新力量New Force总第4674期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第4674期2024年12月10日星期二 研究观点 【大市分析】 政治局会议提振港股向上伸延试高 【公司研究】 康方生物(9926，买入）：研发管线初步展现世界级潜力 礼来(LLY，买入）：替尔泊肽将继续拉动公司收入快速增长 【公司评论】 特斯拉（TSLA）：周报 评级变化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2024年EPS(港元) 2025年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 康方生物 9926 买入 买入 77.70 56.70 37% (0.233) (0.377) -38% (0.255) 0.311 -182% 礼来 LLY 买入 持有 981.80 959.49 2% 12.200 15.200 -20% 21.620 20.270 7% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 【大市分析】 政治局会议提振港股向上伸延试高 12月9日，港股在上周五出现技术性回好走势信号后，展开了进一步的向上伸延，A股收盘后内地发布了政治局会议的相关内容，相信是加强提振了市场信心预期 Linus.yip@firstshanghai.com.hk的消息。恒指连升第二日再涨了有接近550点，进一步上企至20400点水平来收 盘，是11月13日以来首次回升至20000点以上水平，而在市场气氛的带动下， 资金入市积极性出现明显加强好转，大市成交量回升增加至逾2000亿元，是接近一个月时间以来的最大日成交量。走势上，正如我们指出，港股已从反复趋稳、进阶至进一步回好的运行状态，在市场对政策憧憬预期出现升温的情况下，估计短期后市仍有进一步试高的空间机会，而恒指目前最新的好淡分水线，也可以从早前指出的19300点上移至19800点，守稳其上，稳好的市场状态格局将可继续保持。中共中央政治局会议召开了并且公布了多项消息，其中提到要稳住楼市股市，加强逆周期调节，要大力提振消费、提高投资效益，要以科技创新引领新质生产力发展。市场普遍认为是次会议发出了积极信号，尤其是14年来首提实施「适度宽松」货币政策，而「超常规逆周期调节」的表述也是首次出现，市场估计明年赤字率将有望提升至4％或更高。 港股出现低开高走的行情，开盘时内地公布了11月的消费物价指数CPI表现逊预期，消息曾一度令到市场出现压力，但是在收市前传出政治局会议的相间内容，引发资金大举入市并且推升港股至接近全日最高位20434点来收盘。而从盘面来看，相信市场人气是获得了有效的加强提振，以我们观察的人气股品种来看，其中，港交所(00388)涨了5.77％，中芯国际(00981)涨了4.15％，中信证券(06030)更是涨了有7.93％。指数股也出现了普涨的状态，其中，药明康德(02359)和药明生物(02269)继续站在恒指成份股最大涨幅榜的前列，分别都涨了有超过9％，美国生物安全法案落实可能性出现降低，依然是利好的消息。 恒指收盘报20414点，上升548点或2.76％。国指收盘报7361点，上升224点或3.14％。恒生科指收盘报4657点，上升192点或4.3％。另外，港股主板成交量进一步增加至2065亿多元，沽空金额有331.9亿元，沽空比例16.07％，而升跌股数比例是1155：572。港股通第三日出现净流入，在周一录得有接近128亿元的净流入额度。 但玉翠 85225321539 【公司研究】 康方生物(9926，买入）：研发管线初步展现世界级潜力 tracy.dan@firstshanghai.com.hk24年上半年公司归母利润亏损2.4亿元： 24年上半年公司产品收入同比+24%至9.4亿元，其中卡度尼利收入同比上升16.5%至 高小迪 852-25321960 7.1亿元；派安普利单抗1.3亿元，伊沃西1.0亿元，加上许可费收入公司录得总收入10.3亿元，毛利率为91.3%，研发开支+3%至5.9亿元，归母利润亏损2.4亿元。 xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk24年中公司在手净现金为24亿元。24年2次配售（3月和10月）分别融资11.7亿 行业 医药 股价 65.2港元 目标价 77.7港元(+19%) 市值 585.21亿港元 已发行股本 8.98亿股 52周高/低 78.75/26.45港元 每股净现值 5.7港元 股价表现 和19.2亿港元。 产品管线进展 （1）卡度尼利AK104（PD-1/CTLA-4）：一线宫颈癌达到PFS（12.7vs8.1个月， HR0.62）和OS（未达到vs22.8,HR0.64）双终点，唯一全人群及PD-L1低表达/ 阴性均疗效显著(CPS<1人群将死亡风险降低了23%)，24年4月递交上市申请；一线胃癌24年10月获批，达到OS终点（15vs10.8个月，HR0.62），是唯一全人群获益一线胃癌三期研究，有效弥补当下PD-1单抗在PD-L1低表达及阴性胃癌中疗效有限的临床空白（PD-L1CPS＜1mOS为17.6个月，而PD-1的mOS一般在11个月左右）；PD-(L)1进展后胃癌、肝细胞癌术后辅助治疗、中晚期不可切除肝细胞癌和一线PD-L1 表达阴性非小细胞肺癌、同步/序贯放化疗后非小细胞肺癌处于III期。（2）依沃西AK112（PD-1/VEGF）：EGFR治疗后进展的非小细胞肺癌24年5月获批，Summit海外III期已完成招募，获得FDA快速通道资格，预计25年中将获得多区域试验的顶 线数据。一线PD-L1阳性NSCLC单药头对头PK帕博丽珠单抗III期临床达到PFS主要终点（11.14vs5.82个月，HR0.51）,7月递交NDA,Summit计划在25年初启动PD-L1TPS≥50%1LNSCLC的III期临床（单药对比K药）。