公司概况
西部矿业是全国范围内稳定的矿山运营布局，并成功实现了产业链的纵向一体化布局，业务涵盖矿山采选、有色冶炼、金融贸易、盐湖化工等领域。公司在全国拥有15座矿山，资源储量居国内前列，采选冶炼板块支撑公司发展。
资源与产能
公司矿产资源储量丰富，截止2023年底，拥有探矿权8个，采矿权13个，涵盖铜、铅、锌、铁等多种资源。2020-2023年期间，公司年矿石处理能力CAGR达4.7%。公司重点发展的玉龙铜矿改扩建项目持续推进，实现产能规模逐步提升；公司地采矿山全部实现充填采矿法，大幅提高资源回采率。
业务板块
铜产品
铜产品已成长为公司核心业务，2023年营收和毛利占比均超过50%。玉龙铜矿和内蒙古获各琦铜矿为公司铜主力矿山，两矿山铜金属储量合计约583.7万吨，占公司铜金属总储量98.4%。截止24H1，两铜矿山产能合计18.65万吨，占公司铜产能98.8%。2019-2023年期间，公司铜精矿产量CAGR高达27.9%，由2019年的4.91万吨升至2023年的13.13万吨。预计公司2024年铜精矿产量或+25%至16.41万吨。
玉龙铜矿为公司具有强成长性及盈利性的核心铜钼伴生矿山，截止2023年底，玉龙铜矿拥有铜金属保有储量558.28万吨，并且拥有铜金属年产能约15万吨。鉴于三期改扩建项目已经开展，建成后其铜金属年产能将升至18-20万吨，较当前产能增长约32%。此外，该矿保有钼金属储量37万吨，2023年公司钼精矿毛利率高达92.29%。预计年内公司的伴生钼业务或实现收入及利润分别为12.8亿元与10.06亿元。
内蒙古获各琦铜矿为公司另一主力铜矿山，近几年铜精矿年产量稳定在1.5万吨左右。2024年西部铜业开展多金属选矿技改工程，预计将提高获各琦铜矿副产的铅锌精矿产能。
铅锌产品
铅锌产品业务占公司总营收比重维持稳定。2023年，公司实现锌产品营业收入49.68亿元、铅产品营业收入18.68亿元，合计营业收入占比为16%。公司为中国第二大铅锌精矿生产商，开展多金属选矿技改工程推动产能规模提升。2024年西部铜业开展多金属选矿技改工程，预计将提高获各琦铜矿副产的铅锌精矿产能。预计至2025年铅精矿产量或提升至65000吨，锌精矿产量或提升至13万吨。
铁资源
公司铁资源储量丰富，甘肃肃北七角井钒及铁矿钒资源可供开采两百余年。公司目前拥有铁矿石资源量29649万吨，主要运营矿山包括甘肃肃北七角井钒及铁矿、内蒙古双利铁矿、新疆哈密白山泉铁矿、青海格尔木拉陵高里河铁多金属矿。公司铁矿改扩建项目持续推进，目标打造千万吨级铁多金属基地。
金银产能
公司金银产能稳步增长。公司金、银主要矿山为四川呷村银多金属矿，该矿山包含铜铅锌等品种，同时具有金金属储量13吨、银金属储量2052吨。2024年末，公司预计形成金锭6吨/年、银锭430吨/年的产能规模。
镍矿
镍矿具有开发前景，选矿回收率总体提升。公司主要产镍矿山为新疆哈密瑞伦黄山南铜镍矿，该矿以铜为主，同时具有镍金属储量27万吨。2023年，通过公司选矿工艺技术攻关，瑞伦钴品位达到计价标准，镍精粉所含钴可贡献部分收入。2024年上半年，该矿镍回收率提高2.61个百分点。
市场分析
全球精铜市场的供需状态自2018年起出现结构性逆转，由持续数年的供需紧平衡转至供应缺口的阶段性放大。我们认为铜市场的供应缺口或仍有趋势性放大可能。从消费角度观察，全球铜消费或进入周期性的强增长阶段。若以4年为周期来观察近30年的全球铜消费数据，2024-2027年全球累计阶段性铜消费或总计上涨11.3%至11345万吨。
盈利预测及投资评级
预计2024-2026年，公司实现营收分别为496.2/550.85/609.23亿元，净利润分别为38.43/46.42/54.86亿元，对应EPS为1.61/1.95/2.30元/股，对应PE分别为9.49X/7.86X/6.65X。考虑到公司具有较强的资源扩张潜力，公司核心矿山玉龙铜矿三期改扩建项目、以及公司在镁、锂等新能源金属的多元化产品布局，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示
金属价格下滑及矿石品位下降，矿业项目储备量风险，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响出现下滑等。
