医药行业2023年度投资策略报告：新时代下的慢牛起点，医药消费与制造共复苏

新时代下的慢牛起点，医药消费与制造共复苏 ——医药行业2023年度投资策略报告 周超泽 01 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2023年1月11日 *请务必阅读最后一页免责声明 年度观点：创新与中医药齐飞，消费同制造共复苏 2022年末，历时三年的新冠防控终于落下帷幕，社会开始逐步恢复正常，过往在市场表现层面，疫情肆虐总是带来医药板块的阶段行情，但实际上除了核酸检测、防疫物资等少数板块，绝大部分医药子领域基本面都在疫情期间受损，因此我们认为2023年医药板块也将迎来全面复苏，我们重点看好医药内部创新的、民族的、安全的和世界的等多方面的投资机遇。 【创新驱动未来：Licenceout获得巨大成功，国产创新终结硕果】2022年国产创新力量结下累累硕果，既有全球性优效数据披露，也有licenceout的deal金额持续超预期，我们看好国产创新力量就此真正崛起，关注国内一批拥有原始创新能力与平台价值的创新企业如百济神州、荣昌生物、康方生物、康诺亚、科伦药业等。 【民族传承之光：中医药政策催化持续落地，战略机遇长期演绎】中医药作为国家重点政策支持方向，战略性机遇将持续演绎，2023年将有几大催化剂落地：新版基药目录调整、配方颗粒的放量和中药保护条例调整的出台，建议关注三大主线：（1）国企改革+股权激励推动公司业绩释放；（2）配方颗粒放量；（3）中药创新大势已至，新版基药目录+医保调整加速利好中医板块。 【安全内生发展：消费服务复苏之路光明，安全发展为未来主旋律】（1）疫情放开以后，重点关注消费场景与消费产品的复苏，以眼科、肿瘤科、康复科、医美、药房为代表的刚需医疗服务需求的恢复，相关标的如普瑞眼科、国际医学、华东医药、海吉亚、健之佳等；（2）高值耗材：市场规模在医院复苏推动下将快速增长，集采背景下重点关注集中度提升、国产替代、产品升级、器械出海四大方向；（3）生命科学试剂：国产化替代刚刚开始，景气度高且空间大，兼有全球化拓展空间，新冠扰动逐步褪去后迎来新成长时代； （4）科学仪器与高端医疗设备：科学仪器持续攻关带来高壁垒和优异格局，国内企业持续突破技术难关，此外高端医疗设备在医疗新基 建支持下迎来国产化率提升的大好机遇。 【世界制造工厂：制造优势多元化凸显，全球化征程永不停歇】（1）CXO：伴随全球投融资数据的逐步回暖，我们看好国内临床CRO与特色CXO如分子砌块、药学服务、动物实验等方面有望率先恢复；（2）原料药：周期底部，重心上移，需求回暖与成本改善持续在发生，2023年业绩或将有显著改善。 风险提示：业绩不及预期风险；地缘政治风险；投融资减少风险 01 CONTENTS 创新驱动未来：Licenceout获得巨大成功，国产创新终结硕果 02 目 民族传承之光：中医药政策催化持续落地， 战略机遇长期演绎 03 录 安全内生发展：消费服务复苏之路光明，安全发展为未来主旋律 04 世界制造工厂：制造优势多元化凸显，全球化征程永不停歇 05 风险提示 1 创新驱动未来：Licenceout获得 巨大成功，国产创新终结硕果 证券研究报告 3*请务必阅读最后一页免责声明 1.1 创新药：一改2022年初颓势，年内上演两波行情 •2022年创新药一改2-5月份颓势，5-7月第一波行情为A股大幅下跌后的流行性宽裕叠加美股XBI指数上涨带来的系统性行情；10-12月第二波行情为医药整体行情中创新药逐步走出独立行情，并在此过程中逐步出现行业利好支持龙头股继续上涨。 创新药出海受挫+俄乌冲突+美元2022年首次加息等 图表：创新药行情回顾 疫情逐步控制+外资回流稳增长开始发力 投融资降温开始从一级市场传导至二级市场+美元加息持续走高 创新药龙头药企海外头对头临床数据优异+IVD集采降幅低于预期 资料来源：Wind；民生证券研究院 证券研究报告4 *请务必阅读最后一页免责声明 1.2 •创新药板块分化趋势较为明显。