当前经济与政策思考：鲍威尔捍卫美联储独立性

鲍威尔捍卫美联储独立性 ——当前经济与政策思考 证券研究报告/宏观定期报告2024年11月09日 分析师：杨畅 执业证书编号：S0740519090004Email：yangchang@zts.com.cn分析师：夏知非 执业证书编号：S0740523110007 Email：xiazf01@zts.com.cn 相关报告 报告摘要 一周海外重要事件汇总： 美国：共和党或横扫选举；美联储放缓降息步伐，鲍威尔表态偏中间路线，并捍卫美联储独立性；后续关注特朗普组阁及政策兑现节奏。 欧洲：欧元区制造业PMI低位运行；英央行如期降息。日本：工资增长强劲，日央行表态偏鹰。 美国高频指标跟踪：周度经济现状总体健康，周度就业降温，粗钢生产低位回落，零 售增速上升，利率上行压制房地产需求，金融市场流动性风险较小。 全球资产表现：本周伴随大选和美联储降息落地，海外“特朗普交易”开始走向分化。 风险提示：海外经济波动超预期风险；海外政策风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 内容目录 1.一周海外重要事件汇总3 1.1美国：共和党或横扫选举；美联储放缓降息步伐，鲍威尔表态偏中间路线， 并捍卫美联储独立性；后续关注特朗普组阁及政策兑现节奏。3 1.2欧洲：欧元区制造业PMI低位运行；英央行如期降息。5 1.3日本：工资增长强劲，日央行表态偏鹰。6 2.高频指标跟踪6 2.1美国高频指标：周度经济现状总体健康，周度就业降温，粗钢生产低位回落， 零售增速上升，利率上行压制房地产需求，金融市场流动性风险较小。6 2.2全球资产表现10 3.风险提示10 图表目录 图表1：美国多数州在近三届大选中呈现出“右转-左转-右转”的连续变化3 图表2：美联储放缓降息步伐至25基点4 图表3：欧元区制造业PMI6 图表4：日本工人基本工资同比增速（%）6 图表5：花旗美国经济意外（超预期）指数与纽约联储经济指数7 图表6：美国周度失业金数据7 图表7：美国部分生产端高频指标8 图表8：美国30年期抵押贷款固定利率与MBA市场指数8 图表9：美国商业银行消费信贷、红皮书零售销售增速8 图表10：芝加哥联储全国金融状况指数、VIX指数9 图表11：美联储资产负债情况9 图表12：FedWatch美联储政策利率变化预期10 图表13：全球资产周度表现10 1.一周海外重要事件汇总 1.1美国：共和党或横扫选举；美联储放缓降息步伐，鲍威尔表态偏中间路线，并捍卫美联储独立性；后续关注特朗普组阁及政策兑现节奏。 选举方面，共和党或横扫大选及两院选举。截至11月8日，美联社数据显 示共和党已拿下众议院211个席位，领先民主党12个席位，距离获得众议 院控制权还差7个席位，在已拿下参议院且特朗普在大选中获胜的背景下，共和党横扫大选及国会的概率较大。 从大选结果呈现的特征来看，参考纽约时报的数据，几乎美国所有州都在此次大选中“右转”，即相比于上一次大选，共和党几乎在美国所有州的得票率都有所上升，且大多在近三届大选中呈现出“右转-左转-右转”的连续变 化，体现出无论是谁掌管白宫，美国民众近些年对国家执政现状都有较高的不满情绪，执政党在选举中失利的现象连续出现，背后反应的是群体间矛盾加深、政治极化加大的现实问题。 从共和党横扫大选及两院的影响来看：对外，在贸易上，特朗普主张全面加征关税，且针对中国实施更高的税率，将对中国以及美国的其他主要贸易伙伴（墨西哥、加拿大、东南亚以及拉丁美洲国家等）带来出口面的冲击。考 虑到共和党顺利拿下国会，特朗普对内新政落地的阻碍将减弱，因此其对外政策的施行不排除较2017年首次上任时更为迅速。在外交上，特朗普倾向减少援乌，尽快结束俄乌战事，因此利于俄罗斯对外贸易恢复，还利于减少欧洲经济修复面临的地缘扰动。 