首席周观点：2024年第49周

行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 2024年12月5日 周度观点 首席观点 首席周观点：2024年第49周 张天丰|东兴证券金属首席分析师 S1480520100001，021-25102914，Zhang_tf@dxzq.net.cn 金属行业：赤峰黄金（600988.SH）：降本增效有效推进，公司进入业绩稳定优化新阶段 事件：公司发布2024三季度报告。截止2024Q3，公司年内实现营业收入62.23亿元，同比增长22.93%；实现归母净利润11.05亿元，同比增长112.59%；基本每股收益+109.38%至0.67元。其中Q3单季实现营收+19.88%至20.27亿元，实现利润+89.83%至3.95亿元； 每股收益+84.6%至0.24元。瀚丰矿业生产设施改造完成推动基本金属产量增长，公司降本增效的持续推进叠加黄金产品本期量价齐增推动公司盈利能力显著提升。 公司降本增效有效推进：公司持续推进生产流程的降本增效，24年1-9月公司矿产金平均销售成本281.55元/克，平均全维持成本285.53元，较该数据的全球平均数1388美元/盎司（截止2024Q2）低10%。公司海外及国内矿山成本略显分化，但海外销售费用控制能力有提升。报告期内，万象与瓦萨平均销售成本分别下降至1482.97美元/盎司（同比减少4.95%）与1278.69美元/盎司（同比减少1.65%），显示公司海外销售费用控制能力增强，整体盈利能力实质性提升。而国内矿山方面，由于矿石品位下降但掘进探采等工作量增加，导致单位生产成本被迫提升。报告期内，公司国内矿山销售成本同比增长16.72%至171.16元/克，年内全维持成本同比增长8.88%至230.52元/克。从财务数据观察，公司降本增效 成果进一步显现。截止24Q3，在矿金产销同比增长背景下（产+5.05%，销+4.95%），公司年内期间费用却持续下滑：销售费用同比下降41.3%至31.66万元，销售费用率由23同期0.11%降至0.01%；管理费用同比下降9.3%至3.21亿元，管理费用率由23同期7%降至5.17%；财务费用同比下降0.5%至1.25亿元，财务费用率则由2.48%降至2.01%。同期，公司年内销售净利率为20.15%，较23年提高8.1个百分点；年内销售毛利率为41.96%，较23年提高9.4个百分点，数据综合显示公司在生产经营流程中成本控制能力的有效优化及盈利能力的系统性提升。此外，从矿山生产效率观察：2024H1，万象矿业台车生产力提高推动地下矿掘进矿石量较预计增长67%；半自磨氧化矿磨机、擦洗机及卡车生产率亦均有提高，采剥总量比计划提高了12%；同时树脂浸出选矿项目已于七月末成功预投产，有效提高黄金回收率与产量。同时，瓦萨掘进效率升级，回收率提升至接近96%；五龙矿展井下尾砂充填试验可研工作与大数据管理的推进带动降本增效；吉隆矿选矿扩建项目已于年内完成。我们预计公司黄金业务将受益于规模效应的提升而进入毛利持续优化阶段，至2026年毛利率或升至50%以上。 矿产金产量稳定释放期：公司21Q3-24Q3期间矿产金产量CAGR为20.8%，由21Q3的 6.09吨增至24Q3的10.75吨（增长76.4%）。公司矿金产出增量源于境内选矿能力的提升及境外矿山产能的释放。公司国内五龙矿业四分矿3000吨/天技改项目持续推进（24H1日选矿能力已达2000吨之上）；吉隆矿业年18万吨选矿扩建项目已于7月启动预生产，预期选矿处理能力增长150%；瀚丰矿业扩建项目计划于2024年12月底完成，年内已部分投入生产，截止24Q3，公司铜精粉（+88%至1185吨）、铅精粉（+84%至2626吨）、锌精粉（+84%至10178吨）与钼精粉（+561%至491吨）产量均较去年同期大幅增长。 海外方面，万象矿业塞班矿远西采区采矿权许可区域由11696公顷扩大至13088公顷，有效期十年；瓦萨矿掘进效率和生产效率提高，DMH露天坑开采得到优化且井下出矿能力已经提升至7,000吨/天。