房地产行业2025年投资策略：心怀期待的一年

心怀期待的一年 房产行业2025年投资策略 核心结论 证券研究报告 行业专题报告|房产 2024年12月16日 行业评级超配 前次评级超配 顾24年，政策定调迎来转折，驱动预期改善。从“止跌企稳”到“稳住 评级变动维持 楼市”，指明对基本面修复的定方向，预期改善下指数触底升，销售同 比持续改善，1-10月商品房销售面积同比跌幅自低点收窄7.1pct至-17.7% 展望25年，我们心怀期待，基本面进一步夯实企稳，预期交易特征下，建议积极关注板机会。我们预计25年商品住宅销售面积/销售额同比 -3.7%/-5.6%，新开工/竣工同比-9.4%/-13.0%，投资同比-7.8%；核心矛盾租金收益率、价格预期、库存去化周期三项指标不同程度优化，叠加城中村及危旧改造、适度宽松货币等政策推出，有望推动商品住宅销售企稳；板预期交易特征显著，建议积极关注板机会。 【报告亮点】 绕销售这一核心议题，我们从房屋供需价格、估值价值两个维度，从租金收益率与无风险收益利差、价格预期、库存等维度，分阶段讨论房价与销售规模、调控政策间的关系，结合不同城市间差异，展望销售持续修复的路径 【主要逻辑】 1、基本面多指标望迎修复：租金与10年期债收益率差值显著收窄，价格预期较强城市估值压力降低，全库存望进一步靠拢衡位置，局部望率先降至低位，全局来看量价或仍有压力，但部分核心城市望年内企稳升。 2、政策端方向依旧明确：积极定调与预期管理需求下，政策方向依旧明确 3、房企端业绩仍承压，但边际更重要，聚焦个股分化：房企业绩承压预期内，关注明年局部城市率先改善背景下，房企拿销售上分化，优先关注聚焦核心城市中房企，弯道超车或再现。 4、行情端预期交易为核，积极关注板机会：顾历史，产板预期交易特征愈发明显，高线城市率先企稳望加速预期确认，积极关注明年2-3月小阳春政策窗口期。 投资建议：关注投资逻辑：1）民企估值修复，建议关注具备商业现金流民企新城控股、龙湖集；2）基本面修复驱动经营改善，拿领先房企，推荐越秀产、滨江集，建议关注绿城中；3）二手房销售有望持续好于 新房，推荐板龙头贝壳，建议关注我爱我家；4）行业风险降低，物业估值修复，建议关注绿城服务、新城悦；5）城中村及危旧改造主题，推荐天健集，建议关注天源、城建发展。 风险提示：宏观经济复苏不及预期风险；政策推进低于预期风险；测算假设偏差风险。 近一年行业走势 房产沪深300 19% 11% 3% -5% -13% -21% -29% 2023-122024-042024-082024-12 相对表现 1个月 3个月 12个月 房产 2.46 44.08 3.92 沪深300 -1.44 23.82 17.07 分析师 周雅婷S0800523050001 13828881824 zhouyating@research.xbmail.com.cn 翟苏宁S0800524040005 13660049336 zhaisuning@research.xbmail.com.cn 相关研究 房产：销售同环比转负政策效果有所减弱 —百强房企11月销售数据点评2024-12-01房产：销售热度有所转弱一线城市取消普宅非普宅标准—房产周报（2024年第47周：1118~1124）2024-11-25 房产：销售同比显著修复价格环比提振— 2024年10月开发投资数据点评 2024-11-15 索引 内容目录 一、政策面：行业定调显著转向宽松政策望延续5 1.1政策回顾：行业定调显著转向政策落地节奏及力度显决心5 1.2政策展望：宽松政策望延续推动库存去化供需企稳7 二、基本面：政策推动销售转暖行业进入底部区间8 2.1销售：两轮政策持续推动销售同比呈修复趋势8 2.2价格：以价换量去库在先政策推动降价趋缓9 2.3投资、新开工、竣工端仍承压11 2.4拿地：拿地规模整体收缩年末房企加大拿地力度12 2.5库存：以销定产推动库存压减销售走低去化周期提升14 