宏观经济数据点评：美国11月核心环比通胀率大致稳定，或不影响12月降息

扫码关注浦银国际研究 2024年12月12日 金晓雯，PhD，CFA 首席宏观分析师 xiaowen_jin@spdbi.com(852)28086437 浦银国际 美国11月核心环比通胀率大致稳定，或不影响12月降息 美国11月核心CPI通胀率微升。从环比来看，核心CPI通胀率微升 数据点评 0.03个百分点到0.31%，符合市场预期。整体CPI环比增速加快0.07个百分点到0.31%，亦符合预期。其中，食品和能源价格环比增速均有所加快。按同比看，美国整体CPI再升0.1个百分点到2.7%，而核心CPI则继续维持在3.3%不变。 从环比细分数据来看，核心商品CPI大幅上升，然而超级核心服务（剔除住房外的核心服务）和住房价格CPI有所回落（图表1）： 核心商品价格环比增速11月大幅上升（11月：0.31%，10月：0.05%）。这主要是因为服装价格因换季大幅上涨，环比CPI通胀率从10月的 -1.46%转正到0.18%。家用家具和供给CPI通胀率亦转正至0.68%（10月：-0.04%）。运输商品CPI通胀率继续加快到0.92%（10月：0.81%），部分是因为仍居高不下的二手车CPI通胀率，新车价格亦环比上升。 美国11月核心环比通胀率大致稳定，或不影响12月降息 住房价格环比增速基本稳定（11月：0.34%，10月：0.38%）。从细分数据来看，外宿（主要是酒店）价格或因为感恩节假期继续上涨，环比通胀率从10月的0.40%继续上升至3.16%。然而更为关键的业主等价租金环比通胀率11月回落至0.23%（10月：0.40%）。与此同时，主要居所租金环比通胀率亦小幅回落。 超级核心服务环比CPI增速下降0.11个百分点到0.19%。这主要是因为运输服务环比通胀率的下跌（11月：-0.03%，10月：0.44%），尤其是机票环比通胀率大跌至0.38%（10月：3.19%）。其余分项环比通胀率11月变化不大。 。 11月非农就业报告显示劳动力市场仍在走弱中，符合我们此前的预期 虽然美国11月非农新增就业人数增加22.7万人（10月上修后为3.6万人，图表2），大致符合市场预期，但是改善主要是因为弥补上个月的飓风和罢工影响，且反弹并不算强劲。此外，关键的失业率从10月的4.145%进一步上升至11月的4.246%（图表3）。平均时薪环比增速亦下滑至0.37%（10月：0.43%），尽管同比增速维持在4.0%。 11月通胀数据再次印证了美国通胀数据的高粘性，但从细节来看或尚不会影响12月的议息决议。11月核心CPI环比通胀率微升主要是因为核心商品CPI上涨，尤其是服装和运输价格。然而两者均波动较大，其上涨或不可持续。美联储更为看重的业主等价租金和超级核心服务CPI本月均回落，尤其是此前居高不下的业主等价租金。整体而言，我们维持核心通胀将在波折中温和下行的基本判断。在我们预计美国明年或仅在下半年开始展开和中国渐进式的关税战、而未对大多数国家加征10%关税，大幅度移民政策调整或将发生在2026年的基本假设下，特朗普政策对2025年美国通胀的影响或较为有限（参见:2025年宏观经济展望：在特朗普2.0的不确定性中寻找确定性）。 基于11月就业和通胀数据，我们维持12月会议降息25个基点的预测。在美联储将政策决议的重心从通胀转到就业市场、细分通胀数据里美联储较为关注的业主等价租金CPI下降的背景下，我们认为继续上升的失业率或比通胀韧性更令美联储担心。我们认为为了防止劳动力市场进一步走弱，美联储12月会议会再降息25个基点。在美国经 济软着陆的基本假设下，我们预计明年或还有五次降息，每次降息25 个基点，直到政策利率停在3%。 然而鉴于美联储11月会议打开了暂停降息的可能性，我们不排除在 明年某些会议将暂停降息。11月会议声明删除了“对通胀持续迈向2%更有信心”，且鲍威尔继续重申议息决议将依赖于数据。如果数据韧性仍强，那么我们认为在2025年的某些会议上也有可能会暂停降息， 尤其在上半年。预计的明年5次降息中可能会有1-2次会议的停顿。 12月美联储会议的季度经济指标更新或为明年的降息进程提供更多线索。 风险提示：降息过慢引起经济衰退；降息过快、特朗普新政导致再通胀风险，尤其是关税政策；特朗普上任后的行为区别于竞选主张。 图表1：美国CPI各分项环比增速和环比贡献 24年11月 环比（%） 24年10月 24年9月 权重（%） 24年11月 环比贡献（%） 24年11月 CPI 0.31 0.24 0.18 100.0 0.31 食品 0.39 0.16 0.40 13.5 0.05 能源 0.20 -0.02 -1.85 6.4 0.01 核心CPI 0.31 0.28 0.31 80.1 0.25 -商品 0.31 0.05 0.17 18.3 0.06 家用家具和供给 0.68 -0.04 0.03 3.5 0.02 服装 0.18 -1.46 1.14 2.5 0.00 运输 0.92 0.81 0.25 6.0 0.06 医疗护理 -0.12 -0.19 -0.68 1.5 0.00 娱乐商品 -0.46 -0.01 -0.28 2.1 -0.01 教育和通讯商品 -1.14 -1.08 -0.70 0.8 -0.01 酒精饮料 0.10 0.44 0.12 0.8 0.00 其它 0.20 0.37 0.32 1.4 0.00 -服务 0.28 0.35 0.36 61.7 0.17 住房 0.34 0.38 0.22 36.7 0.12 