煤炭25年年度策略

煤炭25年年度策略20241202 摘要 •2024年煤炭板块整体表现优于其他行业，尽管需求端承压，但煤炭价格已超越2023年同期水平。 •2024年全国煤炭产量预计增长约1%，达到47亿吨，增速放缓，主要增长动力来自新疆和内蒙古，而山西因治理三超案件影响产量下降。 •需求端方面，火电需求超预期增长，而钢铁、水泥行业需求承压，整体需求预计增长约1%。高耗能制造业的快速发展支撑了电力需求的韧性。 •钢铁和水泥行业2024年将面临巨大压力，盈利水平接近历史最低点，国家或将出台供给侧改革政策。 •2023年煤炭价格波动显著但总体抬升，2024年价格波动性预计逐步收窄，2025年供需格局将有所减弱，主要源于供给端压力增大。 •新疆新增产能对全国煤炭市场影响有限，受铁路运力及运输成本限制，外运能力有限。 •2025年后，煤炭行业将面临资源枯竭问题，供应缺口将逐步扩大，新增产能有限，安全生产条例限制产能利用率提升。 Q&A 2024年煤炭板块的整体表现如何？ 从整体表现来看，2024年煤炭板块在所有行业中仍然位居前列。尽管需求端面临较大的下行压力，但从基本面表现来看，煤炭价格至少从底部超越了2023年同期水平，为市场交出了一份圆满的答卷。回顾今年的走势，年初因寒潮退去导致动力煤价格回调，但春节期间动力煤价格同比增长30元，引发市场对春季新开工的高涨预期。3月份山西省产量因治理三超案件影响明显下降，推动了煤炭板块上涨。然而进入实际新开工后，非电煤行业如钢铁、水泥等盈利跌至2015 年的历史最低点，引发对煤价的担忧。3月底4月初港口价格触底813元后止跌 回升，同比2023年五六月份最低点750元有明显提升。随着煤价见底回升，5月份板块继续上攻，在旺季来临前库存下降和经销商推波助澜作用下，6月前价格突破870元。但进入6月后，由于水电挤压火电需求、业绩下滑以及钢铁大规模亏损等因素影响，导致市场对非电煤旺季需求产生担忧，使得整个板块一路跌至9月底。然而9月中旬开始公布的三季报显示，中国神华、中煤、陕煤等头部企业业绩逐步转正，表明行业业绩压力最大阶段已过，从而带动板块大幅回升。政策转向和市场偏好变化也使得持仓持续下降，自9月底以来保持平稳状态。 2024年的供给情况如何？ 从供给角度看，我们预计全年产量同比增长约1%，达到47亿吨左右。从年度视角看，全国煤炭产量增速逐步下降，从2021年的4.7%到2022年的9.9%，再到2023年的2.9%，今年预计为1%左右。此外，今年实施的《煤矿安全生产条例》限制现有产能利用率不能突破110%，使得现有产能失去向上弹性。具体来看，今年山西省由于治理三超因素影响，上半年产量下滑7,000万吨，全年来看预计 达到12.9-13亿吨。而新疆和内蒙古成为增长重点，新疆全年预计产量达5.1亿吨，同比增长五六千万吨；内蒙古增量也差不多是五六千万吨。因此，即便山西减产7,000万吨，全国总产量仍有所上升，这主要归功于新疆和内蒙古的推动作用。此外陕西略有增长，大约接近8亿吨水平。进口方面，今年虽然增速有所回落，但1-10月份进口增速仍达12-13个百分点，全年来看进口体量将突破 5亿吨，同比增长10%左右。因此，从供给侧来看，无论是国内还是海外供给均 略有增长，总体增量在2个百分点左右。 需求端情况如何？ 从需求端来看，今年火电和华东地区需求保持良好，而非电如钢铁、水泥等行业面临较大压力。从四大行业角度看，电力占60%、钢铁占15%、水泥占10%、化工接近8%。火电需求最为超预期，截至1-10月份火电需求增速为1.91%，比市场预期强劲。而钢铁同期下滑3.5%-3.6%，水泥下滑10%，化工则接近两位数增长。因此全年综合下来，下游需求预计增长约一个百分点。特别值得注意的是，自2018年以来，高耗能制造业如光伏、新能源汽车快速发展拉动了电力需求，使得用电增速与GDP增速比值从一以下提升至约1.3。今年前三季度累计用电增速达到7.9%，全年估计在7%以上。