实现首次盈利，游戏和广告增长强劲

哔哩哔哩在2024年3季度实现首次调整后盈利，收入同比增长26%至73.1亿元人民币，调整后净利润为2.36亿元，利润率为3.2%。公司宣布未来两年2亿美元的股份回购计划。

用户流量保持稳健，日活用户数同比增长4.4%至1.07亿，月活用户数同比增长2.1%至3.48亿。广告业务同比增长28%，广告加载率约6%，仍有提升空间，预计四季度广告收入同比增长22%。游戏业务表现亮眼，受《三国：谋定天下》推动，游戏收入同比增长84%至18.2亿元，预计四季度游戏收入同比增长76%。递延收入同比增长45%。

毛利率持续改善，3季度毛利率为34.9%，同比和环比分别改善9.9和5.0个百分点，主要由于高毛利的游戏和广告收入占比提升，预计四季度毛利率持续环比改善至36%，调整后净利率或达5%。从长远来看，随着战略向游戏和广告业务侧重，收入结构持续优化，毛利率有望超40%，推动未来利润率改善。

维持“买入”评级并调整目标价至23美元/177港元，对应2025E30x市盈率。看好公司游戏流水强劲表现以及广告价值逐步释放。

投资风险包括行业竞争加剧、用户增长不及预期、利润率不及预期。