2.6核心矛盾：估值重塑驱动价值波动供需再平衡驱动价格筑底16 2.7基本面展望：心怀期待的一年20 三、房企端：贝塔以外分化显现弯道机会或再现24 3.1销售拿地：历时三年分化阿尔法差异开始逐步显现24 3.2经营业绩：24年业绩承压28 3.3经营展望：短期盈利仍有压力建议优先关注销售拿地转变30 四、市场端：政策赔率驱动修复预期主导交易机会31 4.1行情回顾：政策驱动下行业估值及预期修复31 4.2行情展望：继续交易行业预期及兑现把握行业拐点个股机遇34 五、投资建议35 六、风险提示36 图表目录 图1：房贷利率变动7 图2：房贷利率及公积金贷款利率变动7 图3：全国商品住宅销售面积及增速8 图4：全国商品住宅销售金额及增速8 图5：重点城市新房成交量及增速9 图6：重点城市二手房成交量及增速9 图7：2024年1-11月主要城市商品住宅累计销售同比增速9 图8：商品住宅销售价格变动10 图9：70个大中城市住宅价格指数变动10 图10：统计局新建商品住宅价格指数同比10 图11：统计局二手住宅价格指数同比10 图12：房地产开发投资完成额及增速11 图13：房地产开发资金来源及增速11 图14：房地产开发资金来源细分项目及增速（亿元）11 图15：全国房地产新开工面积及增速12 图16：全国房地产竣工面积及增速12 图17：近年300城推出及成交土地规划面积及同比12 图18：近年300城土地出让价格、土地出让金及同比12 图19：2024年1-11月300城推出及成交土地规划面积及同比13 图20：2024年1-11月300城土地出让价格、土地出让金及同比13 图21：前三季度40座城市土地出让金同比增速13 图22：全国商品住宅待售面积及增速14 图23：2024年11月50城商品住宅供求比15 图24：2024年1-11月50城商品住宅供求占2023年全年比例16 图25：43城商品住宅库存及消化周期16 图26：租金收益率及十年期国债收益率走势17 图27：主要城市及全国租金收益率走势17 图28：全国城市人均住宅建筑面积及同比增速18 图29：租金与十年期国债收益率差值及商品房销售面积同比19 图30：部分城市租金收益率及二手房价格20 图31：2024年制约居民置业的主要因素21 图32：2000-2024年商品房销售面积及价格同比21 图33：21年7月-24年10月月度商品房销售面积及价格同比21 图34：克而瑞百强房企全口径销售额及增速（亿元）25 图35：克而瑞百强房企全口径销售面积及增速（万平方米）25 图36：50家房企全口径销售额及增速（亿元）25 图37：克而瑞百强房企拿地金额及增速27 图38：克而瑞百强房企拿地强度27 图39：A股地产板块营收增速（算术平均）28 图40：A股地产板块毛利增速及毛利率（算术平均）28 图41：A股地产板块三费费率（算术平均）29 图42：A股地产板块资产减值及增速（算术平均）29 图43：A股地产板块净利润（算术平均）29 图44：商品房销售价、土地成交价及A股地产板块毛利率31 图45：申万地产指数及商品房销售面积走势32 图46：2001年至今申万一级行业历史最大跌幅及下跌天数32 图47：2024年A股上市标的涨幅TOP10(%)33 图48：8月29日-11月7日个股涨幅及对应市值33 图49：8月29日-11月7日个股涨幅及对应估值34 图50：历史三轮地产行情不同阶段申万地产指数涨跌幅34 表1：2024年主要地产相关政策一览5 表2：货币化安置影响测算7 表3：全国商品住宅已开工待售库存及去化周期14 表4：考虑摩擦成本及折旧租金收益率计算18 表5：初婚婚房置业比例测算22 表6：针对商品住宅库存去化周期简单假设23 表7：40座城市商品住宅销售占比23 表8：主要投资销售数据预测24 表9：30家主要房企全口销售额、增速及占比26 表10：20家主要房企拿地强度变化27 表11：A股地产板块30家上市房企三道红线变化30 表12：行业重点公司估值表35 一、政策面：行业定调显著转向宽松政策望延续 1.1政策回顾：行业定调显著转向政策落地节奏及力度显决心 2024年政策在430、924期间集中出台，行业定调出现转向，新的政策工具被实施，且政策推出节奏紧凑，引导行业预期及基本面逐步改善；相较此前的宽松，2024年政策端具体特征如下： 定调积极明确，彰显政策端推动行业筑底决心。