在宏观经济承压背景下，用电韧性遥遥领先，这主要归因于二产业用电韧性较强，高耗能制造业保持高产能利用率起到了重要作用。 2024年钢铁和水泥行业的市场预期如何？ 2024年将是钢铁和水泥行业的重要压力测试期。这两个行业已经触及历史周期 的底部。2023年第二季度，水泥行业盈利跌破2015年的最低水平，而在7至8 月的淡季，95%以上的钢铁企业亏损，整体盈利情况比2015年更差。这种情况促 使国家出台供给侧改革政策。因此，从周期角度看，这两个行业在2024年的表现将接近历史最差水平。 煤炭价格在2023年的表现如何？对未来有何预期？ 2023年煤炭价格经历了显著波动，但总体上呈现出抬升趋势。尽管面临非电煤 旺季和电煤旺季的双重压力，全年价格底部相比2022年有所上升。例如，在3 月至4月非电煤压力较大的时期，煤价仍高于2022年的750元/吨底部，而在9 月至11月淡季期间，煤价也超过了去年同期的800元/吨。这反映出供需格局保 持高度稳定。从季度来看，一季度最高点、二三季度均价约为870元/吨，并未 突破900元/吨。预计这种波动性逐步收窄的趋势将持续到2025年。 对于2025年煤炭行业供需格局有何预测？ 预计2025年整个煤炭行业供需格局较2024年会有所减弱，这主要来自于供给方 面的压力增大。具体来看，今年山西上半年减产7,000万吨，下半年已恢复至 1.1-1.3亿吨/月。预计明年上半年山西会完全恢复这7,000万吨。此外，内蒙 古和陕西增量约为7,500万吨，新疆增量约为4,000-5,000万吨。然而，由于实际销量增长低于产量增长，这些数字可能被高估。例如，新疆新增产能中只有30%用于外运，对内陆市场冲击有限。因此，从纸面数据来看，供给增幅可能达到3%，但实际影响可能仅为2%。 新疆地区对全国煤炭市场有何影响？ 新疆地区新增产能对全国市场影响有限。首先，新疆焦煤主要覆盖甘肃、青海、川渝等地，对内陆冲击较小。其次，由于铁路运力限制，新疆焦煤外运能力已接近饱和，需要等到27-28年新线路建成后才能解决。此外，高昂的公路运输成本进一步限制了新疆焦煤外运。因此，在未来几年内，新疆新增产能对全国市场不会造成显著冲击。 煤炭行业未来新增产能投放情况如何？ 自2016年以来，整个行业新增产能投放需求大幅下降。例如，根据申万宏源的 数据，自2014年以来，在建工程总额逐步下降，即便近年来略有回升，但资本开支主要用于安全生产和智能化矿山改造，而非新建产能。同时，我们观察到去产能进程也在推进，并且现有矿井逐渐枯竭的问题日益显现。例如，根据山西省政府数据，到2030年前，该省221座中小型矿井将因资源枯竭退出市场，总计影响2亿吨产能，占当前总量近20%。因此，从长周期来看，新建产能不会对整体供应产生明显冲击。 当前中国神华母公司国家能源集团研究院关于未来供给缺口有哪些研究结论？ 根据国家能源集团研究院的数据，到2035年后，由于现有矿井逐渐枯竭，将导致越来越大的供应缺口。今年我们已经注意到一些上市企业优质矿井开始出现资源枯竭问题。因此，可以预见的是，在未来几年里，由于安全生产条例限制及缺乏新的优质资源开发，目前存在的生产能力利用率几乎没有上行弹性空间，而新增产能也不会显著增加整体供应量。 如何看待未来全球煤炭供给和需求的变化趋势？ 全球煤炭供给和需求的变化趋势可以从多个角度进行分析。首先，从国内情况来看，现有产能逐步枯竭，供给趋势将逐步下行。海外方面，印尼可能在2025年 效仿之前对12种矿产资源实施新的出口限制，以推动国内下游产业发展。印尼新总统上台后力图提振经济，计划将GDP增速提升至8%，并推进迁都，这将加大内需增长。从过去几年数据来看，印尼本土需求占比已从不到25%上升到28%。随着旭阳、南钢等焦化厂在印尼本土建成，以及基建和房地产需求增加，印尼内部需求快速扩张。