光期研究2025年度农产品策略报告

光期研究2025年度农产品 策略报告 光大期货研究所2024年12月 目录 生猪：供给恢复增加，养殖利润预期下降3 鸡蛋：供给延续增加，蛋价难言乐观17 玉米：供给预期收缩，谷价区间上移29 油脂油料：棕榈油强势不改豆类漫长寻底43 免责�明67 生猪：供给恢复增加，养殖利润预期下降 农产品研究总监、研究员：王娜、孔海兰 年报摘要： 2024年行情回顾 2024年，猪价先涨后跌。2024年春节过后，生猪期货、现货价格联动上行。养殖利润改善后，产能逐渐增加，下半年生猪价格高位回落。2024年全年，生猪价格呈现反弹至高位后回调的表现，猪价年度波动达到5000元/吨。 2025年市场分析逻辑 1、2025年，生猪存栏预计恢复增长。因供应增加、成本下降，行业普遍预期25年猪价进入下行通道。 2、猪价下行，利润收缩。预计25年猪价下跌拖累利润下行，25年养殖进入亏损周期。 3、25年1季度，供大于需，猪价下行。3-5月，消费低迷，猪价出现年内低点。6月份以后，猪价企稳。8月，供应压力缓解。9月以后，猪价有望季节性回升。 4、预计25年生猪加权合约的年度高点下移10000-20000元/吨，猪价走势前低后高。 风险提示 能繁母猪存栏数据对远期供给的影响饲料原料价格变化对养殖成本的影响上市猪企规模扩张对养殖行业的影响 天气、猪病等不确定性因素影响 一、2024年生猪价格及市场情况回顾 2023年1月起，我国能繁母猪存栏延续下降，随着过剩产能有效淘汰，2024年春节过后，生猪期货、现货价格联动上行。养殖利润改善后，产能逐渐增加，下半年生猪价格高位回落。 图表1：国内生猪日度均价（单位：元/斤）图表2:河南生猪现货价格（单位：元/公斤） 资料来源：卓创资讯、光大期货研究所资料来源：Wind、光大期货研究所 图表3：生猪期货主连（单位：元/吨）图表4：生猪期货2501合约（单位：元/吨） 资料来源：文华财经、光大期货研究所资料来源：文华财经、光大期货研究所 2024年全年，生猪价格呈现反弹至高位后回调的表现，具体划分全年期、现货价格走势，主要分为五个阶段： 第一阶段：1-2月季节性需求推动猪价反弹后回落 元旦过后，生猪现货价格在春节的节日需求提振作用下，低位反弹。与此同时，期货价格在 这一阶段，体现出底部抬升的迹象。 从现货价格表现来看，1月31日，生猪现货价格涨至16.36元/公斤后，随着春节临近，终端 需求恢复，生猪现货价格出现回落。截至2月23日，生猪现货价格较1月底高点下跌2.88元/公斤，降幅达17.60%。 第二阶段：2-6月养殖情绪改善期现联动上行 随着春节之前大猪集中出栏，市场大体重生猪供应下降，标肥价差持续扩大。在肥猪价格持续上涨的带动下，标猪价格跟涨。另外，随着猪价持续上涨，养殖端情绪有所改善，二次育肥入场积极性提升，生猪市场需求基本面改善，猪价延续上涨。市场情绪改善，叠加现货价格提振，生猪期货价格指数延续上行。 进入4月，随着各地气温逐渐升高，终端需求有所减弱。另外，前期二次育肥大体重生猪陆续出栏，对市场形成一定冲击，生猪现货价格止涨小幅回调。在这一阶段，生猪期货主力合约由5月转移至9月合约，近月2405合约期货价格跟随现货出现回调。由于9月合约包含市场对中秋 节前猪价的乐观预期，生猪2409合约在4-7月这段时间处于18700-17185元/吨区间震荡表现。第三阶段：6-8月看涨情绪提振猪价再度上涨 根据农业农村部公布的数据，5月，我国能繁母猪存栏环比增加0.2%，产能由降转升，对市场情绪产生影响。6月份，随着各地气温进一步升高，终端需求下降，生猪现货价格出现回调。随着生猪现货价格高位回调，6月底，二次育肥入场积极性再度提升，生猪基本面再度改善，生猪现货价格触底反弹。截至8月12日，卓创样本点统计的全国生猪均价21.16元/公斤，达到全年最高点。 7月中旬，在现货价格支撑作用下，主力2409合约突破区间上沿，再度上涨。