11月债券托管量点评：央行买断式回购如何影响托管量数据？

2024年11月，中债登和上清所债券托管总量为156.6万亿，同比增速上行0.3pct至12.2%，环比增量从10月的1.34万亿上行至2.15万亿。

央行买断式回购影响：央行买断式逆回购操作中，标的资产“过户但不出表”，即托管量账户余额会发生变化，但银行信贷收支表和央行资产负债表不受影响。11月央行买断式逆回购加码，或以地方债为主，包含部分国债，推测单月操作规模为8000亿，对应托管量增加11041亿。剥离此影响后，商业银行单月配债增量近5000亿。

杠杆率：11月政府债券供给放量，叠加同业活期存款降价消息，大行负债缺口压力放大，融出规模下降，DR体系资金价格向上收敛，债市杠杆率季节性抬升。全月日均正回购余额上行至7.6万亿，月底债市杠杆率收至108.2%，处于季节性高位。

分机构：

• 银行：大行“买短卖长”，为满足久期指标监管要求，二级市场“买短卖长”特征明显；中小行在收益率快速下降时止盈获利。
• 保险：增配置换债，“抢跑”时点提前，11月增配地方债，二级净买入以10年以上置换债为主，规模已超去年同期。
• 广义基金：“钱多”特征再现，债基ETF份额、理财增长均高于去年同期，积极“拉久期”，同业存款整改导致理财配债意愿偏强，托管量大幅增加。
• 外资：人民币掉期收益增加，净流出放缓，减持同业存单、国债、政金债。

分券种：

• 利率债：政府债券供给回升，政金债净融资下降，托管量增量由10月的12714亿上行至15678亿。
• 同业存单：价格有所回落，净融资由负转正，托管量增量由-1172亿上行至3009亿。

后续关注：

• 季末月大行“买短卖长”行为，若卖出操作缓慢，30-10y存在修复机会。
• 2025年2万亿置换债发行进度，关注央行货币政策对冲情况。
• 岁末年初配置盘资金保护下，债市风险或相对有限，调整即是配置机会。

风险提示：“宽信用”政策力度超预期，资金面超预期收敛。