主要居所租金 0.21 0.30 0.28 7.7 0.02 外宿 3.16 0.40 -1.93 1.4 0.04 业主等价租金 0.23 0.40 0.33 27.2 0.06 核心服务扣除住房 0.19 0.30 0.55 25.0 0.05 医疗护理 0.37 0.39 0.66 6.5 0.02 运输 -0.03 0.44 1.35 6.6 0.00 娱乐 0.70 0.70 -0.47 3.1 0.02 教育和通讯商品 -0.24 -0.16 0.10 5.0 -0.01 其它个人服务 0.23 0.30 0.17 0.9 0.00 资料来源：CEIC，浦银国际 图表2：11月新增非农就业人数温和反弹图表3：失业率11月继续升高 千人 1,200 1,000 800 600 400 200 0 新增非农就业人数 2019年平均 3个月移动平均（MA） %5.0 失业率 三个月移动平均（MA) 4.8 4.6 4.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.4 2019/112020/112021/112022/112023/112024/112019/112020/112021/112022/112023/112024/11 资料来源：CEIC，浦银国际资料来源：CEIC，浦银国际 2024年11月25日2025年宏观经济展望：在特朗普2.0的不确定性中寻找确定性 报告标题和链接 日期 图表4：近期相关报告列表 2024年11月14日美国10月核心环比通胀率如预期微跌 2024年10月10日美国9月核心环比通胀率再超预期，11月降息幅度或锁定在25个基点 2024年11月8日11月美联储会议点评：如期降息，短期内货币政策不受大选影响 2024年10月29日月度美国宏观洞察：大选结果揭晓在即，将如何影响美国经济和金融市场？ 2024年9月26日月度美国宏观洞察：后续降息幅度和经济衰退讨论仍悬而未决 2024年9月19日美联储9月超预期降息50个基点，年内或还有单次50个基点降息 2024年8月27日月度美国宏观洞察：衰退尚未到来，降息时点已至 2024年9月12日美国8月核心环比通胀率略超预期，基本锁定9月25个基点降息 2024年8月24日杰克逊霍尔全球央行年会点评：鲍威尔基本确认9月降息 2024年8月23日宏观主题研究：哈里斯经济政策愿景渐清晰，对美国影响几何？ 2024年8月1日月度美国宏观洞察：迎接降息和美国大选 2024年8月15日符合市场预期的美国7月环比通胀率上升大概率不会影响9月降息决议 2024年8月1日7月美联储会议点评：9月剑指降息 2024年7月30日宏观主题研究：特朗普2.0将如何影响美国经济和金融市场？ 2024年6月25日月度美国宏观洞察：经济向右，美联储向左？ 2024年7月12日美国6月通胀数据再次超预期放缓，9月降息预期获进一步确认 2024年6月13日偏鹰的美联储会议或未计入5月通胀数据的超预期放缓 2024年5月30日2024年中期宏观经济展望：平波缓进，渐入佳境 2024年5月6日月度宏观洞察：探究美联储的降息逻辑变化 2024年5月16日4月美国通胀放缓，或有助于美联储提升降息信心 2024年5月2日5月美联储会议点评：何时降息取决于经济数据 2024年4月11日3月通胀数据和美联储会议纪要点评：降息或被延迟至三季度 2024年3月21日3月鸽派美联储会议意味着降息或仍从二季度开启 2024年3月26日月度宏观洞察：美联储预计的软着陆可以实现吗？ 2024年3月13日美国2月通胀维持韧性，对降息决议影响或较为中性 2024年3月4日月度宏观洞察：美国经济软着陆或变成硬着陆？ 2024年2月1日月度宏观洞察：政策或是决定经济走势的关键所在 2024年2月1日美联储1月会议基本打消3月降息预期，首次降息或在5月 2024年1月5日月度宏观洞察：静候佳音 2024年1月12日美国12月通胀继续走强，拉低3月开启降息可能性 2023年12月13日美国11月环比通胀率反弹，论降息或言之尚早 2023年12月14日12月美联储会议体现鸽派转向，降息要来了吗？ 2023年11月7日月度宏观洞察：渐入佳境 2023年12月1日2024年宏观经济展望：中美经济周期错位进入下半场 2023年10月13日美国9月核心通胀环比微升，判断“加息周期已经结束”或为时过早 2023年11月2日美联储11月再次暂停加息，加息结束了吗？ 2023年9月26日月度宏观洞察：中国政策成效初显，美国降息预期大减 2023年9月21日美联储暗示今年还有一次加息，高利率可能会持续更久 2023年9月1日月度宏观洞察：中国期待政策继续发力，美国加息周期未完待续 2023年9月14日美国8月核心通胀环比反弹，四季度或还有一次加息 2023年7月31日月度宏观洞察：政治局会议后看下半年经济形势，美国向软着陆继续迈进 2023年8月11日美国7月通胀数据或支持跳过9月加息，但并不意味着结束加息 2023年7月13日美国核心通胀下跌或不会动摇7月加息决议 2023年7月27日美联储7月如期加息，加息周期未必已结束 2023年6月28日月度宏观洞察：中国静待政策支持，美国警惕信贷紧缩 2023年7月6日美联储6月会议纪要点评——至少还有两次加息 2023年6月5日2023年中期宏观经济展望：美国渐入衰退，中国复苏再起 资料来源：浦银国际 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权