随着交割月逐 渐临近，主力资金逐渐转移至11月合约。8月中旬，生猪2411合约盘中创新高19010元/吨后回 调。从2409合约表现来看，进入交割月后，生猪期货2409合约创新高20500元/吨。第四阶段：9-10月养殖出栏积极性提升猪价持续高位回落 根据官方数据，自5月起（除8月小幅下降外），能繁母猪存栏持续环比增加。根据正常生 长周期规律，对应25年春节以后，生猪出栏量的增加。市场乐观情绪逐渐转弱，进入9月，养殖端出栏积极性增加，生猪市场供给充裕，对猪价施压。然而中秋节前的节日需求增幅有限，对 猪价的提振作用并不明显，生猪现货价格高位回落。 在这一阶段，生猪期货2411合约走势与现货较为类似，8月中旬达到全年最高点后回调。第五阶段：10月至今出栏积极性不减旺季猪价延续走弱 进入4季度以来，养殖端各环节主体悲观情绪有所增加，二次育肥积极性持续下降，养殖端压栏心态转弱，出栏积极性进一步提升，出栏节奏加快，猪源陆续出栏。与此同时，需求端承接力度不足，生猪现货价格持续走弱。截至12月13日，卓创样本点统计全国生猪均价15.82元/公斤，较年内高点下跌5.34元/公斤，跌幅25%。 随着2411合约逐渐进入交割月，主力资金逐渐向2501合约转移。随着期货价格跌至相对低 位区间，生猪2501合约呈现区间窄幅震荡的表现。然而，养殖端出栏积极性不减，旺季需求不 及预期。11月下旬，生猪2501合约延续下行，截至12月13日，生猪2501合约盘中创年内新低 12915元/吨。 二、期货持仓与价差 1、猪价先涨后跌，加权合约重回起点 2024年是生猪期货上市交易的第四年。生猪加权合约显示，2024年生猪期货上市初期，价格 正好处于季节性低位，生猪加权合约报价在14350元/吨的价格低点。第一季度，生猪期价不跌反涨，生猪期货领涨、现货跟涨，猪价在一片怀疑�中反弹。从持仓角度的分析，对于首批参与猪价反弹的投资者来说，其集中入市时间是2023年11-12月，在2024年1月之前，生猪加权合约 持仓最大达到21万手，这表明在价格低位资金已对24年猪价上行抱有乐观预期。 24年1-2季度，猪价如期反弹，生猪加权合约在24年6月达到本轮价格高位，生猪加权合 约由14350元/吨上涨至18425元/吨，累计上涨4075元/吨，涨幅28.4%。与猪价上涨呈反向关系 的是，在猪价上涨过程中，生猪加权合约持仓不断下降。截止24年6月，生猪加权合约持仓由 年初的21万手下降至18.6万手，减仓2.4万手，期价呈现出减仓上行特点。 24年3季度开始，猪价震荡调整。8月，生猪加权合约未能冲破前期高点，其后生猪期、现 报价联动下行，猪价开启一路下跌表现。统计数据显示，生猪加权合约自24年6月的价格高点 18450元/吨跌至12月初的14100元/吨，近半年时间内累计下跌4350元/吨，跌幅23.58%。截至 24年12月生猪加权合约持仓15.7万手，这一持仓水平较24年初的21万手累计减少5.3万手， 持仓下降说明市场多空参与积极性下降，猪价在下跌周期中资金和产业端客户参与积极性下降。图表5：生猪期货活跃合约成交及价格（单位：手、元/吨） 资料来源：文华财经、光大期货研究所 2、猪价近强远弱，1月合约持续贴水现货 2024年生猪期价的季节性主要表现为近强远弱，代表生猪旺季合约的9月猪价领涨、代表消费淡季的生猪1月和3月合约期价持续疲软，9-1、9-3合约价差一直处于高位。24年，生猪月间价差大、近远月合约走势不一致的情况，主要还是和基本面不同月份之间的供需格局有很大关系。细分来看，对于生猪2409合约来说，因为养殖主体和投机资金大都看到24年8-9月生猪供 应趋紧、猪价达到年内高点的预期，市场中多头资金也会更为集中的在9月合约中布局。对于生 猪远期2501和2503合约来说，大家都知道这两个合约代表春节过后的合约，虽然1月合约猪价 能够部分体现春节消费旺季对猪价的影响，但是1月合约交割预计集中在春节前后的几天时间内，这段时间在生鲜品种的价格体系中明显是处于低价区，整体拉低合约价格水平。