量显著提升，用药合理性大幅提升。 图表：历年医保谈判成功率及平均降幅 2019 2020 2021 2022 2023 2024 分类 目录外 目录内 目录外 目录内 目录外 目录内 目录外 目录内 目录外 目录内 目录外 目录内 参与谈判的药品数量（个） 119 31 162 85 32 147 143 - 117 - 谈判成功的药品数量（个） 70 27 96 23 67 27 108 13 121 - 89 - 谈判成功率 58.8% 87.1% 73.5% 78.8% 84.4% 82.3% 84.6% - 76% - 平均降价幅度 60.7% 26.40% 50.6% 61.7% - 60.1% - 61.7% - 63.0% - 1.1 政策利好：对接数据赋能商保，完善医保体系，缓解资金压力 10月31日，国家医保局在山东烟台召开支持商业健康保险参与多层次医疗保障体系建设工作座谈会，国家医保局党组成员、副局长李滔出席会议并讲话。李滔指出，商业健康保险是多层次医疗保障体系的重要组成部分，要与社会保险统筹谋划、一体推进、协同发展。要以惠民保为抓手，强化医保数智赋能、创新支付等措施，推动商业健康保险与基本医保错位发展，更好支持医药创新、更加充分保障人民群众多元保障需求。 11月7日，国家医保局召开医保平台数据赋能商业健康保险发展座谈会，邀请中国人寿、中国人保、太平洋人寿、招商信诺人寿等十家机构参加。商保机构负责人交流了全国统一医保系统平台和大数据赋能商业健康保险发展存在的问题障碍，讨论了赋能场景、业务需求、路径方式、保障条件等相关内容，提出了意见建议。国家医保局党组成员、副局长黄华波出席会议。黄华波指出，全国统一医保平台和大数据是重要的公共资源，各地医保部门要坚持公共资源使用的公益性和公平性，同时要结合医保平台数据具体特点，突出经济性、安全性和可持续性，既要保证商保机构公平竞争、促进降本增效，又要确保群众知情权和信息安