对内，特朗普以减税为主的扩张性政策力度更大，预计为美国带来更高的赤字水平，叠加美国总统本身在贸易、移民、放松监管等政策上具备一定的自 由裁量权，这可能推升中长期美国经济增长与通胀运行中枢，这也是前期“特朗普交易”的根本逻辑。但同时也需要注意到，特朗普反复在通胀问题上抨击拜登政府的治理水平，因此不能忽视其政策的“抗通胀”属性。 图表1：美国多数州在近三届大选中呈现出“右转-左转-右转”的连续变化 来源：《纽约时报》，中泰证券研究所 货币政策方面，在11月的议息会议上，美联储宣布降息25基点，联邦基金利率的目标区间降至4.5%至4.75%。结合鲍威尔的新闻发布会，值得关注的有3点： 第一，对于近期债券收益率上行，美联储持观望态度，重点关注其背后的通胀预期与金融状况。鲍威尔表示“近期国债收益率上行的原因并不是通胀预期上升，而是人们感觉增长更强劲，下行风险更小”、“如果金融状况出现 持续且重大的变化，我们会在政策中加以考虑”。对于�年期通胀预期近日上升至2.5%，鲍威尔表示“它与2%的PCE通胀率仍非常接近”、“但我们非常仔细地进行关注，不会允许通胀预期向上漂移”。 第二，对于后续路径，鲍威尔无前瞻指引，表态偏中间路线，指明双向风险。在被问到12月是否会停止降息，鲍威尔表示美联储正试图将政策利率恢复到能实现通胀与就业目标的“中性利率”，“如果看到劳动力市场恶化， 我们将准备更快采取行动”，“而当接近中性水平时，我们将减缓步伐”。 第三，鲍威尔表示选举结果短期不会对美联储政策决定产生任何影响，并捍卫美联储独立性。记者较多问题提及美国大选结果的影响，鲍威尔的回答倾向避免政治因素干扰，强调财税立法需要大量时间，当新法案具备轮廓， 美联储将会建模考虑其影响，但也很难评估其对经济的净效应如何，因为经济影响因素众多。另外，当被问及特朗普能否解雇美联储主席，鲍威尔直截了当地回复到“法律不允许”。可以看出，鲍威尔捍卫美联储独立性的态度较为坚决，强调基于经济运行情况及审视实际影响因素来实施货币政策，预计面对特朗普潜在对降息的种种施压行为，也将表现较为客观自主。 发布会召开后，各类资产价格整体波动较小，11月7日美股收涨，10Y美债收益率回落至4.31%。截至北京时间11月8日，FedWatch显示12月美联储降息25基点的概率为71.3%（一日前为69.9%）。 图表2：美联储放缓降息步伐至25基点 来源：WSJ，中泰证券研究所 向前看，11-12月是特朗普提名与敲定内阁成员的窗口期。美国内阁是美国总统的主要官方咨询机构，协助总统在国防、外交、贸易、移民、经济等领域制定政策。通过内阁成员的选择，可以观察一些领域政策的倾向性。内阁成员可以分为行政部门负责人和其他内阁级成员。行政部门负责人由总统提 名并需要由参议院审议，重要的部门职位包括国务卿（负责外交）、财政部长、国防部长等；其他内阁级成员一般不需要参议院审议，包括由选举产生的副总统，以及总统可以指定作为内阁成员的其他职位，如白宫幕僚长、贸易代表、白宫经济顾问等。 特朗普将在未来几周内开始选择内阁和其他高级官员，结合其本人的表态、过往人选以及海外报道梳理，新内阁在财政和外交上的关键人选如下： 经济方面，财政部长可能是贝森特、保尔森或莱特希泽。前面两位都是掌管对冲基金的华尔街金融家，而莱特希泽曾是特朗普第一个任期内的最高贸易官员。三人都接受特朗普削减对公司的监管和税收的呼吁，且都支持特朗普 的进口关税计划，其中莱特希泽对华更为鹰派，是前特朗普政府与中国贸易 战的领军人物之一，而另二位则更将关税视为重要的谈判工具，以寻求其他国家的对美让步，其中贝森特曾公开表示支持强势美元，支持美元被作为储备货币。除了财政部长，这三人也是白宫经济顾问和贸易代表的潜在人选。莱特希泽还是商务部长的有力人选，这一部门的职责同样涉及对外经济制裁。 外交方面，国务卿（最高外交政策官员）和国防部长的人选可能出自蓬佩奥、格雷内尔、奥布莱恩、哈格蒂、沃尔茨以及卢比奥。