2025年展望系列之一：收益荒加速，2025两维度布局城投债

城投债市场分析

1. 化债组合拳接连出台，城投债进入存量时代

• 背景：2024年是城投政策大年，化债组合拳接连出台，旨在加快化解融资平台债务风险。
• 具体措施：
  • 35号文指导下的化债举措逐步细化并落地，如统借统还、央行SPV等。
  • 配套政策持续出台，包括《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）》和《关于进一步统筹做好地方债务风险防范化解工作的通知》等。
  • 2024年11月，财政部宣布将直接增加地方化债资源10万亿元，用于置换存量隐性债务。

2. 2024年城投债市场现状

• 净融资大幅减少：2024年1-11月，全国城投债发行6.0万亿元，净融资为1904亿元，相比2023年同期下滑87.3%。
• 内部结构变化：
  • 私募债、低等级和低行政级别城投债净融资均转负。
  • AA低等级城投债净融资为-3415亿元。
  • 区县级和园区级城投债净融资均转负，区县级净流出规模较大。
• 信用风险下降：发行利率走低，发行期限拉长。

3. 2025年展望

• 收益荒加剧：本轮地方债置换速度更快，预计2025年上半年城投收益荒将更加突出。
• 供给受限：城投点心债、非标供给难以增加，高息资产供给将减少。
• 投资策略：把握节奏，两个维度布局城投债。
  • 第一个维度：中短久期下沉，优选票息高的品种。
  • 第二个维度：负债端稳定的账户可拉久期至3-5年，优先选择流动性好、期限利差陡峭的主体。

风险提示

• 财政收入大幅下滑
• 城投政策收紧
• 负面事件超预期