新力量New Force总第4533期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第4533期2024年5月17日星期五 研究观点 【大市分析】 阶段性亢奋出现有进入短线寻顶可能 【公司研究】 奈飞（NFLX，持有）：业务具备护城河，未来几年盈利持续扩张 腾讯（700，买入）：广告业务表现亮眼，游戏总流水开始修复 评级变化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2024年EPS(港元) 2025年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 奈飞 NFLX 持有 买入 690.00 616.59 12% 17.500 12.400 41% 21.100 15.700 34% 腾讯 700 买入 买入 480 378.20 27% 23.266 21.578 8% 25.952 24.698 5% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 阶段性亢奋出现有进入短线寻顶可能 5月16日，港股延续大涨小回的格局发展，恒指涨了有300多点，进一步上试至 贴近19400点水平来收盘，再创九个月来的新高，而大市成交量亦见持续增加配 合，录得有逾2000亿元，是2023年1月30日以来首次再度突破两千亿元的日成 交量。事实上，资金流入是推动市场的最大原动力，因此，在资金持续回流的情 况下，港股流动性得以出现改善增强，也是带动近期港股估值回升修复的催化剂。目前，由于港股已出现了短期的持续上升，盘面也已出现了轮动和扩散，在赚钱效应已见有效的传导传播下，正如我们指出，要注意港股已有进入阶段性亢奋高峰期的机会，如果市场情绪气氛从高度亢奋回复理性冷静下来的话，到时候相信就将会是港股进入急升过后开始回调调整的时点。另一方面，从去年下半年开始影响压抑港股的两大因素，包括美国利率高企不下以及内地经济调结构进程等等，虽然他们目前的不确定性是有所降低了，但是在情况未见有进一步明朗清晰之前，恒指要升穿20000点关口并站稳其上，估计还是会有难度。 港股出现震荡上行的走势，在盘中曾一度上升369点高见19443点再创新高，在市场气氛已见亢奋下，加上恒指9日RSI指标的顶背驰已见逐步形成，要注意恒指有进入短线寻顶行情的可能。指数股普遍继续做好，特别是有消息题材的，其中，季绩表现胜预期的腾讯(00700)，跳升再涨了有3.98％至397元收盘，但9日RSI指标亦已上升至86.43，技术性超买情况严重。另外，市场传出国务院正在就化解存量房产向各部位征求意见，消息刺激内房股以及相关的金融股进一步走高，龙湖集团(00960)、中国平安(02318)以及建行(00939)，分别涨了10.93％、7.09％和6.11％，都站在恒指成份股最大涨幅榜的前五。 恒指收盘报19377点，上升303点或1.58％。国指收盘报6871点，上升130点或1.92％。恒生科指收盘报4072点，上升31点或0.76％。另外，港股主板成交量有2048亿多元，而沽空金额有300.7亿元，沽空比例14.68％。至于升跌股数比例是992：764，日内涨幅超过18％的股票有46只，而日内跌幅超过10％的股票有38只。港股通转为净流入，在周四录得有接近40亿元的净流入额度。 唐伊莲 852-25321539 【公司研究】 奈飞（NFLX，持有）：业务具备护城河，未来几年盈利持续扩张 alice.tang@firstshanghai.com.hk我们认为奈飞的护城河主要在于庞大的用户群体、持续扩大的双边网络效应、多年的内容和算法积累、在北美以外及小语种市场的深耕。奈飞在部分中小市场的 李倩 852-25321539 chuck.li@firstshanghai.com.hk 行业流媒体 股价616.59美元 目标价690.00美元 （+12.5%） 总股数4.31亿股 市值2,657亿美元 52周高/低639.00美元/ 329.62美元每股账面值49.58美元 内容产业链已形成垄断。我们认为广告版具备很强的吸引力，在尽可能不牺牲用户体验的前提下解锁更低价的市场。基于平台性质，公司拓展广告业务的边际成本十分有限，因此在2025年之后，广告业务将开始贡献更多的收入和利润。我们预计24-26年收入的复合增速为12.2%，经营利润率为24.7%、26.1%、27.3%，EPS的复合增速为19.7%。 2024Q1业绩摘要 收入同比增长15%至94.91亿美元，高于公司13%的指引。季度净增用户933万， 全球总用户数同比增长16%至2.69亿。平均订阅费用同比增长1%。广告版用户数持续扩大，付费用户数环比增长近65%，新增用户占广告版所在地区的40%。 运营利润同比增长54%至26.33亿美元，运营利润率同比增加7.1个百分点至28.1%，高于公司26.2%的指引。摊薄后EPS为5.28美元，去年同期为2.88美元，高于公司4.49美元的指引。运营现金流为22.13亿美元，自由现金流为21.37亿美元。 2024Q2及全年业绩指引 预计2024Q2收入将同比增长16%，季度净增用户数将环比下降，平均订阅费用同 比有所增长，指引不及市场预期。 股价表现 700 600 500 400 300 200 100 0 预计2024年收入将增长13-15%，由付费用户和客单价双轮驱动。公司上调全年运营利润率目标至25%，此前为24%，并预计未来几年将稳步提升。预计24年现金内容支出约为170亿美元，内容摊销成本将保持高个位数增长，自由现金流将小幅下降至60亿美元。2025年往后广告业务将成为更重要的收入来源。 目标价690.00美元，持有评级 根据公司指引，我们下调未来三年收入预测，并上调盈利预测。