4月30日，政治局会议首次提出统筹研究消化存量房产聚焦去库存；9月26日，政治局会议首提要“促进房地产市场止跌回稳”， 政策端对修复地产行业定调明晰，较2023年更为积极，地产行业基本面不佳则政策持续宽松的方向愈加明确；12月9日，政治局会议提出要求稳住楼市股市，对基本面修复方向进一步确认。 力度强，节奏快，持续发力，一线高能级城市积极跟进，新工具出台落位。以430、924两轮政策转向为节点，包括全国首付比例下调，房贷利率及公积金利率下调，税费优化，收购存量房等政策集中密集出台，形成合力；政策推进节奏快，紧跟销售市场波动，在8 月下旬第一轮政策效力减弱后，9月快速发布新一轮利好政策，持续给予市场支持；包括此前限制性政策相对严格的一线城市也放宽政策，对市场预期起到积极引导作用；同时新的收储货币工具诞生，也为市场注入了增量资金，加速库存去化。 多部门联动，政策聚焦市场核心关切。本轮政策多项聚焦库存，包括政治局会议提出研究消化存量房产，自然资源部要求根据去化周期控制住宅土地出让，3000亿保障性住房再贷款，允许专项债券收购存量房，允许专项债券用于土地储备，通过货币化安置等方式， 新增实施100万套城中村改造和危旧房改造等政策，均聚焦行业库存消化，回应市场核心关切，也将加速行业供需关系修复完成筑底企稳。 表1：2024年主要地产相关政策一览 时间 城市/会议/部门 政策主要内容 2024/4/30 政治局会议 统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展。 2024/4/30 北京市 优化放宽五环外购买商品住房限制，允许已有住房达到限购套数的居民家庭或成年单身人士五环外新购买1套商品住房。 2024/5/1 自然资源部 商品住宅去化周期超过36个月的，暂停新增商品住宅用地出让。 2024/5/6 深圳市 有两个及以上未成年子女的深圳户籍家庭，可在盐田、宝安（除新安、西乡街道）、龙岗、龙华、坪山、光明、大鹏新区再购1套住房。 2024/5/9 杭州市 全面取消住房限购。 2024/5/17 国务院 设立3000亿元保障性住房再贷款，鼓励引导金融机构按照市场化、法治化原则，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，预计将带动银行贷款5000亿元。 2024/5/17 央行、金管局 调整首套、二套住房商业性个人住房贷款最低首付调整为不低于15%、25%。 2024/5/17 央行 取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。下调个人住房公积金贷款利率0.25pct，5年及以下首套/二套贷款利率调整为2.35%/不低于2.775%，5年以上首套/二套调整为2.85%/不低于3.325%。 2024/5/17 国务院 相关地方政府应从实际出发，酌情以收回、收购等方式妥善处置已出让的闲置存量住宅用地，以帮助资金困难房企解困；商品房库存较多城市，政府可以需定购，酌情以合理价格收购部分商品房用作保障性住房。 2024/5/21 住建部 下调个人住房公积金贷款利率0.25pct，5年及以下首套/二套贷款利率调整为2.35%/不低于2.775%，5年以上首套/二套调整为2.85%/不低于3.325%，并做好存量住房公积金个人住房贷款利率调整政策衔接。缩短非沪籍居民购房所需缴纳社保或个税年限至3年，新城以及南北转型等重点区域为2年；非沪籍单身购房区域扩大至 2