从营收变动情况来看，部分传统创新药企受集采及医保降价的影响，整体营收下降或增速较低。部分新兴Biotech类公司营收增长喜人，达到高双位数甚至翻倍以上增长，如荣昌生物、泽璟制药等。 创新药：Pharma类创新药企稳健增长，新兴Bio-tech销售异军突起 图表：2020-2022年创新药板块前三季度营业收入(亿元) +29% -9% 386 352 图表：2020-2022年创新药板块第三季度营业收入(亿元) +5% -7% 132 122 129 299 2020Q1-Q32021Q1-Q32022Q1-Q3 图表：2022年创新药板块前三季度公司营收同比变化 397% 2020Q32021Q3 2022Q3 6,371% -21% -55% 10% 101% -4% 10%9% -3% 18% 16% 3% -36% 21% -8% 59% 66% 91% 6% 证券研究报告资料来源：Wind；民生证券研究院 5 *请务必阅读最后一页免责声明 恒瑞医药 君实生物-U百济神州-U 荣昌生物泽璟制药-U 贝达药业 海思科众生药业南新制药 凯因科技 吉贝尔 复旦张江 艾迪药业 微芯生物 百奥泰 诺思兰德前沿生物-U迈威生物-U艾力斯-U神州细胞-U •从研发费用来看，创新药厂商持续大力投入研发工作。参考2020-2022年前三季度板块研发费用变化情况，2022Q1-Q3研发费用共投入175亿元，同比增长11%，连续两年保持双位数以上增长。分季度看，2022年Q3创新药板块实现研发投入65亿元，较2021年同期仍增长13%。 图表：2020-2022年创新药板块前三季度研发费用(亿元)图表：2020-2022年创新药板块第三季度研发费用(亿元) +11% +11% 175 157 141 -42% 99 +13% 65 57 2020Q1-Q32021Q1-Q3 2022Q1-Q3 2020Q32021Q32022Q3 资料来源：Wind；民生证券研究院 •目前截至2022年11月，国产原创上市药物已成功上市12个，其中化学药物7个，生物药物5个。同时国产创新药企呈现齐头并进态势，从Pharma类公司恒瑞医药，石药集团到Biotech类公司乐普生物，康方生物均有所斩获。 图表：2022年上市国产创新药物（截至2022年11月） 药物名 商品名 公司 类型 批准日期 林普利塞 因他瑞 璎黎药业 化药 2022/11/09 托鲁地文拉法辛 若欣林 绿叶制药 化药 2022/11/03 普特利单抗 普佑恒 乐普生物 生物药 2022/07/22 卡度尼利单抗 开坦尼 康方生物 生物药 2022/06/29 瑞维鲁胺 艾瑞恩 恒瑞医药 化药 2022/06/29 替戈拉生 泰欣赞 罗欣药业 化药 2022/04/13 佩米替尼 达伯坦 信达生物 化药 2022/04/06 斯鲁利单抗 汉斯状 复宏汉霖 生物药 2022/03/24 度维利塞 克必妥 石药集团 化药 2022/03/18 依马利尤单抗 伽蜜芬 苏庇医药 生物药 2022/03/11 艾伏尼布 拓舒沃 基石药业 化药 2022/02/09 奥木替韦单抗 迅可 华北制药 生物药 2022/01/26 资料来源：医药魔方；民生证券研究院 •从License-out数目来看，国内创新药出海数目仍保持高速增长。参考2020-2022年前三季度板块License-out变化情况，2022Q1-Q3License-out数目保持高速增长态势，同比2021年增长14%，增速较2021年增长10pct。除了数量以外，交易总额也频超预期，开始出现交易总额突破50亿美元的deal达成。 