另类资产观察投资者定价REITs三季报业绩，产业园相对逆风

证券研究报告 【另类资产观察】投资者定价REITs三季报业绩，产业园相对逆风 证券分析师 刘璐投资咨询资格编号：S1060519060001 陈蔚宁投资咨询资格编号：S1060524070001 2024年11月3日 2024年第28期总第111期 请务必阅读正文后免责条款 本周核心观点 市场回顾 REITs跑赢股指、跑输债券。本期（10.18-11.1,以下同）REITs指数涨跌幅为-0.87%，各指数涨跌幅表现:可转债>债券>REITs>沪深300>红利股。华夏华润商业REIT、中金湖北科投光谷产业园REIT、嘉实中国电建清洁能源REIT，涨跌幅分别为3.51%、2.98%、1.93%。 权益带动可转债上涨0.95%，转债信用风险缓释。中证A股上涨1.73%，中证1000上涨而沪深300下跌，体现市场风险偏好提升。权益主线，一是房地产成交出现企稳迹象，房地产、建筑材料、建筑材料等地产产业链涨幅居前；二是风险偏好回暖，低估值行业上涨弹性更大，本周涨幅居前的社会服务、轻工制造等PB都在12年以来20%分位数以下。转债板块表现，大宗商品（1.96%）＞传统周期（1.94%）＞新兴周期（1.08%）＞ TMT（0.00%）＞稳定（-0.16%）＞消费（-0.91%）。消费板块权益表现好、可转债表现不佳，主因转债正股跑输行业股指。另外，信用风险担忧缓释，Wind低价转债指数上涨4.26%，AA-及以下转债上涨2.16%；市场已无70元以下可转债，100元以下可转债的数量占比较期初下降3.54个百分点至7.82%，回到今年5月水平。 策略展望 三季报影响REITs行情，产权类中保障房、消费业绩相对稳健。三季报发布后的11月1日当周（本段涨跌幅皆为11月1日当周），REITs行情明显受到三季报业绩影响。一方面，产业园、仓储物流板块受宏观景气度拖累，营业收入分别环比下行4%、3%，REITs价格分别下行0.47%、0.13%，而财务指标完成度普遍提升的消费REITs则上涨1.32%。保障房REITs因估值较高、供给增加，近3个月持续调整，三季报显示其基本面保持稳健， 板块跌幅环比收敛0.11个百分点。另一方面，投资者定价板块内部的业绩差异。例如，消费板块中收入环比增速最为突出的华夏华润商业REIT跑赢消费板块1.05个百分点，为当周涨幅前三的个券之一；仓储物流板块内部，红土创新盐田港REIT、中金普洛斯REIT收入环比下跌，且前者跌幅大于后者，而嘉实京东REIT收入环比上涨，REITs涨跌表现亦同，即嘉实京东REIT（0.46%）＞中金普洛斯REIT（-0.52%）＞红土创新盐田 港REIT（-0.66%）。展望下期，配置型投资者可继续跟随供给配置；对于交易型投资者，产业园业绩下行且近期供给集中，或相对逆风。 转债仓位维持积极，继续采取攻守兼备的策略。政策转向积极、权益市场风险偏好提升，仍然建议可转债保持较高仓位。低价转债的快速修复或接近尾声，当前跌破面值的转债数量占比已回到信用风险担忧发酵、低价转债大幅下跌之前的水平，后续择券应更看重正股表现。策略选择上，我们仍然建议投资者采取攻守兼备的转债策略，如双低、“高平底溢价率的债性转债”策略。这两个策略本期收益分别为0.72%、1.06%，下期，权益还将面临增量财政政策博弈、美国大选等不确定性，不排除波动将有所放大，可考虑向“高平底溢价率的债性转债”策略倾斜。 公募REITs：REITs跑赢股指、跑输债券 REITs行情回顾：REITs跑赢股指、跑输债券 本期（10.18-11.1,以下同）各指数涨跌幅表现:可转债>债券>REITs>沪深300>红利股。本期REITs指数涨跌幅为-0.87%。而 股指涨跌幅为-0.90%，其中红利股涨跌幅为-1.18%，债券涨跌幅为-0.13%。 本期各板块REITs涨跌幅:消费基础设施>交通基础设施>能源基础设施>仓储物流>园区基础设施>保障性租赁住房>生态环保。 REITs跑赢股指、跑输债券消费基础设施板块表现最佳，生态环保板块表现最弱 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% -1.00% -1.50% -0.87% REITs( 中证 ) 收盘 全收益 -0.13% - 中债 ( 新综合财富 ) 总值 指数 涨跌幅 -0.90% 300 沪深 -1.18% 中证红利全收益 0.95% 中证转债 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% -1.00% -1.50% -2.00% -2.50% 园区基础设施 -2.00% 仓保 储障 物性 流租 赁住房 涨跌幅 0.17% -0.36% -0.65% -1.17% 1.70% 消交 费通 基基 础础 设设 施施 -2.09% 能生 源态 基环 础保 设施 资料来源：Wind，平安证券研究所。注：各REITs板块数据为市值加权平均。 REITs行情回顾：REITs位于历史18.50%分位数 REITs位于18.50%分位数 本期末REITs位于18.50%分位数，产权类、收益权类REITs分别位于 27.00%、41.40%分位数。 本期REITs周均换手率3.34%，环比上期增长0.14个百分点，低于24年以来均值(3.96%)。本期REITs周均成交额为19.87亿元。 REITs相对于股票、债券分别位于12.10%、9.60%分位数。 