采用DCF法估值， 假设WACC为9.0%，长期增长率为3.0%，求得目标价690.00美元，对应24-26年PE分别为35/29/25倍，较当前股价有12.5%的上升空间，持有评级。 风险因素 流媒体及其他线上平台加速抢夺用户时长、汇率波动影响以美元计价的财务表现、 文生视频应用可能带来机遇与挑战。 图表1：盈利预测 截至12月31日止财政年度 22年历史 23年历史 24年预测 25年预测 26年预测 总营业收入（百万美元） 31,616 33,723 38,827 43,860 48,878 变动 6.5% 6.7% 15.1% 13.0% 11.4% 净利润（百万美元） 4,492 5,408 7,492 8,985 10,511 每股盈利（美元） 10.1 12.2 17.5 21.1 25.0 变动 -12.5% 21.2% 42.6% 21.1% 18.4% 基于613.66美元的市盈率（估） 60.8 50.1 35.1 29.0 24.5 每股派息（美元） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股息现价比 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 资料来源：公司资料、第一上海预测 李京霖 852-25321539 腾讯（700，买入）：广告业务表现亮眼，游戏总流水开始修复 2024Q1业绩收入端略超出市场预期 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 2024Q1公司录得收入1595亿元人民币，同比增长6%，环比上升2.8%，环比上升 行业TMT 股价397港元 目标价480港元 （+20.9%） 市值3.74万亿港元 总股本94.19亿股 52周高/低401/260.2港元每股净资产106.17元人民币 源于广告、金融科技和企业服务的毛利改善。归母净利润录得427亿元人民币，同比增长62%，环比上升58%。扣除股非现金权激励费用、投资收益等项目后，体现核心业务的NonGAAP归母净利润录得503亿元人民币，同比增长54%，环比上升17.9%。2024Q1增值服务业务收入录得人民币786亿元，同比下降0.9%。 游戏业务Q1总流水恢复增长 2024Q1国际市场游戏业务录136亿元人民币，同比增长3%，增长主要来自于 Supercell的游戏（尤其是《荒野乱斗》）人气回升以及《PUBGMOBILE》的用户和流水增长等驱动。2024Q1本土市场游戏业务录345亿元人民币，同比下降2%，下降主要受递延收入影响所致，《王者荣耀》和《和平精英》等游戏受到去年高基数影响，收入同比有所下降，但大部分被近期发布的游戏（包括《无畏契约》和 《命运方舟》）的收入贡献以及《金铲铲之战》的强劲增长所抵销。 广告业务表现亮眼 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 股价表现 2024Q1网络广告业务录得收入265亿元，同比上升26%，主要因为微信视频号、小程序、公众号及搜一搜的增长拉动。同时公司在升级广告基础设施后提高了用户参与度，从而除汽车行业外的所有主要行业的广告开支均有所增长，其中游戏、互联网服务及消费品行业的广告开支显著增长更多大型电商平台增加了广告开支预算。另外腾讯与抖音也在深化合作，为流量分发和游戏运营都起明显的作用。 另外，公司随着AI助手的加持，有望继续改善毛利释放利润潜力级。 金融科技与企业服务增速提升 2024Q1金融科技和企业服务收入录得523亿元人民币，同比增长7%，增速上升主 要由于线下消费支出增长放缓及提现收入减少，加上理财服务收入增长强劲所致。另外，企业服务收入实现十几个点的同比增长率，得益于云服务收入及视频号商家技术服务费增长。 目标价480港元，买入评级 综合分析，我们考虑到公司各项业务利润率改善均超预期，游戏业务初具成效的 流水修复加上DNF手游定档加持；广告业务结合AI工具有望更好地释放潜力，收入和经营利润预测采用2024年的预测数据，计算得出目标价为480港元，较上一收盘价有20.9%上升空间，维持买入评级。 图表1:盈利预测 截至12月31日止财政年度 22年实际 23年实际 24年预测 25年预测 26年预测 总营业收入（人民币百万元） 554,552 609,015 667,798 737,662 812,823 变动 -0.99% 9.82% 9.65% 10.46% 10.19% 经调整净利润 115,649 157,688 198,615 219,194 244,398 变动 -6.57% 36.35% 25.95% 10.36% 11.50% 经调整每股盈利（人民币元） 11.93 16.41 20.96 23.38 26.20 变动 -6.05% 37.55% 27.72% 11.54% 12.10% 股息 2.40 3.40 4.30 5.00 5.60 市盈率397港元（估） 30.77 22.37 17.52 15.71 14.01 资料来源：公司资料、第一上海预测 公司估值与评级表 股票 代码 现价 目标价 评级 22PE 23PE 24PE 22息率 23息率 22-24EPS 每股净资产 市值 （港元） （港元） （倍） （倍） （倍） （%） （%） CAGR（%） （港元） （亿港元） 零售消费李宁 2331 21.7 21.5 买入 16.0 15.2 13.2 2.35 2.81 10.1 9.60 572 安踏 2020 90.2 90.45 买入 28.8 24.0 19.5 1.48 1.77 21.5 13.75 2448 特步 1368 5.86 5.6 买入 13.0 11.4 10.2 3.48 3.94 12.7 3.82 155 波司登 3998 4.69 4.58 买入 21.1 17.6 14.6 3