债市情绪面周报（11月第4周）：抢跑提前，债市情绪偏积极

抢跑提前，债市情绪偏积极 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（11月第4周） 报告日期：2024-11-26 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 主要观点： 抢跑行情或提前启动，中短债利好更具确定性 当前债市抢跑或已提前启动，各期限到期收益率出现进一步下行，在年内降准预期下，对中短债的利好更加具有确定性。在当前时点债市的博弈主线主要是供给与抢跑，在此过程中银行与保险或进一步加大债券配置规模，而非银机构如基金也是行情的主要推手之一（参考2023年12月），我们在此前技术面周报中已经提及当前利率曲线的可能变动，短期来看债市轻易不下车，把握回调后的配置机会或是较优策略。 从我们统计的卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.10，市场观点维持中性偏多，较上周上升0.03，当前机构整体持中性偏多观点，4家偏多，11家中性： 27%机构均持偏多态度，关键词：抢跑临近，短期供给扰动即将过去，宽货币仍有空间； 73%机构均持中性态度，关键词：关注12月经济工作会议的财政安排，本周月末缴款+供给压力将有所显现。 买方情绪整体上行 截至11月22日，买方市场情绪指数录得0.99，较11月15日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体上升，银行间债市杠杆率、质押回购成交额、隔夜回购成交额上升；利差方面，收益曲线呈牛平形态，10Y-1Y国债利差、国开-国债利差走阔，30Y-10Y国债利差、新老券利差收窄；期货情绪方面，T主力、TS合约成交多空比下降，TF、TL合约成交多空比上升；一级市场方面，国债认购倍数上升，地方债认购倍数下降，理财的发行量、到期量上升。 风险提示： 流动性风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 正文目录 1卖方市场4 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周上升4 1.2信用债：化债加码、长端利率下行4 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点5 2买方市场5 2.1买方市场情绪指数上升5 2.2交易情绪：债市换手率整体上升7 2.3资金杠杆：杠杆率上升8 2.4期货情绪：整体下降8 2.5一级发行：国债认购倍数整体上升，理财发行量上升10 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%）4 图表2市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表3市场情绪变化与中证转债指数5 图表4买方市场情绪指标及变化6 图表5买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）6 图表610Y国开债换手率（单位：%）7 图表730Y国债换手率（单位：%）7 图表82022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表9银行间债市杠杆率（单位：%，周）8 图表10T主力合约成交多空比9 图表11TS主力合约成交多空比9 图表12TF主力合约成交多空比9 图表13TL主力合约成交多空比10 图表14国债平均认购倍数10 图表15地方债平均认购倍数11 图表16债券型基金发行规模（单位：亿元）11 图表17理财类发行与到期数量（单位：只）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周上升 从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.10，市场观点维持中性偏多，较上周上升0.03，当前机构整体持中性偏多观点，4家偏多，11家中性： 27%机构均持偏多态度，关键词：抢跑临近，短期供给扰动即将过去，宽货币仍有空间； 73%机构均持中性态度，关键词：关注12月经济工作会议的财政安排，本周月末缴款+供给压力将有所显现。 华安观点：抢跑行情或提前启动，中短债利好更具确定性 当前债市抢跑或已提前启动，各期限到期收益率出现进一步下行，在年内降准预期下，对中短债的利好更加具有确定性。在当前时点债市的博弈主线主要是供给与抢跑，在此过程中银行与保险或进一步加大债券配置规模，而非银机构如基金也是行情的主要推手之一（参考2023年12月），我们在此前技术面周报中已经提及当前利率曲线的可能变动，短期来看债市轻易不下车，把握回调后的配置机会或是较优策略。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 22-01 2-02 -03 04 5 -0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2信用债：化债加码、长端利率下行 市场热词：化债加码、长端利率下行 #化债加码，关键词：城投债关注提前偿还风险，产业债关注厂商系，关注发达省份平台类商租的中短久期配置机会。 #长端利率下行，关键词：银行同业存单收益率可能进一步下降，银行负债端成本恢复，适度配置中长久期利率债、存单。 图表2市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 债市调整、信 用利差 信用债修复、化债政策信 77 股债跷跷板效 67应、流动性财政 57 47 37 27 17 09/2 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点，4家偏多，7家中性。 36%机构均持偏多态度，关键词：潜在需求充足，转债价位偏低； 64%机构均持中性态度，关键词：政策真空期，估值修复基本完成。