半年报点评：短期销售仍有下降，期待后续公司盈利能力改善

公司FY2025H1营收同比下降20%至394.08亿港元，归母净利润同比下降44.4%至25.3亿港元。主要原因是消费环境波动，但受益于产品结构优化和金价上行，毛利率提升6.5pcts至31.4%，经营利润率提升4pcts至17.2%。公司派发中期股息0.2港元/股，并拟回购不超过20亿港元股票。

内地市场：

• 营收下降18.8%至330.31亿港元，零售/批发渠道分别下降21.9%/16.4%。
• 渠道端：净关店239家，共6968家门店，直营/加盟占比23.3%/76.7%。预计FY2025H2净关店数减少。
• 产品端：定价黄金首饰收入增长117.9%，占比提升7.6pcts至12%；按克重计价收入下降29.7%，占比下降8.3pcts至67.4%。高附加值产品系列表现强劲，有利于提升利润率。

港澳及其他地区：

• 营收下降27.9%至63.77亿港元，受宏观经济和内地游客消费变化影响。
• 策略性开拓东南亚和全球市场，上半年港澳外净开3家门店。

盈利预测与投资建议：

• 预计FY2025营收下降16%，归母净利润下降10%。
• 预计FY2025-2027归母净利润为58.44/63.37/69.13亿港元，对应FY2025 PE为12倍，维持“买入”评级。

风险提示：

• 金价波动风险；市场竞争加剧风险；汇率波动风险。