因此，考虑到自24年4季度开始生猪供应恢复增长，25年猪肉供应持续充裕，生猪远期1月和3月合约自新合约上市开始，其远期报价一直处于贴水现货的状态，价格预期也呈现持续偏弱的表现。 另外，从生猪基差的角度分析市场，24年生猪基差呈现先负后正的表现，这与生猪期货先领涨后跟涨的节奏较为吻合。众所周知，24年第一季度行业普遍预期因供大于需，猪价持续低迷。但是，期货市场中资金端和部分产业人士看到了宏观转好及行业持续亏损带来的猪价转势机会，这样在期货一轮强势上涨带动下，现货市场情绪扭转，现货上涨，生猪主力合约基差由负转正。 进入到8月以后，现货猪价达到年内高点，现货市场对年度猪价能否再创新高存在分歧。但是， 从生猪期货远期价格发现功能来看，代表生猪远期价格的2501和2503合约猪价的绝对值一直处 于贴水状态，表明期货市场交易者在8月份的时候就对远期的猪价处于不看好的状态。以生猪期 货2501合约为例，在8月现货猪价达到阶段性高点的时候，生猪2501合约报价为17115元/吨， 贴水现货约3000元/吨。其后，现货猪价涨势放缓，生猪1月合约报价不涨反跌，进入到9月份 之后，生猪2501合约的期价跟随现货一路下行。截至24年12月初，生猪2501合约猪价达到14500 元/吨的价格低位，自8月高点累计下跌2615元/吨，贴水现货2000元/吨，且行业预期1月合约猪价还将继续下行。 图表6：生猪1月合约基差（单位：元/吨）图表7：生猪9月合约基差（单位：元/吨） 资料来源：文华财经、光大期货研究所资料来源：文华财经、光大期货研究所3、5月合约报价接近成本线，行业预期7月猪价有望逐步上行 目前，生猪3月合约和5月合约的报价是最接近部分大厂公布的生猪远期成本的价格，按照 3月、5月的生猪期价推算，行业预期25年猪价的低点出现在3-5月之间，并且大概率出现在3 月。从12月初生猪期货3月合约13000元/吨的价格表现看，市场普遍预期25年猪价有跌破成本的风险。从供需的角度来看，24年生猪养殖进入盈利周期，养殖行业存栏增加，25年大概率生猪市场恢复至大供应，这样猪价跌破成本线成为大概率事件。 对于7-9月猪价恢复上涨的预期，主要是来自季节性需求恢复的情绪。对于生猪需求市场来 说，一季度消费淡季过后，消费增加对价格的支撑性影响开始显现。但是，对于25年行业普遍预期供应充裕的生猪市场来说，5-6月猪价预计还是难以摆脱供应压力。如果25年经济恢复、下游消费整体好于预期，那么消费对价格的承接性影响在二季度开始逐步体现，生猪7-8月的价格 有望企稳反弹，猪价呈现底部抬升的表现。 图表8：生猪1-9月合约价差（单位：元/吨）图表9：生猪注册仓单量（单位：手） 资料来源：文华财经、光大期货研究所资料来源：文华财经、光大期货研究所 三、基本面影响因素分析 1、能繁母猪存栏环比小幅增加，春节后补栏或将延续增加 对于生猪养殖行业来说，能繁母猪存栏变化，即产能变化情况对生猪价格影响起到关键性作用。从农业农村部公布的数据来看，2024年上半年，我国能繁母猪存栏量延续下降趋势，自5月起（除8月小幅下降外），能繁母猪存栏持续环比增加。截至10月，能繁母猪存栏4073万头，环比增加0.3%。从能繁母猪存栏的变化趋势来看，根据正常生长周期规律，对应明年春节以后，生猪出栏量的增加。 图表10：能繁母猪、生猪存栏（单位：万头）图表11:母猪销量、淘汰量（单位：头） 资料来源：农业农村部、光大期货研究所资料来源：卓创资讯、光大期货研究所 另外，我们从卓创资讯统计的母猪淘汰的数据也可看出，截至10月，样本点统计的母猪销 量为19200头，环比增加39%，母猪淘汰量为186307头，环比增加4.25%，增速连续3个月下降。据这项数据我们可看出，样本点对应的产能淘汰进度明显放缓。 2、母猪价格降幅放缓，仔猪价