首次覆盖报告：磷酸铁锂龙头高成长，一体化布局有望降本

湖南裕能是国内头部磷酸铁锂正极材料供应商，2018年以来业绩增速快，2020-2023年磷酸铁锂出货量连续4年排名全国第一。公司2018-2022年营业收入从1.6亿元提升至427.9亿元，归母净利润从0.1亿元提升至30.1亿元，主要原因是下游新能源汽车及储能市场需求旺盛，同时公司加快产能建设。

核心观点与关键数据：

• 需求与竞争：预计铁锂正极需求维持较快增长，2024-2025年全球磷酸铁锂正极需求量分别为221、307万吨，同比增速分别为41%、39%。湖南裕能连续三年位居全球第一，2023年市占率为32%。
• 产品优势：公司产品在高压实密度方面具备优势，高能量型磷酸铁锂压实密度可达2.65g/cm³，优于大多同类产品。2019-2023年公司磷酸铁锂正极产量从1.3万吨提升至50.4万吨，年均复合增速149.5%，产能利用率基本维持在90%左右。
• 上游布局：公司积极布局上游一体化，涉及磷酸铁、磷矿、硫酸、铁源等多个环节。2020年收购广西裕宁，2023年子公司贵州裕能矿业竞得磷矿探矿权，2024年拟建50万吨/年铜冶炼项目，预计将有效降低成本，提升竞争力。

研究结论：

• 公司作为磷酸铁锂龙头，18-22年业绩随需求景气和新建产能释放持续高增，产品性能优异，与头部客户绑定紧密。
• 动力及储能市场成长性确定，公司主营产品将受益于行业增长，产能利用率高，新建产能有充足订单支撑。
• 公司积极布局上游一体化，有望实现产业链降本，提升成本竞争力。
• 预计2024-2026年公司营业收入分别为223.1/272.9/329.1亿元，归母净利润分别为8.1/22.4/30.1亿元，EPS分别为1.1/3.0/4.0元。
• 2025年PE估值17倍，低于可比公司平均估值，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：

• 下游需求不及预期；原材料价格上涨超预期；行业竞争加剧；行业规模测算偏差；使用信息数据更新不及时的风险。