根据公司扩产规划，我们预计2024-2026年公司矿产金权益产量或分别达到15.96吨、17.42吨及20.26吨，近3年CAGR达12.7%。 公司成长性将受益于：考虑到黄金传统的纯金融属性定价方式显现弱化，而商品供需属性的定价方式明显强化，黄金金融属性决定价格弹性而供需属性决定价格韧性。黄金供需已进入商品定价层面上结构性偏紧状态，价格将呈现趋势性的易涨难跌格局。截止24年10月31日，COMEX黄金价格已较年初上涨32.2%至2734.15美元/盎司。黄金避险溢价、流动性溢价及汇率溢价仍在发酵。考虑到公司具有的强成长优势（矿金产量预计由23年14.35吨 增至26年20.26吨）、资源优势（国内高品位黄金矿床）与增储弹性（探矿增储预期），公司将受益于黄金定价中枢的趋势性抬升。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为98.97亿元、112.99亿元、136.89亿元；归母净利润分别为17.04亿元、20.91亿元和24.30亿元；EPS分别为1.02元、1.26元和1.46元，对应PE分别为16.88x、13.75x和11.83x，维持“推荐”评级。 风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响下滑风险，资源国政治风险及汇率风险。 参考报告：《赤峰黄金（600988.SH）：降本增效有效推进，公司进入业绩稳定优化新阶段》， 2024-11-01 刘航|东兴证券电子行业首席分析师 S1480522060001，021-25102909，liuhang-yjs@dxzq.net.cn 电子行业：智驾芯片行业的春天 Q1:智能驾驶芯片是什么？MCU及SoC是两种典型的计算芯片。MCU是指一种只包含单个CPU（中央处理器）作为处理器的传统电路设计。SoC指片上系统，即一种集成电路设计，将特定应用或功能所需的所有必要组件及子系统集成到单个微芯片，包括将CPU、GPU（图形处理器）、ASIC（专用集成电路）及其他组件集成到单个芯片。SoC凭借计算能力提升、数据传输效率提高、芯片使用量减少、软件升级更灵活等多项优势，已成为汽车芯片设计及应用的主流趋势。 Q2：智驾SOC芯片的优点与挑战?SOC具有减少体积、减少成本、低功耗高性能、提升系统功能的优点；但面临了制造瓶颈、封装瓶颈、测试瓶颈等方便的挑战。 Q3：智能芯片的技术趋势是怎样的?去MCU需要一定时间，立即去除MCU可能会存在安全性不足、内存有限、软件移植风险、投资回报率低等问题。软硬件结合是智能驾驶的必由之路，地平线引领趋势-研发出高性能“BPU纳什”。SOC适应未来趋势，多厂商在向去MCU，单SOC等解决方案靠拢。 Q4：智驾芯片行业市场空间、竞争格局是怎样的?2023年，自动驾驶乘用车全球渗透率达69.8%，在中国则达74.7%。其中，L1级、L2级、L3至L5级车辆于2023年的渗透率在全球分别达38.8%、31.0%及0.01%，自动驾驶乘用车的全球销量预计到2028年将达68.8百 万辆，渗透率为87.9%。2023年中国车规级SoC市场规模达267亿元，预计2028年达1020 亿元。国产SoC市场主要参与者一共仅占7.6%的市场份额，自动驾驶芯片国产化前景广阔。 Q5:智能驾驶SOC芯片的发展对哪个产业链环节、行业有益？生产环节，国内供应商有望脱颖而出。自动驾驶的算力需求会随着自动驾驶等级的提高而增加，上游SOC芯片将明显受益。L2级别需要2个TOPS的算力，L3需要24个TOPS的算力，L4为320TOPS，L5为4000+TOPS。而随着SOC的发展，SOC的算力将逐渐满足自动驾驶等级的算力要求，助力无人驾驶汽车行业发展。 投资建议：随着智能驾驶行业规范与量产要求进一步明确，智驾芯片持续迭代升级，智驾芯片有望迎来快速发展期。