1,350 1,250 1,150 1,050 950 850 750 中证REITs全收益 1.8 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 REITs指数相对于股债表现 中证REITs全收益/沪深300 中证REITs全收益/中债-新综合财富指数 50% 40% 30% 20% 10% 0% REITs与股债相关系数 reits-沪深300reits-中债新综合财富 25 20 15 10 5 0 REITs周度换手率及成交额 成交额(亿元，右轴)区间换手率(%) 35 30 25 20 15 10 5 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 2024-08 2024-10 0 -10% REITs行情回顾:华夏华润商业、中金湖北科投光谷产业园、嘉实中国电建清洁能源表现最好 本期表现最好的3只REITs：华夏华润商业REIT、中金湖北科投光谷产业园REIT、嘉实中国电建清洁能源REIT，涨跌幅分别为3.51%、2.98%、1.93%。 本期换手率最高的3只REITs：招商基金蛇口租赁住房REIT、国泰君安临港创新产业园REIT、华泰紫金宝湾物流仓储REIT。 各类REITs周涨跌幅及换手率 REITs估值-择时:估值择时指标多数指向REITs未被低估 估值择时指标多数指向REITs未被低估 与债券比 （IRR-10Y国债利差） 与股票比（产权分派率-红利股利差） 与底层资产比 （NAV折价个券占比） 当前值 416BP -8BP 41.67% 分位数 72.30% 97.00% 75.90% 是否低估（当前值） 否 暂不参考 是 是否低估（分位数） 否 是 否 注：与债券比超过574BP、与底层资产比超过41%指向低估；分位数，超过80%指向低估。详见平安固收20240416《构建REITs估值择时体系——基于2023年以来的经验》。 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 REITs与债券比价 IRR-10Y国债收益率（BP，右轴）IRR（%）10Y国债到期收益率（%） 700 600 500 400 300 200 100 0 REITs与红利股比价 产权类现金分派率-红利股息率（BP，右轴） 产权类现金分派率（%） 8 50 7 0 6 -50 5 -100 4 -150-200 3 -250 2 -300 1 -350 0 -400 中证红利股息率（%） REITs与底层资产比价 REITs估值-择券:产权类现金分派率4.93%，经营权类IRR6.86% 现金分派率 IRR 绝对水平 历史分位数 绝对水平 历史分位数 REITs整体 7.33% 73.40% 6.30% 62.50% 产权类 4.93% 86.70% 5.84% 77.00% 园区基础设施 5.19% 90.10% 6.30% 78.80% 仓储物流 5.13% 89.00% 6.51% 92.50% 保障性租赁住房 3.93% 66.90% 4.72% 43.20% 消费基础设施 5.07% 8.30% 5.56% 7.10% 特许经营类 9.73% 76.30% 6.86% 63.00% 交通基础设施 9.89% 77.40% 8.12% 60.30% 能源基础设施 9.69% 62.30% 4.07% 48.90% 生态环保 7.89% 63.50% 3.85% 47.80% 产权类REITs中，现金分派率最高的三只分别是：嘉实物美消费REIT（6.14%）、华安百联消费REIT（5.90%）、嘉实京东仓储基础设施REIT（5.66%）。 经营权REITs中，IRR最高的三只分别是：华夏中国交建 高速REIT（12.30%）、平安广州交投广河高速公路REIT （10.79%）、中金安徽交控REIT（11.19%）。 各板块REITs估值水平 产权类REITs现金分派率 经营权REITs的IRR水平 7% 现金分派率 14 IRR（%） 6% 12 5% 10 4% 8 3% 6 2% 1% 0% 博华东建华时安吴信夏招张苏中合 国国华中红泰泰夏金土君君杭湖创 中嘉华 金实夏 普京深 红中华华土金夏夏创厦北基 国招华嘉泰商夏实君基华物 华中华华夏金安夏金印百首 4 2 0 平浙华华国华中中易 安商式夏夏金泰金金方 REIT REIT REIT 广证基越中中江安山达 工华鹏 银夏华 REIT 河南深 中中嘉华 信航实夏 REIT REIT REIT 建京中特 中中富 信航国 建首首 商江州关肥 安安州北新 洛东国 新门京金 安金润美 茂力联创 公州券础秀国国苏徽 高深公北京圳源投能 国变源投钢创 REIT REIT REIT REIT REIT REITREIT REIT 蛇产工村高 REIT 口业业产新 临东和科盐港久达投田 斯仓际 仓储仓 深安保华圳居障润 城蛇商消投口业费 商消消奥业费费特 路交沪设高交铁交交 REIT REIT REIT 投杭施速建建控控 集高路高交能 REIT 团速速通源 国光电电明生水家伏建工阳物务 REIT … 产园园业产 REIT REIT 业区园园 园产 … 创新高光港 … 新经科谷仓产济产产储 ………… 储基储 物础物 … … 流设流 … 人保房有宽租 REIT REIT 才障巢庭赁 安性保住 ………… 基莱广甬 础斯河高 设高速 …速 公高高 REIT REIT 路速速封 闭 高公集高 REIT 速路团速 公高公 路速路 电清新智质 REIT 投洁能能 新能源新 能源能 可转债：权益上涨1.73%，带动可转债上涨0.95% 权益整体上涨，中证1000跑赢沪深300 权益行业23涨8跌，综合、商贸零售、房地产表现最好 权益行情：权益行业23涨8跌，综合、商贸零售、房地产表现最好 66.67% 50.00% 87.50% 100.00% -3.32% -0.52% -0.76% 0.12% 0.53% 11.02% 4.90% 9.16% 10.10% 6.02% 3.11% -1.06% 25.00% 0.41% T