项目名称许可方受让方首付款交易总额授权区域 图表：2020-2022年创新药板块License-out项目数(个)图表：2022年创新药板块License-out部分项目 七种ADC科伦博泰默沙东1.75亿美元93亿美元全球 AK112 康方生物 Summit Ths erapeutic 5亿美元 50亿美元 美国、加拿大、欧洲和日本 平台HCAb CABA-201 驯鹿生物 CabalettaBio - 1.62亿美元 全球 SIM0278 先声药业 Almirall 1500万美元 5.07亿美元 全球（不含大中华区） PRG-1801 普瑞金 Galapagos - 2.5亿欧元 美国,欧洲,日本,其他 JMKX002992 济民可信 基因泰克 6000万美元 6.5亿美元 全球 SYSA1801 石药集团 ElevationOncology 2700万美元 11.95亿美元 全球（不含大中华区） SKB315 科伦博泰 默沙东 3500万美元 9.36亿美元 全球（不含大中华区） 利拉鲁肽注射液 华东医药 Julphar - - 17个国家 全人源重链抗体 诺纳生物Moderna600万美元5.6亿美元全球 +14% +4% 32 27 28 2020Q1-Q3 2021Q1-Q3 2022Q1-Q3 资料来源：医药魔方；民生证券研究院 HLX11、HLX13、HLX14 复宏汉霖Organon7300万美元5.41亿美元美国、欧盟、日本等 •卫材公司在于旧金山召开的CATD大会上宣布了阿尔茨海默病（AD）新药，抗β淀粉样蛋白（Aβ）抗体药物Lecanemab的3期临床研究ClarityAD的临床研究成果。Lecanemab治疗18个月，治疗组相对安慰剂组临床痴呆评分总和量表（CDR-SB）评分下降减缓了27%，其他次要终点指标均有改善。 •在Aducanumab争议不断、Gantenerumab宣告失败的时间点，Lecanemab取得如此优异的临床数据为Aβ这一争议靶点临床研究的持续推进打造良好条件。 •阿尔兹海默病病因和发病机制并不明确，目前学术端主要认为β淀粉蛋白沉积（amyloid-β）积聚的细胞外老年斑，tau蛋白过度磷酸化所产生的神经细胞内神经原纤维缠结和神经元丢失伴胶质细胞增生是其病理改变的基础。 •淀粉样前体蛋白（APP）是一种在多种组织中表达的膜内在蛋白，并且集中在神经元的突触。其主要通过两种途径降解(1)非淀粉样途径(2)淀粉样途径：由β和γ分泌酶依次切割，产物包括39-43个氨基酸在内的多种类Aβ多肽，可能形成水溶性的单聚体，不溶性的寡聚体、原纤维和纤维等多种形式，其中不溶性形式可以形成淀粉样斑块，导致脑内神经纤维缠结，具备较强的神经毒性，是导致阿尔兹海默病的主要因素之一。 图表：Aβ蛋白分泌机制 资料来源：Wind；民生证券研究院 •目前通过靶向Aβ治疗阿尔兹海默症的国内临床进展最快仍为卫材，礼来，罗氏三家龙头公司，目前国内先声，恒瑞紧随其后。 图表：阿尔兹海默在研药物 药物名 靶点 公司名 类型 仑卡奈单抗 Aβ 卫材 申请上市 Donanemab pGlu3-Aβ 礼来 PhaseIII Gantenerumab Aβ 罗氏/Genentech PhaseIII 克雷内治单抗 Aβ 罗氏/Genentech PhaseIII SIM0408 QPCT 先声/VivoryonTherapeutics PhaseII SHR-1707 Aβ 恒瑞 PhaseI 苏兰珠单抗 Aβ 礼来 批准临床 资料来源：医药魔方；民生证券研究院 肿瘤微环境调控从以往的血供控制逐步转向多种免疫微环境调节思路，Treg，DC细胞为重要靶点 正向调节与负向调节齐头并进：新一代肿瘤微环境调节手段聚焦于调节Treg在肿瘤外环境的抑制作用以及通过激活树突细胞，巨噬细胞等实现肿瘤组织区域的免疫微环境改善，进而提升抗肿瘤效果。 图表：肿瘤免疫在研药物 公司 药物名 靶点 作用位点 药物类型 药理作用 Abbvie ABBV-151 GARP+TGFβ1 Treg 单抗 阻断TGFβ1释放 CLBR001/SWI01