一线鳞状非小细胞肺癌中国III期入组中，海外Summit将一线鳞癌修订人群拓展至非鳞癌人群，VsK药+化疗，样本量扩展至1080例。同期启动一线胆道癌、一线胰腺癌和一线PD-L1表达阳性头 颈鳞癌（联合AK117-CD47）的III期临床。AK104和112都纳入医保。（3）派安普利 单抗AK105(PD-1):1L鼻咽癌在评审中，一线肝癌递交NDA。（4）伊努西单抗 AK102(PCSK)：24年10月获批。（5）依若奇单抗AK101（IL-12/IL-23）中重度斑块银屑病23年8月递交上市申请。（6）古莫奇单抗AK111（IL-17）：中重度银屑病III期临床完成入组，强直性脊柱炎III期入组中。（7）其他产品包括：临床III期的莱 法利单抗AK117(CD47,该靶点全球首个实体瘤三期临床)和普络西单抗AK109(VEGFR-2)和曼多奇单抗AK120(IL-4R)。临床II期的AK119(CD73)、AK127(TIGIT)、AK130（TIGIT/TGF-β）。临床I期的、AK115(NGF)、AK129（PD–1/LAG –3）、AK131（PD–1/CD73）、AK132（Claudin18.2/CD47）、AK139(IL4R/ST2)、AK137(CD73/LAG-3)、AK138D1(HER3ADC)和AK135(IL-1RAP)。 提升目标价至77.7港元 我们以DCF估值法，假设WACC为10.0%，永续增长为3.0%对公司进行估值，主要考 虑临床后线产品的估值，并计入AK112的部分海外价值（60亿美金销售,60%成功概率），得出目标价77.7港元，较现价有19%上升空间，买入评级。 图表1:盈利摘要 截止12月31日财政年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 收入（人民币千元） 837,656 4,526,253 2,501,884 3,318,193 5,017,288 变动（%） 271.3% 440.3% -44.7% 32.6% 51.2% 归母净利润/(亏损)（人民币千元） -1,168,388 2,028,300 -183,986 -204,377 775,317 每股基本盈利（人民币元） -1.42 2.42 -0.21 -0.23 0.87 变动（%） 7.3% / / / -475.6% 市盈率@65.2港元(倍) N/A 24.9 N/A (260.5) 69.3 每股派息（人民币元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 息率（%） 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 资料来源：第一上海,公司资料 但玉翠 85225321539 礼来(LLY，买入）：替尔泊肽将继续拉动公司收入快速增长 tracy.dan@firstshanghai.com.hk24年Q3收入+20%至114.4亿美元 高小迪 852-25321960 xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk 行业医药行业 股价827美元 目标价981.8美元 (+18.8%) 市值7848亿美元 已发行股本9.49亿股 52周高/低970.9/563.3美元每股净现值11.3美元 股价表现 24年Q1收入同比+20%至114.4亿美元，2023年Q3出售奥氮平产品组合 (Zyprexa)权利带来的14.2亿美元收入，如果不包括奥氮平收入，则Q3总收入增长42%，全球销量增长36%,销量增长主要得益于Mounjaro和Zepbound的增长,但是非GLP-1产品的收入也增长了17%（包括肿瘤学、免疫学和神经科学产品组合）。有利的产品组合和价格致使毛利率同比+0.6个百分点至81.0%，研发费用同比+14%至27.3亿美元，研发费率同比-1.5个百分点至23.9%，因收购Morphic公司（α4β7整合素小分子）导致收购在研项目研发费用达28.3亿美元。销售管理费用同比增长16.4%至21.0亿美元，S&GA费率同比下降0.6个百分点至18.4%。综上所述，公司GAAP净利润同为9.7亿美元，EPS为1.07美元，24年 1季度公司分红10亿美元。 各版块表现情况 1.代谢板块：24年Q3收入同比增长57%至74.1亿美元，其中替尔泊肽Tirzepatide收入增长210%至43.7亿美元，其中降糖版Mounjaro在美国总处方市场份额 （TRxSOM）为34%，减肥版Zepbound总处方市场份额43%。FDA已将替而泊肽从药物短缺数据库中删除，为期176周的SURMOUNT-1研究显示tirzepatide将患有糖尿病前期、肥胖或超重的成年人罹患2型糖尿病的风险降低了94%。另Zepbound在头对头试验中优于Wegovy®(semaglutide)，平均减重20.2%vs.13.7%。2、神经科学板块：因去年同期出售奥氮平的影响，Q3收入同比-80%至 3.5亿美元，Q3美国、日本和英国批准公司阿尔兹海默症药物Kisunla，Kisunla通过改良滴定法将ARIA-E（脑水肿）的发生率从24%降低至14%。3、免疫板块：Q3收入同比增长20%至11.9亿美元,其中Taltz（IL-17A）由于价格和需求增加，其Q3收入+18%至8.8亿美元，FDA本季度批准Ebglyss(IL-13)的中重度特应性皮炎适应症上市。4、肿瘤板块：Q3收入同比增长28%至22.3亿美元,其中Verzenio（CDK4/6）受早期乳腺癌指征的推动，其收入+32%至13.7亿美元。5、其他板块Q3收入-5%至2.6亿美元。 目标价981.8美元，买入评级 公司预计Q4收入增长达50%，全年收入454-460亿美元，EPS12.1-12.6美元。我们假