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 450 440 430 420 410 400 390 卖方市场情绪指数（右轴）中证转债（左轴） 0.30 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 -0.05 资料来源：Wind，华安证券研究所 2买方市场 2.1买方市场情绪指数上升 截至11月22日，买方市场情绪指数录得0.99，较11月15日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体上升，银行间债市杠杆率、质押回购成交额、隔夜回购成交额上升；利差方面，收益曲线呈牛平形态，10Y-1Y国债利差、国开-国债利差走阔，30Y-10Y国债利差、新老券利差收窄；期货情绪方面，T主力、TS合约成交多空比下降，TF、TL合约成交多空比上升；一级市场方面，国债认购倍数上升，地方债认购倍数下降，理财的发行量、到期量上升。 图表4买方市场情绪指标及变化 指标单位11月22日11月15日边际变化 交易情绪 10Y国开债换手率%6.425.99+ 30Y国债换手率%1.621.23+ 利率债换手率%0.890.74+ 中长期债券型基金久期%2.342.32+ 资金杠杆 债市杠杆率 质押式回购成交额隔夜回购成交额 % 亿元亿元 107.92 75,786 68,389 107.71 72,466 64,579 + + + 利率债成交量（二级）亿元较上周增加较上周减少+ 利差预期 30Y-10Y国债利差BP18.1818.77- 10Y-1Y国债利差BP73.2870.73+ 国开-国债利差BP6.565.95+ 期货情绪 T合约多空比 TS合约多空比TF合约多空比TL合约多空比 / / / / 0.81 0.81 1.01 1.07 1.01 0.89 0.97 1.00 - - + + 新老券利差BP1.513.00- 一级发行 国债认购倍数/4.832.97+ 地方债认购倍数/22.0222.29- 政金债全场倍数/0.000.00/ 债基发行规模亿份00/ 理财发行只660618+ 理财到期只597502+ 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表5买方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 3.00 2.80 2.60 2.40 2.20 2023-01 2.00 10Y中债国债到期收益率（左轴，单位：%）买方市场情绪指数（右轴） 1.50 1.00 0.50 2024-09 2024-10 0.00 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.2交易情绪：债市换手率整体上升 30Y国债换手率上升，11月22日换手率录得1.62%，较11月15日上升0.40pct，较周一上升0.06pct，周平均换手率为1.66%；利率债换手率较上周上升，11月22日换手率录得0.89%，较11月15日上升0.15pct，较周一下降0.01pct；10Y国开债换手率较上周上升，11月22日换手率录得6.42%，较11月15日上升0.43pct，较周一下降0.14pct。 图表610Y国开债换手率（单位：%） 12% 2024 2023 2022 10% 8%6%4%2%0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表730Y国债换手率（单位：%） 202420232022 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表82022年12月以来利率债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.3资金杠杆：杠杆率上升 从资金面来看，近期杠杆率上升。截至11月22日，银行间债市杠杆率升至107.92%，质押式回购成交量为7.6万亿元，隔夜成交占比升至90.24%。 图表9银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2024202320222021 111 109 107 105 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.4期货情绪：整体下降 国债期货方面，本周T2412、TS2412合约成交多空比下降，TL2412、TF2412合约成交多空比上升。截至11月22日，TL2412、T主力成交多空比分别为1.07、0.81；TS2412、TF2412合约多空比分别为0.81、1.01。 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表12TF主力合约成交多空比 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 敬请参阅末页重要声明及评级说明 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 9/13 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 24/04 24/05 24/06 24/07 24/08 证券研究报告 24/09 24/10 24/11 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 24/04 24/05 24/06 24/07 24/08 24/09 24/10 24/11 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 23/01 图表10T主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表11TS主力合约成交多空比 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 24/04 24/05 24/06 24/07 固收周报 24/08 24/09 24/10 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表13TL主力合约成交多空比 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.