我们看好智驾芯片领域的技术突破与快速渗透，受益标的：地平线机器人-W，黑芝麻智能，德赛西威，四维图新，国芯科技，联迪信息，汉鑫科技，万集科技，永新光学等。 风险提示：下游需求放缓、技术导入不及预期、客户导入不及预期、贸易摩擦加剧。参考报告：《智驾芯片行业的春天》，2024-11-11 孟斯硕|东兴证券食品饮料行业首席分析师 S1480520070004，010-66554035，mengssh@dxzq.net.cn 食品饮料行业：白酒龙头企业强调分红，提振市场信心 11月27日茅台召开临时股东大会，会议审议关于未来3年现金分红回报规划等5项议案， 11月28日五粮液公布中期分红预案，白酒两大龙头企业在规划和布局上对现金分红的重视 程度加强，提振市场对于龙头企业的市值信心。 茅台股东大会通过《2024-2026年度现金分红回报规划》《2024年中期利润分配方案》《关于以集中竞价交易方式回购公司股份的方案》等5项议案，其中《2024-2026年度现金分红回报规划》拟定年度分红比率不低于75%，推动公司常态化分红力度再上台阶，并向市场传达稳定高质量发展、重视股东回报的预期。 在28日五粮液发布公告中，公司拟向全体股东每10股派发现金红利25.76元（含税）。 截至2024年9月30日，公司总股本为38.82亿股，以此计算合计拟派发现金红利 100亿元（含税）。这是多年以来公司首次中期分红且力度较大。此前公司于10月31日 发布股东回报规划，提出2024-2026年度每年度现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于70%、且不低于200亿元，每年度现金分红可分一次或多次（即年度分红、中期分红、特殊分红）实施。公司在股东回报规划推出后快速落地2024年度中期分红，显示出公司预提振股东回报增强市场的决心。 白酒行业两大龙头企业近期均向市场传达了积极的维护股东权益、提升股东回报的信心，在当前比较弱的市场情绪下，给市场注入强心剂。当前处于渠道继续清库存中，酒企纷纷开始对接下来的春节旺季销售做布局，明年的春节将成为检验行业需求复苏的重要时间窗口。我们认为白酒行业整体会随着宏观经济的复苏而复苏，其中龙头企业将在这轮行业调整中获得更多的市场份额，建议关注白酒行业的龙头企业贵州茅台。 参考报告：《食品饮料：白酒龙头企业强调分红，提振市场信心》，2024-12-04 任天辉|东兴证券机械首席分析师 S1480523020001，18810872791，renth@dxzq.net.cn 机床作为金属制品的核心设备，与金属制品业产值直接相关。2021年，我国金属制品业营业收入4.97万亿元，占我国制造业生产总值的16%。而金属制品广泛应用于包括汽车、航空航天在内的各类制造业，金属制品行业与各类制造业息息相关，机床在我国经济发展中扮演了重要的角色，是高端制造业的基础，承载着中国制造业的未来。 行业降幅收窄或迎拐点。2024年1-9月，重点联系企业金属加工机床产量同比增长3.1%，由1-6月的同比下降转为增长；产值同比下降9.8%，降幅较1-6月收窄4.1个百分点。其中，金属切削机床产量、产值同比分别增长2.4%、1.1%，均由1-6月的同比下降转为增长。金属成形机床产量同比增长6.3%，增幅较1-6月扩大3.3个百分点；产值同比下降27.4%，降幅较1-6月收窄4.5个百分点。 2024-2026年有望迎来机床行业更新需求爆发。机床上一轮销售高峰是在2011-2014年， 根据前瞻研究院的数据，2020年我国机床保有量约为800万台，其中使用年限超过10年的超龄机床占比超60%，面临翻新和报废阶段的机床总数不少于480万台，更新需求市场空间规模庞大，2024年开始有望迎来更新需求拐点。 工业母机是人形机器人批量化生产降本的核心。抛开人工智能来看，机器人本体环节主要目标是降低成本大批量生产，工业母机作为制造机器的机器，人形机器人放量依赖于工业母机的工艺迭代升级，工业母机是人形机器人核心零部件批量