采矿权变更减少当期利润，继续看好锡锑涨价

事件 10月30日公司发布2024三季报，2024年前三季度实现收入34.15 亿元，同比+73.71%；归母净利润5.40亿元，同比+133.28%。3Q24 收入为11.61亿元，环比-10.00%，同比+68.40%；归母净利润为 1.92亿元，环比-14.25%，同比+130.16%。 点评 锑锡价格上涨带动公司毛利率环比提升。3Q24公司主营产品锑、 锡、铅和锌价格环比分别+28.60%、+0.26%、+0.75%、+0.88%，铅锑精矿、锡锭和锌锭销量环比分别-0.73%、-9.87%、+8.14%。得益于价格上涨和矿山开工率提升，3Q24公司铅锑精矿、锡锭、锌锭单位毛利分别环比+40.28%、+2.80%、-4.17%。综合来看，3Q24 人民币(元)成交金额(百万元) 公司毛利和毛利率分别环比+2.32%、+5.50pct。3Q24公司铅锑精 矿、锡锭、锌锭毛利占比分别环比+9.21pct/-3.85pct/+0.15pct至34.74%、36.88%、11.58%。由于锑价涨幅较大，公司毛利率水平有所提升，铅锑精矿毛利占比亦环比显著提升。 期间费用维持低位，资本结构持续优化。3Q24公司期间费用、期 间费率分别环比-0.98%、+0.79pct至1.01亿元、8.70%；其中，管理费率、财务费率环比分别+1.19pct、+0.33pct至6.46%、0.95%。3Q24末公司资产负债率为36.22%，环比、同比分别-3.31pct、 -1.48pct，资本结构持续优化。 公司基本情况（人民币） 营业收入增长率 52.24% 396.33% 66.99% 17.30% 19.74% 减少当期归属于上市公司股东净利润约0.55亿元。 归母净利润(百万元) 18 314 824 1,229 1,539 继续看好锡锑价格上行。锡：海外锡矿增量稀散且存在较大不确 归母净利润增长率 -66.59% 1629.78 162.85% 49.11% 25.26% 定性，半导体有望进入主动补库阶段，全球光伏装机景气度延续， 摊薄每股收益(元) 0.077 %0.496 1.303 1.943 2.433 锡供需格局持续向好。锑：库存仍处极低水平，出口“新模式” 每股经营性现金流净额 0.09 1.42 2.97 3.25 4.26 跑通之后，外需重回正常水平；光伏玻璃库存望迎拐点，后续开 ROE(归属母公司)(摊薄) 5.37% 8.95% 20.71% 26.18% 27.56% 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 589 2,924 4,882 5,727 6,857 铜坑矿采矿权申请变更，扩大矿区范围及增加开采矿种。公司铜坑矿采矿权变更申请得到广西自然资源厅“建议同意”的批复。该项变更将扩大公司采矿权范围，并增加锌矿作为开采矿种。公司将采矿权出让收益全部不进行资本化、全部计入当期成本费用， 23.00 900800 19.00 700 17.00 600500 15.00 400 13.00 300 11.00 200100 9.00 1 0 1 0 21.00 231031 24013 24043 24073 成交金额华锡有色沪深300 1,000 工水平恢复有望带来需求回升；且光伏作为资金密集型行业有望受益降息，我们认为锑价有望回涨。 盈利预测、估值与评级 预计公司公司2024-2026年收入分别为49/59/69亿元，归母净利润分别为8.2/12.7/15.4亿元，EPS分别为1.30/2.00/2.43元，对应PE分别为13.6/9.1/7.3倍。维持“买入”评级。 风险提示 锡锑价格波动；项目进度不及预期；元素替代风险。 P/E 229.38 35.67 13.57 9.10 7.27 P/B 12.31 3.19 2.81 2.38 2.00 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 387 589 2,924 4,882 5,727 6,857 货币资金 140 153 918 1,384 2,247 3,827 增长率 52.2% 396.3% 67.0% 17.3% 19.7% 应收款项 105 49 84 112 131 157 主营业务成本 -309 -535 -1,810 -2,868 -3,061 -3,517 存货 0 0 370 511 570 675 %销售收入 79.8% 90.8% 61.9% 58.7% 53.5% 51.3% 其他流动资产 170 239 135 201 225 259 毛利 78 54 1,113 2,014 2,666 3,340 流动资产 415 440 1,507 2,208 3,174 4,917 %销售收入 20.2% 9.2% 38.1% 41.3% 46.5% 48.7% %总资产 92.4% 94.5% 22.8% 29.1% 35.7% 44.8% 营业税金及附加 -2 -2 -107 -171 -183 -219 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.6% 0.3% 3.7% 3.5% 3.2% 3.2% 固定资产 14 11 2,364 2,681 3,040 3,434 销售费用 -1 -1 -8 -10 -11 -14 %总资产 3.1% 2.4% 35.7% 35.3% 34.2% 31.3% %销售收入 0.3% 0.2% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 无形资产 8 6 2,655 2,620 2,589 2,558 管理费用 -30 -32 -206 -317 -315 -377 非流动资产 34 26 5,115 5,381 5,708 6,070 %销售收入 7.6% 5.5% 7.1% 6.5% 5.5% 5.5% %总资产 7.6% 5.5% 77.2% 70.9% 64.3% 55.2% 研发费用 -1 -1 -52 -63 -74 -89 资产总计 449 466 6,622 7,589 8,882 10,987 %销售收入 0.2% 0.2% 1.8% 1.3% 1.3% 1.3% 短期借款 5 1 1,284 225 40 40 息税前利润（EBIT） 44 18 740 1,452 2,081 2,641 应付款项 48 61 551 1,097 1,126 1,297 %销售收入 11.4% 3.1% 25.3% 29.8% 36.3% 38.5% 其他流动负债 64 58 207 277 349 431 财务费用 1 1 -72 4 28 65 流动负债 116 120 2,042 1,599 1,515 1,768 %销售收入 -0.3% -0.1% 2.5% -0.1% -0.5% -0.9% 长期贷款 0 0 0 400 500 700 资产减值损失 14 0 -11 -10 -11 -12 其他长期负债 12 9 272 399 407 417 公允价值变动收益 0 0 0 -2 -2 -2 负债 129 128 2,314 2,398 2,422 2,885 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 320 338 3,502 3,980 4,693 5,585 %税前利润 0.7% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 235 235 633 633 633 633 营业利润 61 20 664 1,446 2,098 2,692 未分配利润 -975 -958 1,250 1,728 2,440 3,333 营业利润率 15.7% 3.4% 22.7% 29.6% 36.6% 39.3% 少数股东权益 0 0 806 1,211 1,767 2,517 营业外收支 -1 1 0 0 0 0 负债股东权益合计 449 466 6,622 7,589 8,882 10,987 税前利润 60 21 664 1,446 2,098 2,692 利润率 15.6% 3.5% 22.7% 29.6% 36.6% 39.3% 比率分析 所得税 -6 -2 -102 -217 -313 -404 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 10.2% 12.1% 15.3% 15.0% 14.9% 15.0% 每股指标 净利润 54 18 562 1,229 1,785 2,288 每股收益 0.231 0.077 0.496 1.303 1.943 2.433 少数股东损益 0 0 248 405 557 749 每股净资产 1.362 1.436 5.537 6.292 7.419 8.830 归属于母公司的净利润 54 18 314 824 1,229 1,539 每股经营现金净流 -0.442 0.089 1.425 2.968 3.254 4.261 净利率 14.0% 3.1% 10.7% 16.9% 21.5% 22.4% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 16.94% 5.37% 8.95% 20.71% 26.18% 27.56% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 12.08% 3.89% 4.73% 10.86% 13.84% 14.01% 净利润 54 18 562 1,229 1,785 2,288 投入资本收益率 12.19% 4.67% 10.79% 20.45% 24.53% 24.77% 少数股东损益 0 0 248 405 557 749 增长率 非现金支出 -2 13 235 198 228 263 主营业务收入增长率 -46.88% 52.24% 396.33% 66.99% 17.30% 19.74% 非经营收益 -2 -1 71 57 38 44 EBIT增长率 938.25% -59.11% 4001.48% 96.38% 43.31% 26.87% 营运资金变动 -154 -9 33 393 7 100 净利润增长率 497.90% -66.59% 1629.78% 162.85% 49.11% 25.26% 经营活动现金净流 -104 21 901 1,877 2,059 2,696 总资产增长率 20.52% 3.83% 1320.51% 14.60% 17.03% 23.71% 资本开支 -6 -3 -94 -477 -555 -625 资产管理能力 投资 5 0 0 -2 -2 -2 应收账款周转天数 11.3 11.8 3.7 4.0 4.0 4.0 其他 0 0 0 0 0 0 存货周转天数 0.0 0.0 37.3 65.0 68.0 70.0 投资活动现金净流 -1 -3 -94 -479 -557 -627 应付账款周转天数 20.2 18.7 50.5 55.0 50.0 50.0 股权募资 0 0 593 0 0 0 固定资产周转天数 13.0 6.9 179.3 119.1 112.9 104.6 债权募资 0 0 -80 -548 -85 200 偿债能力 其他 -170 -3 -1,327 -383 -552 -688 净负债/股东权益 -42.19% -44.75% 8.50% -14.61% -26.43% -38.10% 筹资活动现金净流 -170 -3 -814 -931 -637 -488 EBIT利息保障倍数 -32.7 -30.2 10.3 -387.2 -74.3 -4