目前印尼在建产能总计不到1,000万吨，而现有露天煤矿将在 未来5年内逐步开采完毕，将转入地下井工矿开采，这会导致复杂条件下的开采成本上升。因此，预计印尼煤炭产量基本达到顶峰，其出口量也将见顶。从全球角度看，过去10年只有亚洲煤炭消费增长，其中中国占新增电量的一半，而印度和印尼占剩余40%。印度完全依赖进口煤炭，其GDP增速保持接近8%，未来仍会强劲增长。这意味着印度对国际市场上的中高卡动力煤和主焦煤需求增加，将导致进入中国的进口煤数量减少。预计中期进口总量维持在5~6亿吨空间。 2024年及以后电力需求如何变化？ 2024年电力需求依然保持较高确定性。在下游需求压力大的背景下，今年前三季度第一、二、三产业及城乡居民用电增速贡献中制造业贡献约50%。制造业中的电器机械制造、计算机通信仪表制造、汽车制造等行业支撑了二产用电增速达6%。此外，与AI相关、新能源汽车充换电业务等领域预计在2025-2026年保持旺盛增长态势。火电方面，今年火电超出市场预期，并且随着风光发电增速下降，对火电冲击压力减小。同时，自2018年以来度电煤耗呈明显上升趋势，从 391克/千瓦时上升至今年414-415克/千瓦时。这主要由于增产保供期间煤质下降、低热值褐煤生产增加以及火电竞争调峰调频任务增加所致。因此，未来度电煤耗抬升趋势可能延续，加之正常用电需求增长，共同推动火电竞争提升。 非电力行业对未来几年燃料消耗的影响如何？ 非电力行业燃料消耗方面，我们认为2024年是压力最大的一年，但到2025年负向影响会快速收敛。从钢铁行业来看，全年的钢铁产量预计下降1%。水泥行业则可能继续保持协同态势，上半年估计维持今年第三季度到第四季度强劲态势，全年来看水泥产量或下降约5%。然而，这一降幅可能被化工行业部分抵消。因此，总体来看水泥与化工一降一升后，对整体燃料消耗影响较小。钢铁总需求体量边际下降，对整体负贡献变为-0.1个百分点，相较于2024年的-0.3已有显著改善。 对于未来几年全球及国内市场上的供需平衡有何预测？ 从整个行业供需角度来看，我们预测2024年的供给增量为2%，而需求增量为1.2%，差额约为0.8个百分点。到2025年纸面预测显示供给增速3.4%，而需求增速2.2%， 差额扩大至1.2个百分点。然而实际情况可能有所不同：首先，从真实冲击来看，最终实际供给冲击或仅为2.2~2.5个百分点左右，比纸面预测少一个百分点。其次，目前拍摄的两个点的需求增速未考虑政策刺激，但大概率不会出现这种情况。因此综合考虑这些因素后，我们认为实际差额会有所收窄，不如纸面预测那么大。 动力煤和焦煤市场的现状及未来预期如何？ 动力煤方面，政策转向使得整体需求预期较为乐观。2025年动力煤供需将保持谨慎乐观态势。焦煤方面，今年价格波动较大，一季度价格最高达2,300元/吨， 但由于钢铁行业亏损，焦煤价格在4月初跌至1,800元/吨左右。随着钢铁需求恢复，焦煤价格回升至2,300元/吨。然而，7月份钢铁淡季及国标更换影响导致焦煤价格再次下滑至1,680元/吨，并在全年最低点1,640元/吨徘徊。从供 给角度看，由于山西减产影响，今年焦煤产量同比减少约1,500万吨，全国主焦煤降幅达7.4%。预计2025年山西产量将逐步恢复，但全国供给增量仅为 900-1,000万吨。此外，进口压力较大，2024年蒙煤进口量预计突破6,000万吨， 但实际增量有限，仅约500万吨。俄罗斯受运力限制及铁路运费上调影响，对中国出口增长空间有限；澳洲优质主焦煤因国内外价差问题，更倾向出口印度。 钢铁行业对焦煤需求的影响如何？ 焦煤主要用于钢铁行业，而2024年钢铁行业面临较大下行压力，主要来自房地 产和基建领域。房地产新开工项目自2011年以来持续下降，到2024年新开工降幅已达70%，对钢铁需求影响逐渐减弱，占比已从40%降至20%以下。而基建方面，由于地方债务问题导致在建工程暂停，今年基建实物工作量低于预期，对钢铁需求产生负面影响。展望未来，随着政策加码发债和基建投资，以及政府推动设备更