几人在涉华问题上普遍强硬，其中蓬佩奥曾在特朗普任期内担任中央情报局局长，后担任国务卿， 反华立场坚定且已遭中方制裁，若上任则更可能导致中美关系降温，他还是以色列的坚定支持者以及伊朗的死敌。值得注意的是，几人在乌克兰问题上的态度存在明显差异，其中奥布莱恩和沃尔茨是对乌克兰援助的明确支持者，而卢比奥曾表现出乌克兰的支持，但又不希望打破特朗普的立场，即主张乌克兰必须与俄罗斯谈判以结束战争。 一些其他职位与人选： 特朗普曾表示，总统应该在货币政策决策中拥有更多发言权，美联储主席一职将在2026年5月时空缺，表明美联储的长期独立性可能届时会面临压力，前特朗普经济顾问委员会主席凯文·哈塞特以及前美联储理事凯文·沃什都是可能的候选人。从过往表态来看，前者偏鸽派、或利于弱美元，后者偏鹰派、指向强美元。 对于在竞选活动中鼎力相助的马斯克，特朗普已指定其成为一个新的“效率委员会”的负责人，任务是“对整个联邦政府进行全面的财务和绩效审计，并为大刀阔斧的改革提出建议”。 1.2欧洲：欧元区制造业PMI低位运行；英央行如期降息。 经济方面，欧元区10月制造业PMI终值46，初值45.9，9月终值45.0， 整体仍低位运行，指向制造业活动仍在收缩，但收缩幅度有所减少。其中德 国10月制造业PMI终值43.0，9月终值40.6。法国10月制造业PMI终值44.5，9月终值44.6。欧元区10月服务业PMI终值51.6，初值51.2，9月终值51.4，服务业扩张幅度上升。 欧元区9月零售销售环比升0.5%，为2024年3月以来最大增幅，WIND公布预期升0.4%，前值从升0.2%修正为升1.1%；同比升2.9%，WIND公布预期升1.3%，前值从升0.8%修正为升2.4%。 货币政策方面，英央行如期降息，表态偏鹰。英国央行宣布将基准利率下调25个基点至4.75%，符合WIND公布预期。这是今年以来英国央行第二次降息。英国央行表示，“控制通货膨胀继续取得进展，特别是随着先前的外 部冲击已经消退，剩余的国内通胀压力也正在逐渐缓解”。但英国央行警告称，“政府预算案可能会进一步推高通胀率”。10月30日，英国财政大臣公布的秋季预算案计划增税增支，通胀预期上升引发英国债券抛售，10Y英债收益率持续上升。 图表3：欧元区制造业PMI 来源：S&PGLOBAL，中泰证券研究所 1.3日本：工资增长强劲，日央行表态偏鹰。 本周，日本公布9月日本工人基本工资同比增长2.6%，前值2.4%，创31 年来最高增速。名义现金收入增长2.8%，低于3%的彭博预期。不包括奖金和加班费并避免抽样问题的更稳定的工资指标显示，全职员工工资增长2.9%，略高于前值2.8%。但由于通胀上升，9月实际工资增速连续第二个月下降，数据整体显示日本由工资刺激的通胀周期仍在持续。与此同时，伴随着特朗普胜选预期加强，美元兑日元9月下旬以来持续上升，日元贬值引发了对日本进口价格上涨的担忧，日本央行短期内进一步加息预期上升。工资数据公布后，日本行长植田和男重申“日本有望实现其通胀目标，并指出未来可能会再次加息”。 图表4：日本工人基本工资同比增速（%） 来源：NHK，中泰证券研究所 2.高频指标跟踪 2.1美国高频指标：周度经济现状总体健康，周度就业降温，粗钢生产低位回落，零售增速上升，利率上行压制房地产需求，金融市场流动性风险较小。 周度经济现状总体健康。截至11月7日，花旗美国经济意外（超预期）指 数周内进一步上升，最终录得35.7（周度前值31.7），表示实际经济情况强 于人们的普遍预期，且超出预期的幅度有所增加；截至11月2日，纽约联储周度经济指数录得1.65（前值2.11），环比回落，年初以来均值1.95，2017-2019年均值2.36。 图表5：花旗美国经济意外（超预期）指数与纽约联储经济指数 来源：WIND，中泰证券研究所 周度就业降温。美国公布截至11月2日的周初请失业金人数为22.1万人， 前值21.8万人；截至10月26日的周续领失业金人数为189.2万人，前值 185.3万人。初请失业金人数